报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“强推”评级 [1][8] - **目标价**：11.26港元 [2][8] - **当前价**：6.37港元 [2] - **核心观点**：公司围绕KRAS等难成药靶点建立了差异化创新药研发体系，首款商业化产品已上市并贡献现金流，与阿斯利康合作的pan-KRAS抑制剂有望加速全球价值兑现，下一代新载荷ADC平台（tADC和iADC）具备显著的扩展潜力，看好公司价值重估的弹性潜力 [5][6][7][8] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为2.34亿元、6.27亿元、5.08亿元，同比增长50.5%、167.6%、-19.1% [1][8] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为-0.15亿元、3.13亿元、1.92亿元 [1][8] - **估值**：基于风险调整的DCF测算，给予公司整体估值89.12亿港元，对应目标价11.26港元 [8] - **关键财务数据（2024A）**：营业总收入1.56亿元，归母净利润-1.56亿元，每股盈利-0.20元 [1] 核心产品管线与技术平台 pan-KRAS抑制剂 (JAB-23E73) - **合作与价值**：与阿斯利康达成战略合作，阿斯利康支付首付款1亿美元及高至19.15亿美元的里程碑付款，获得中国大陆以外全球权益，合作将加速公司全球管线布局 [5][29] - **临床进展与优势**：首次人体研究在中美同步进行，爬坡剂量下皮肤毒性发生率仅10%（均为1级），显著优于竞品RMC-6236（90%，3级8%），未观察到3级以上肝脏毒性，已观察到受试者PR，预计2026年上半年公布I期结果 [5][31] - **竞争格局**：作为泛KRAS小分子抑制剂，进度领先，主要竞品Revolution Medicines的RMC-6236（泛RAS分子胶）已进入III期 [13][14][18] KRAS G12C抑制剂 (戈来雷塞) - **商业化进展**：用于治疗KRAS G12C突变晚期非小细胞肺癌（2L+ NSCLC）的适应症已于2025年5月获NMPA批准，并于2026年1月纳入国家医保目录 [5][41] - **临床疗效**： - **2L+ NSCLC**：客观缓解率（ORR）为49.6%，疾病控制率（DCR）为86.3%，中位无进展生存期（mPFS）为8.2个月，中位总生存期（mOS）为17.5个月 [44] - **1L NSCLC (联用SHP2抑制剂JAB-3312)**：在I/II期临床中，ORR达71% (72/102) [46] - **3L 结直肠癌 (联用西妥昔单抗)**：ORR为50%，DCR为87.0%，mPFS为6.9个月，mOS为19.3个月 [51] - **泛瘤种 (如胰腺癌PDAC)**：在PDAC队列中ORR达46.9% [56] - **对外授权**：与艾力斯达成合作，已收到约1.5亿元首付款及约5000万元里程碑付款，未来还可获得高至7亿元里程碑付款及分级销售提成 [41] 下一代ADC技术平台 - **tADC平台 (以KRAS抑制剂为载荷)**： - **机制**：将高效KRAS G12D小分子抑制剂JAB-22000与抗体偶联，实现精准靶向递送 [5][60] - **首款候选药物 (JAB-BX600)**：靶向EGFR的KRAS G12D抑制剂tADC，临床前数据显示其对癌细胞增殖的IC50达0.01-0.02 nM，肿瘤组织药物浓度较血浆富集超1000倍，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][63][64][67] - **扩展潜力**：平台可适配不同靶向抗体，并有望迭代升级至泛KRAS抑制剂 [5][67] - **iADC平台 (以STING激动剂为载荷)**： - **机制**：通过抗体将STING激动剂精准递送至肿瘤细胞，将“冷肿瘤”转化为“热肿瘤”，旨在解决免疫检查点抑制剂低反应率和传统ADC毒性问题 [5][68] - **首款候选药物 (JAB-BX467)**：靶向HER2的STING激动剂iADC，临床前数据显示其在血浆中稳定性高，在冷肿瘤模型中可有效根除肿瘤并形成免疫记忆，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][73][75] - **技术优势**：采用非CDN类STING激动剂，对磷酸二酯酶水解酶具有抗性，且游离载荷无法自由穿透细胞膜，降低了脱靶毒性 [70][71] 市场与竞争格局 - **KRAS靶点重要性**：KRAS是人类癌症中突变率最高的致癌基因，在肺癌、结直肠癌和胰腺癌中尤为常见，其中G12是热点突变区域 [11] - **KRAS G12C抑制剂市场**：FDA已批准的两款产品2025年合计销售额超5亿美元（+19.3%），国内已有三款国产产品获批 [40][41][42] - **pan-KRAS抑制剂前景**：开发pan-KRAS药物有望治疗各类型KRAS基因突变的多种实体瘤，是下一代研发热点 [13][23]