涉及的行业或公司 * 比亚迪股份有限公司（BYD Co 002594 SZ）[1] * 新能源汽车行业[1][7] 核心观点和论据 财务表现低于预期 * 公司第三季度营收为1949.85亿元人民币，同比和环比分别下降3%[1]，较高盛预期低11%[1] * 公司第三季度净利润为78.23亿元人民币，同比下降32.6%，环比增长23.1%，但较高盛预期低26.4%[1][6] * 销量下滑是营收不及预期的原因之一，第三季度新能源乘用车交付量为110万辆，同比和环比分别下降2%和3%[1][4] 盈利能力环比改善 * 毛利率为17.6%，高于高盛预期的17.4%，并较第二季度的16.3%环比提升1.3个百分点[1][6] * 营业利润率和净利润率均实现环比改善，分别达到3.2%和4.0%[1][6] * 运营费用较预期低3%，且降幅超过营收降幅，显示成本控制收紧[1] 销量结构与市场地位变化 * 中国新能源汽车批发市场份额为28.0%，同比和环比分别下降7.2和3.8个百分点[4] * 高端品牌（腾势、方程豹、仰望）总销量为9.2万辆，占总量8.2%，占比较去年同期提升[4] * 海外销量为23.3万辆，同比增长156%，环比下降10%，占总销量21%[4] * 产品组合向低价车型倾斜，如元UP、海豹05、海豹06，导致第三季度不含税平均售价环比下降12%至12.1万元人民币[4] 资产负债表与现金流 * 期末净现金为870亿元人民币，较第二季度的1160亿元减少[4][5] * 第三季度经营现金流为90亿元人民币，远低于去年同期的420亿元[5] * 资本开支为340亿元人民币[5] * 长期债务增至660亿元人民币，总负债权益比为34%[1][5] * 应收账款/存货/应付账款天数分别为19/87/128天[5] 投资观点与风险 * 高盛给予公司买入评级，A股/H股目标价分别为133元人民币/130港元[7][10] * 公司被定位为中国及全球领先的新能源汽车制造商，具备全面的产品组合和强大的内部能力[7] * 关键催化剂包括强劲的销售数据、新能源汽车行业的新支持政策、海外市场突破以及季度业绩[7][9] * 主要风险包括电动汽车竞争加剧、海外扩张进度不及预期、外部电池销售不及预期[9][10] 其他重要内容 * 高盛将于2025年11月6日香港时间下午3:30为公司管理层举办投资者电话会议[2] * 预计投资者问题将集中在2025年末及2026年的消费者需求、产品策略与竞争格局、海外扩张进展以及中欧电动汽车关税谈判的潜在影响[2]

涉及的行业或公司 * 行业为中国汽车制造业 特别是新能源汽车行业[1] * 公司包括特斯拉 比亚迪 吉利 长安 长城 赛力斯 理想 蔚来 小鹏 零跑 上汽集团 奇瑞等主要汽车制造商[1][2][3][4][5][6][9] 核心观点和论据 **整体NEV市场表现强劲** * 2025年9月中国国产新能源乘用车保险零售销量环比增长17% 同比增长17% 达到1,287,271辆 略超预期[1][9] * 2025年前9个月累计NEV零售销量为8,632,215辆 同比增长23%[9] **不同技术路线渗透率变化** * 纯电动车渗透率在2025年9月环比上升1 8个百分点[2] * 插电式混合动力车渗透率环比上升0 4个百分点[2] * 增程式电动车渗透率环比下降0 3个百分点[2] * 传统燃油车渗透率下降至41 6% 环比下降1 9个百分点[2] **主要厂商市场份额变动** * **NEV整体市场**：特斯拉 奇瑞 长城 上汽集团等在2025年9月环比获得市场份额[1] * **纯电动车市场**：特斯拉 长安 赛力斯在2025年9月环比分别获得+0 4 +0 4 +0 2个百分点的市场份额 而吉利 比亚迪本土则分别失去1 2和0 6个百分点的市场份额[2] * **插电式混合动力车市场**：长城 吉利 东风本土在2025年9月环比分别获得+1 9 +1 0 +0 6个百分点的市场份额 而比亚迪 长安分别失去2 4和1 2个百分点的市场份额[2] * **增程式电动车市场**：上汽集团 零跑在2025年9月环比分别获得+3 4 +0 4个百分点的市场份额 而赛力斯 长安 理想汽车分别失去3 1 1 9 0 5个百分点的市场份额[3] * **传统燃油车市场**：中国品牌燃油车市场份额在2025年9月环比下降1 3个百分点至33 7% 而德国 日本 美国品牌分别变化+2 3 -0 8 -0 1个百分点[3] 在中国品牌燃油车中 一汽 吉利 长安在2025年9月环比分别获得+1 2 +0 5 +0 2个百分点的市场份额 而奇瑞 上汽集团分别失去1 0和0 5个百分点的市场份额[4] **特斯拉中国具体表现** * 特斯拉2025年9月本土生产车辆保险零售量为70,862辆 环比增长25% 同比持平0%[4][8] * 批发量达到90,812辆 环比增长9% 同比增长3%[4] * 出口量为19,287辆 环比下降26% 同比增长20%[4] * 2025年前9个月累计零售量为433,156辆 同比下降6%[8] **库存水平改善** * 主要整车厂的整体库存从2025年8月底的2 6个月下降至2025年9月底的2 3个月[5] * 2025年9月底乘用车总库存环比下降0 2个月至2 0个月[5][26] * 新能源车库存环比下降0 3个月至1 4个月[5][26] * 燃油车库存环比下降0 2个月至2 8个月[5][26] **品牌系别市场份额格局** * 中国本土品牌在NEV市场的份额保持在83 2%的高位 环比持平 而美国品牌份额为12 9% 环比上升0 5个百分点[6][27] 其他重要内容 **数据来源与单位** * 数据来源为花旗研究和Thinkercar 保险零售数据[10][23][26] * 销量单位均为辆 库存单位均为月[9][25][26] * 市场份额变动单位均为百分点[2][3][4] **主要厂商2025年9月及前9个月销售数据摘要** * 比亚迪：9月销量342,892辆 环比增13% 同比降11% 前9月累计2,470,391辆 同比增2%[9] * 吉利：9月销量158,514辆 环比增13% 同比增88% 前9月累计1,028,197辆 同比增103%[9] * 特斯拉：9月销量70,862辆 环比增25% 同比持平0% 前9月累计433,156辆 同比降6%[9] * 小米：9月销量41,851辆 环比增16% 同比增209% 前9月累计266,204辆 同比增297%[9] * 小鹏：9月销量38,217辆 环比增8% 同比增100% 前9月累计284,878辆 同比增218%[9]

**行业与公司** * 纪要涉及的行业为中国汽车行业 包括新能源汽车 传统燃油车 智能驾驶及共享出行领域[1][3][145] * 覆盖的公司包括整车制造商 如比亚迪 蔚来 理想汽车 小鹏汽车 吉利汽车 上汽集团 长城汽车等 以及汽车零部件供应商 自动驾驶技术公司和经销商[6][146][147] **核心观点与论据** **行业销量与预测** * 预计2025年中国乘用车批发销量达2990万辆 同比增长9% 其中新能源汽车销量达1520万辆 同比增长24%[8] * 2025年前九个月 乘用车批发销量同比增长14%至2112万辆 其中新能源汽车销量增长32%至1044万辆 内燃机汽车销量持平[13] * 新能源汽车渗透率持续提升 预计从2024年的45%升至2025年的51%[11] **市场竞争格局** * 本土品牌持续从外国品牌手中夺取市场份额 截至2025年7月 本土品牌市场份额达69% 德国 日本 美国品牌份额分别为14% 10% 和7%[46][47] * 比亚迪在2025年新能源汽车批发量中占据31%的市场份额 其次是吉利和上汽[40] * 价格战在2025年第三季度趋于稳定 零售折扣和官方降价活动有所缓和[20][22][24] **技术发展趋势** * 行业正从电动汽车时代向智能电动汽车时代演进 竞争焦点转向智能驾驶 智能座舱 半导体 传感器和软件[69][70] * 城市领航辅助驾驶是当前竞争焦点 小鹏 蔚来 理想 小米等主要玩家正加速推广全国范围的无图城市NOA[85][86] * 预计到2030年 中国机器人出租车在出租车/网约车中的渗透率可能达到8%[91][92] **出口与海外扩张** * 中国汽车出口强劲增长 2025年上半年亚洲和欧洲占中国汽车出口量的65%以上[50][54] * 主要车企加速海外产能布局 如比亚迪在泰国 巴西 匈牙利等地 奇瑞在巴西 印尼等地 计划总产能均超过50万辆[59][61] **其他重要内容** **新能源汽车技术路线** * 纯电动车在2025年前九个月的表现优于插电式混动车 销量同比增长40%[15][28] * 插电式混动品牌在低线级城市的销售占比较高 而纯电动车在限牌的一线城市渗透率更高[30][31][33] **合作与生态演化** * 传统车企与科技公司在电子电气架构 软件定义汽车等领域开展合作 以实现40%的成本节约和30%的研发时间缩短[63][64][66] * 行业关键绩效指标从内燃机时代的化石燃料和马力 转变为智能电动车时代的数据 算力 算法和生态系统[70] **投资评级概览** * 摩根斯坦利对覆盖的多数公司给予增持评级 包括比亚迪 蔚来 理想 小鹏 吉利等整车厂 以及德赛西威 拓普集团等零部件供应商[6]

行业与公司 * 纪要涉及中国新能源汽车（NEV）行业，涵盖乘用车（PV）市场[2] * 核心分析对象包括特斯拉（Tesla）、比亚迪（BYD）、蔚来（Nio）、理想汽车（Li Auto）、小鹏（Xpeng）、小米汽车（Xiaomi）、吉利（Geely）、广汽（GAC Local）、上汽通用五菱（SAIC GM Wuling）、长城汽车（GreatWall）、东风（DF Local）、赛力斯（Seres）、零跑（Leapmotor）等主要汽车制造商[2][3][4][5][10] 核心观点与论据 **整体市场表现** * 8月25日中国国产新能源乘用车保险零售销量环比增长12%，同比增长8%，达到1,096,600辆，符合预期[2][10] * 前8个月（8M25）累计新能源乘用车销量为7,344,944辆，同比增长24%[10] **渗透率与技术路线趋势** * 纯电动车（BEV）渗透率环比上升2.3个百分点，插电式混合动力车（PHEV）渗透率环比上升0.7个百分点，而增程式电动车（EREV）渗透率环比下降0.7个百分点[3] * 内燃机汽车（ICE）的渗透率下降至43.6%，环比下降2.2个百分点[3] **各品牌市场份额变化（环比）** * **BEV市场**：特斯拉（+1.4ppt）、蔚来（+1.2ppt）、比亚迪（+0.5ppt）、小米（+0.2ppt）份额提升；吉利（-1.3ppt）、广汽（-0.8ppt）份额下降[3] * **PHEV市场**：吉利（+2.4ppt）、奇瑞（+0.8ppt）份额提升；长城（-0.9ppt）、长安（-0.4ppt）份额下降[4] * **EREV市场**：东风（+2.2ppt）、零跑（+1.1ppt）、赛力斯（+0.9ppt）份额提升；理想汽车（-3.8ppt）、长安（-0.2ppt）份额下降[5] * **ICE市场**：中国品牌份额微降0.1个百分点至35.0%；德国品牌份额增长0.4个百分点，日本品牌份额下降0.1个百分点，美国品牌份额增长0.2个百分点[6] 中国品牌中，吉利（+1.2ppt）、长城（+0.7ppt）、上汽（+0.5ppt）份额提升；一汽（-0.7ppt）、奇瑞（-0.5ppt）份额下降[7] **重点公司销售数据** * **特斯拉**：8月保险零售量56,695辆，环比增长38%，同比下降11%；批发量83,192辆，环比增长23%，同比下降4%；出口26,040辆，环比下降5%，同比增长12%[8][19] * **比亚迪**：8月销量302,375辆，环比增长15%，同比下降19%，市场份额27.6%[10] * **吉利**：8月销量139,834辆，环比增长13%，同比增长81%，市场份额12.8%[10] * **理想汽车**：8月销量28,205辆，环比下降9%，同比下降41%，市场份额2.6%[10] * **小米汽车**：8月销量36,090辆，环比增长19%，同比增长179%，市场份额3.3%[10] * **小鹏汽车**：8月销量35,285辆，环比增长11%，同比增长224%，市场份额3.2%[10] **库存水平** * 主要OEM的总库存从7月底的2.8个月下降至8月底的2.6个月[9][23] * 乘用车总库存环比下降0.2个月至2.2个月；新能源车库存环比下降0.2个月至1.7个月；内燃机车库存环比持平，为3.0个月[10][24] **品牌系别市场份额** * 中国品牌在新能源车市场的份额保持83.2%的高位（环比下降1.7个百分点），美国品牌份额为12.4%（环比上升1.7个百分点）[7][25] 其他重要内容 * 数据来源为Citi Research和Thinkercar的保险零售数据，与CPCA（乘联会）的批发数据有所区别[2][8][12] * 报告包含大量详细的品牌市场份额数据表格和趋势图表，提供了8月及年初至今（8M25）的销量、同比变化、环比变化及市场份额变化[10] * 报告末尾包含长达数十页的法律声明、分析师认证、评级分布、风险提示及全球监管信息披露，强调了潜在的利益冲突[8][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35]

公司概况 * 浙江双环传动机械股份有限公司（Zhejiang Shuanghuan Driveline Co Ltd 002472 SZ）[1] * 摩根士丹利予以“增持”（Overweight）评级 目标价为43 00元人民币 较当前股价有约15%的上涨空间[6][8] 核心业务与增长动力 * **新能源车齿轮业务**：增长受到小米、昂科威、小鹏等强劲新车型的支持 海外能见度良好 对Stellantis的月发货量正逐步提升至5万套（年化60万套） 还获得了沃尔沃、雷诺和现代的订单[2] * **同轴齿轮箱**：2025年下半年情况可能会好转 因极氪/领克集成同轴平台 更多厂商如小米、长安和特斯拉正在研究同轴齿轮箱[2] * **智能执行器业务**：管理层指引2025年收入为8 5-9亿元人民币 2026年收入为12亿元人民币 主要驱动力来自真空吸尘器（占2025年上半年该板块收入的约65% 订单来自Roborock、小米、Ecovacs）[3] * **机器人减速器**：约占2025年上半年收入的5% 毛利率为35% 谐波减速器年化产能达5万台（预计今年发货2万台） RV减速器产能为15-20万台（利用率非常高 导致产品毛利率更高） 公司还将 hypoid 减速器部署到工业减速器中[4] 财务目标与盈利能力 * 管理层认为2025/26年员工持股计划（ESOP）的净利润目标略有挑战但仍保持信心[8] * 长期目标是实现约30%的毛利率（对比2025年上半年的27%）和15-17%的净利润率（对比2025年上半年的14%）[8] * 智能执行器模块有50%的外购部件 拖累该板块2025年上半年毛利率至19% 为实现25%的板块毛利率目标 公司目标是实现更均衡的产品组合：真空吸尘器（降至30%）、智能汽车（30%）、智能生活（30%）和家庭/办公产品（10%）[3] 研发与未来布局 * 用于人形机器人的新型减速器仍处于与关键客户的开发和测试阶段[8] 投资观点与风险 * **上行风险**：双/三电机和同轴齿轮箱的渗透率提高 海外产能扩张加快 下游多元化驱动智能执行器增长快于预期[11] * **下行风险**：份额增长慢于预期 海外市场需求弱于预期 中国齿轮和执行器竞争加剧[11] * 摩根士丹利看好双环传动来自新能源车和智能执行器的收入增长以及持续的利润率扩张[8] * 估值方法：采用25倍2025年预期市盈率得出目标价 并假设当全球人形机器人销量达100万台时 以5倍市销率对10亿元人民币销售额进行估值 为人形机器人业务估值[9] 其他重要信息 * 截至2025年7月31日 摩根士丹利 beneficial 持有浙江双环传动已发行普通股一类股份的1%或以上[17]

公司业绩表现 * 公司2025年第二季度营收为2009.21亿元人民币 低于高盛预期的2135.24亿元人民币和彭博/Visible Alpha预期的2203.56亿元人民币[1] * 公司2025年第二季度净利润为63.56亿元人民币 低于高盛预期的102.77亿元人民币[1] * 公司2025年上半年汽车及相关产品收入同比增长32% 但环比下降22% 同期汽车销量同比增长33% 但环比下降19%[1] * 公司2025年上半年手机部件及组装业务收入同比下降6% 环比下降21%[1] 盈利能力与毛利率 * 公司2025年第二季度毛利率为16.3% 低于高盛预期的18.1% 同比下降3.3个百分点 环比下降3.8个百分点[6] * 公司2025年上半年汽车及相关产品分部毛利率为20.4% 同比下降2.0个百分点 环比下降1.9个百分点[2] * 公司2025年上半年手机部件及组装业务分部毛利率为7.7% 同比微升0.1个百分点 但环比下降1.3个百分点[2] * 经销商红包影响 公司在5月底向5月期间交付车辆的经销商每车发放666元人民币红包 总计影响约10亿元人民币收入 该金额直接流入净利润 若加回 公司第二季度营收和净利润应分别为2020亿元人民币和70亿元人民币[2] 资产负债表与现金流 * 公司2025年第二季度末持有净现金1160亿元人民币 对比2025年第一季度为1220亿元人民币 2024年第二季度为410亿元人民币[3] * 公司2025年第二季度运营现金流为230亿元人民币 对比2025年第一季度为86亿元人民币 2024年第二季度为40亿元人民币[3] * 公司2025年第二季度资本开支为430亿元人民币 对比2025年第一季度为370亿元人民币 2024年第二季度为210亿元人民币[3] * 营运资本出现积极变化 主要因库存减少 2025年第二季度应收帐款/库存/应付帐款周转天数分别缩短至20/76/128天 对比2025年第一季度为29/103/169天 2024年第二季度为38/72/140天[3] * 公司2025年第二季度总负债权益比为13% 与2025年第一季度持平 总负债资产比为71% 亦与第一季度持平[3] 投资观点与风险 * 公司是中国及全球领先的新能源汽车制造商 在国内和海外市场均处于有利地位[8] * 公司拥有全面的产品组合和强大的内部能力 预计其总汽车销量将从2024年的430万辆增长至2030年的890万辆 占据中国新能源车批发需求的三分之一[8] * 公司A/H股交易价格低于其历史平均12个月远期市盈率 高盛给予买入评级 A股12个月目标价为141.33元人民币 H股为139港元[7][8][9] * 主要下行风险包括 电动汽车竞争加剧 海外扩张进度慢于预期 对外电池销售低于预期[8][10] 其他重要信息 * 高盛在过去12个月内曾从公司获得投资银行服务报酬 A股为114.06元人民币 H股为114.40港元[18] * 高盛预计在未来3个月内将寻求或获得来自公司的投资银行服务报酬[18] * 高盛为公司的证券做市[18]

核心观点 - 公司获得中国主要OEM新合同 为其新能源车型提供电动马达产品 标志着在中国新能源市场取得重要进展[1] - 公司电动马达采用平台化设计 兼容纯电动和混合动力等全系列新能源车型应用[1] - 新产品采用创新超短发卡焊接工艺 降低端部高度 实现更紧凑结构并显著提升空间利用率[1] 业务发展 - 公司与中国客户合作关系已持续近十年[2] - 为满足日益增长的需求 公司正在扩大电机业务规模[2] - 2025年初与芜湖市政府签署谅解备忘录 建立电驱动系统新制造基地[2] - 新工厂即将投产 配备智能生产线 可共享生产多个电机平台 提升电机产能[2] 技术优势 - 公司电机产品凭借强大技术和工艺优势 在中国快速发展的新能源市场中持续获得新业务[2] - 超短发卡焊接工艺显著改善空间利用效率[6] 产能布局 - 芜湖新工厂接近运营状态 将扩大公司在中国的电机产能[6] - 新制造基地为规模化交付奠定坚实基础[2] 公司背景 - 公司拥有超过130年历史 是全球变革性产品领导者[3] - 专注于可持续发展 致力于为所有人建设更清洁、更健康、更安全的未来[3]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计该行业在未来12 - 18个月的表现与相关广泛市场基准一致 [4] 报告的核心观点 - 预计2025年中国乘用车销量2830万辆，同比增长3%，新能源汽车销量1490万辆，同比增长21% [9] - 将2025年L2+自动驾驶普及率预测提高到25% [16] - 2025年2季度零售折扣和降价幅度加大 [25] - 近几个月纯电动汽车表现优于插电式混合动力汽车（包括增程式电动汽车） [32] - 中国电动汽车市场竞争加剧，科技巨头参与竞争，本土品牌份额增加 [45][50] - 2025年亚洲和欧洲占中国汽车出口的65%以上，部分车企加速海外扩张 [54][62] - 未来12 - 18个月全球电动汽车增长可能放缓，之后有望复苏，合作成为新的竞争形式 [66][67] 根据相关目录分别进行总结 股票概述 - 报告对多家中国汽车及相关企业给出评级，如蔚来、小鹏、极氪等为OW（增持），福耀玻璃、耐世特等为EW（持股），长城汽车（601633 - CN）、四维图新等为UW（减持） [8] 中国汽车行业预测 - 2025 - 2026年中国乘用车批发量预计分别为2827.3万辆和2848.3万辆，同比增长3%和1%；新能源汽车批发量预计分别为1493.5万辆和1645.4万辆，同比增长22%和10% [13] - 2025 - 2026年纯电动汽车批发量预计分别为776.6万辆和839.1万辆，同比增长8%和8%；插电式混合动力汽车批发量预计分别为716.9万辆和806.2万辆，同比增长40%和12% [14] 自动驾驶预测 - 将2025年L2+自动驾驶普及率预测从15%提高到25%，对应销量从330万辆增加到560万辆；ADAS + AD普及率预测从65%提高到80%，对应销量从1470万辆增加到1810万辆 [18] 新能源汽车渗透率 - 4月新能源汽车批发渗透率达到15.6% [21] 零售折扣和价格 - 2025年2季度零售折扣和降价幅度加大 [25] 新能源汽车动力系统 - 近几个月纯电动汽车表现优于插电式混合动力汽车（包括增程式电动汽车） [32] - 插电式混合动力汽车/增程式电动汽车品牌在低线城市销售占比更高 [35] 新能源汽车市场份额 - 展示了不同动力系统（纯电动、插电式混动、增程式电动）各品牌的市场份额及变化 [43][44] 市场竞争 - 中国电动汽车市场竞争加剧，科技巨头与本土车企合作设计开发智能电动汽车，推出新品牌，部分科技企业交付量可观并计划推出新车型 [45][47][49] - 本土品牌在乘用车市场份额持续从外国品牌手中增加 [50] 汽车出口 - 2025年亚洲和欧洲占中国汽车出口的65%以上，主要出口目的地包括墨西哥、俄罗斯、阿联酋等 [54][60] - 部分车企加速海外扩张，如比亚迪、长城汽车、吉利汽车等在多个国家规划产能 [62][64] 全球电动汽车趋势 - 未来12 - 18个月全球电动汽车增长可能放缓，2027 - 2030年有望复苏，包括BEV渗透率、销量增长、资本支出、ROE等指标变化，同时中国电动汽车海外市场份额有望增加，L3及以上ADAS普及率上升，跨边境电动汽车战略合作伙伴关系形成并推出新车型 [66] 合作趋势 - 合作成为新的竞争形式，传统车企与新兴企业在多个领域开展合作，如小鹏G9平台、联合采购、电子电气架构等 [67][71] 汽车制造商关注点 - 汽车制造商的下一个关注点包括车内AI智能座舱、人形机器人、eVTOL（电动垂直起降飞行器）和自动驾驶汽车 [74]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：新能源汽车行业 - 公司：比亚迪股份有限公司（BYD Co.，002594.SZ/1211.HK） 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 比亚迪是宏观不确定性和持续竞争中最具韧性的汽车原始设备制造商之一，维持买入评级 [1][2][9] - 预计比亚迪2024 - 2030年海外市场将成为公司第二增长驱动力，贡献23%的增量汽车销量 [9] - 预计比亚迪总销量将从2024年的430万辆增长到2030年的890万辆，占据中国新能源汽车批发需求的三分之一 [9] 论据 - **销量方面**：2025年第一季度总销量100万辆（同比增长60%，环比下降34%），占全年销售目标550万辆的18%；海外市场销量20.6万辆（同比增长110%，环比增长73%），占全年目标80万辆的26%；2025上海车展推出8款新车型，强大的新车型产品线、行业领先地位和对市场变化的快速反应能力使其能够应对不确定的宏观经济和竞争环境，维持全年550万辆的销量预测不变 [2][5][6] - **定价与毛利率方面**：2025年第一季度毛利率20.1%，同比下降0.6个百分点，主要因各车型平均交易价格同比下降11%；预计2025年第二季度价格竞争进一步加剧，毛利率将环比下降3个百分点至17.0% [7] - **经营杠杆与利润方面**：2025年第一季度运营利润率同比提高0.1个百分点，运营费用与收入之比下降0.7个百分点，显示出规模经济和成本控制的韧性；预计2025年第二季度运营杠杆将持续，运营利润率环比提高1个百分点至4.3% [7] - **海外市场方面**：2025年3月月度出口量达7.3万辆创历史新高；4月27日第四艘滚装船“比亚迪深圳号”载7000辆汽车运往巴西；2024年亚太/南美/欧洲分别占海外总销量的35%/33%/20%；公司货运能力的提升支持出口量增长，预计欧洲市场因2024年基数低且欧盟和中国将设定电动汽车最低价格而非加征关税，今年将实现更高增长 [7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **投资评级与目标价**：微调2025 - 2027年每股收益预测1% - 3%；基于12个月现金流折现法的A/H股目标价分别降至436元/428港元（原445元/437港元），意味着有18%/8%的上涨空间；重申买入评级 [2] - **风险因素**：电动汽车竞争加剧、海外扩张进度慢于预期、外部电池销售低于预期 [9][10] - **公司与高盛关系**：高盛在过去12个月为比亚迪A/H股提供投资银行服务并获得报酬，未来3个月有望继续获得报酬；过去12个月与比亚迪A/H股有投资银行服务和非投资银行证券相关服务的客户关系；为比亚迪A/H股的证券或衍生品做市 [18] - **评级分布与投行业务关系**：截至2025年4月1日，高盛全球投资研究对3016只股票有投资评级，全球范围内买入、持有、卖出评级占比分别为49%、34%、17%；各评级类别中接受过高盛投资银行服务的公司占比分别为63%、57%、42% [19] - **监管披露**：包含美国、澳大利亚、巴西、加拿大、中国香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、中国台湾、英国、欧盟等地区的相关监管披露信息 [23][27][29][30] - **评级与覆盖范围定义**：介绍买入、中性、卖出评级的定义，总回报潜力的计算方式，以及未评级、早期生物技术公司、评级暂停、覆盖暂停、未覆盖等情况的说明 [31][32][34] - **研究产品分发**：高盛全球投资研究在全球多个地区通过不同实体为客户生产和分发研究产品 [35] - **一般披露**：研究基于当前公开信息，信息可能变化；高盛业务广泛，与众多公司有业务关系；员工观点可能与研究报告不同；研究不构成投资建议等 [39][40][41][45]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总书面保费增至74亿人民币（10亿美元），同比增长15.6%；2024年全年总书面保费增至243亿人民币（33亿美元），同比增长7.5% [12] - 第四季度净收入为9.836亿人民币（1.348亿美元），同比增长13.4%；2024年全年净收入增至35亿人民币（4.758亿美元），同比增长5.2% [13] - 第四季度收入成本为9.32亿人民币（1.277亿美元），同比增长13%；全年收入成本增至33亿人民币（4.541亿美元），同比增长4.8% [13] - 第四季度销售和营销费用降至1970万人民币（270万美元），同比下降20.1%；全年销售和营销费用降至7950万人民币（1090万美元），同比下降28.7% [13] - 第四季度一般和行政费用降至2570万人民币（350万美元），同比下降53.2%；全年一般和行政费用降至1.079亿人民币（1480万美元），同比下降22.6% [14] - 第四季度研发费用降至930万人民币（130万美元），同比下降25.3%；全年研发费用降至3800万人民币（520万美元），同比下降3360万美元 [15] - 第四季度运营亏损降至300万人民币（40万美元），同比下降93.7%；全年运营亏损降至6650万人民币（910万美元），同比下降60.3% [15] - 第四季度净亏损改善至1040万人民币（140万美元），同比改善67.4%；全年净亏损改善至6120万人民币（840万美元），同比改善61.6% [15] - 第四季度调整后净亏损改善至300万人民币（40万美元），同比下降38.6%；2024年调整后净亏损降至2480万人民币（340万美元），同比下降25.3% [16] - 预计2025年净收入在36亿 - 38亿人民币之间，同比增长3.7% - 9.4%；总书面保费在255亿 - 260亿人民币之间，同比增长4.9% - 11.1%；净返还保费在70亿 - 80亿人民币之间，同比增长11% - 42% [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2024年全年嵌入式租赁政策数量同比增长159%至110万份，相应的新能源汽车承保保费同比增长128%至4.52亿美元 [7] - 第四季度政策发行总数从上年同期的480万份增至510万份，2024年全年政策发行总数从上年的1580万份增至1730万份 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国新能源汽车行业持续发展，渗透率徘徊在乘用车总销量的50%左右 [6] - 传统汽车保险市场过去几年的同比增长率仅为4% - 5%，新能源汽车市场过去两年的行业增长率约为40% - 50% [26][27] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司作为领先企业，扩大新能源汽车保险业务，为二手车获取续保和保单，以扩大客户群和增加收入 [7] - 深化与传统和新能源汽车制造商的合作，获取有价值的数据、见解和客户资源，提升市场地位和产品服务 [8] - 与汽车制造商和保险公司合作，在独立第三方平台上推出新产品，计划今年在部分城市试点 [9] - 引入人工智能和机器学习技术，开发专注于理赔管理中的欺诈检测和快速评估车辆损坏的产品，提高客户体验和运营效率 [9] - 拓宽收入来源，推出新的软件即服务和数据分析工具，提高技术价值和利润率 [10] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司在快速发展的保险领域表现积极，受益于新能源汽车的增长、合作伙伴关系的扩大和技术进步 [6] - 随着新能源汽车行业的成熟和承保业务的明确，新能源汽车保单的高利润率将继续对整体收入结构产生积极影响 [8] - 公司独特的见解和广泛的能力将推动数字保险行业的增长，为合作伙伴和客户创造巨大价值 [10] - 预计2025年调整后的经营业绩将从亏损转为盈利 [16] 其他重要信息 - 公司创新的天武保险反欺诈和风险控制模型入选2024年百强人工智能产品名单 [10] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 如何增加现有合作伙伴的收入流 - 公司将引入更多合作伙伴；开展二手车保险续保业务；提供非汽车保险服务，组成服务产品包；为同一合作伙伴覆盖更多车型 [18][19] 问题2: 目前如何使用人工智能以及未来如何扩展 - 中国智能网联新能源汽车的高利润率驾驶占比很高，事故发生时车主常认为是自动驾驶系统的问题，促使保险行业推出产品责任保险 公司作为第三方，可确定事故发生时是车主还是智能驾驶系统在控制，提供独立第三方报价平台和软件即服务解决方案，具备区块链技术防欺诈和人工智能分析推理功能 [20][21] 问题3: 2025年营收增长预测的逻辑，以及毛利率和运营费用控制情况 - 传统汽车保险市场年增长率为4% - 5%，公司将随行业增长；新能源汽车市场行业增长率约为40% - 50%，公司增速远高于行业，且将保持这一趋势 传统汽车保险毛利率约为3% - 5%，新能源汽车保险因提供软件即服务系统等服务，毛利率约为20%，公司有信心提高盈利能力并实现盈亏平衡或盈利 [26][27][28] 问题4: 公司在资金充裕且预计2025年盈利的情况下，有哪些资本投资领域 - 除人工智能研发领域外，公司今年不会进行太多投资，目前正在开发人工智能理赔管理和损失评估工具以及自动驾驶保险第三方平台等新产品，会投入资金增加服务或人员 [32] 问题5: 公司已与中国大部分重要新能源汽车制造商合作，未来新的合作伙伴主要来自哪些群体 - 目前公司与15家新能源汽车制造商合作，预计今年合作数量仍会增加 中国约有20 - 30家新能源汽车制造商，公司目前占市场原始设备制造商的17% 未来增长主要来自现有合作伙伴的汽车保险续保服务 [33][34] 问题6: 如何利用中国新的低成本开源人工智能模型开发新产品，以及如何在产品组合中部署具有成本效益的解决方案 - 人工智能在保险行业的承保和理赔环节将发挥重要作用 在承保方面，利用大量驾驶数据，包括用户行为数据，帮助汽车制造商实现实时实际区域计算和动态定价，比传统汽车保险定价方法更精确；在理赔方面，利用智能网联新能源汽车的数据，通过人工智能大模型进行调查和评估，将调查、损失评估、索赔、损失计算和支付五个关键步骤整合为一站式信号系统，重塑行业工作流程，实现成本效益和风险缓解 [37][38][39] 问题7: 为什么原始设备制造商更喜欢与公司合作，公司的人工智能产品和未来计划是什么 - 公司是中国领先的数字平台，拥有十年经验，核心系统与多家保险公司相连，能帮助实现在线共同审计和政策保险，提供一站式服务；公司有丰富的汽车保险运营经验，为超过2000万车主提供过服务 在中国，智能网联新能源汽车产生大量数据，可用于人工智能，公司正在投资人工智能技术，未来将在智能新能源汽车保险中充分利用人工智能，这是公司未来战略投资方向 [44][45][46]