投资评级 - 评级：增持 [1] 核心观点 - 报告认为青岛啤酒业绩表现稳健，产品结构优化升级 [1] - 2025年公司啤酒销量恢复正增长，主品牌引领业务增长，盈利水平同比提升 [5] - 产品结构延续向上升级趋势，中高端产品销量占比提升，并通过新品创新满足多元化需求 [5] - 公司精细化运营传统优势市场，并加快布局线上、即时零售等新兴渠道 [5] - 基于2025年经营情况调整盈利预测，预计未来三年归母净利润保持增长 [5] 业绩与财务表现 - 2025年营业收入324.73亿元，同比增长1.04% [5] - 2025年归母净利润45.88亿元，同比增长5.60% [5] - 2025年扣非归母净利润41.30亿元，同比增长4.53% [5] - 2025年啤酒销量764.8万千升，同比增长1.5% [5] - 2025年啤酒吨价4161元，同比下降0.7% [5] - 2025年毛利率41.84%，同比提升1.62个百分点 [5] - 2025年归母净利率14.13%，同比提升0.61个百分点 [5] - 2025年销售费用率13.81%，同比下降0.51个百分点 [5] - 2026年预测归母净利润48.6亿元，同比增长5.9% [5] - 2027年预测归母净利润51.6亿元，同比增长6.1% [5] - 2028年预测归母净利润55.2亿元，同比增长7.0% [5] 业务分析 - 分产品：2025年主品牌营收223.82亿元，同比增长1.35%；其他品牌营收94.48亿元，同比下降0.50% [5] - 分产品：2025年主品牌销量449万千升，同比增长3.54%；其他品牌销量315万千升，同比下降1.36% [5] - 分区域：2025年山东/华北/华南/华东/东南/港澳及海外地区营收同比增速分别为+1.04%/+0.78%/+1.18%/+3.81%/-0.83%/+6.84% [5] - 2025年中高端品牌销量331.8万千升，同比增长5.2% [5] - 2025年中高端销量占比43.4%，同比提升1.5个百分点 [5] - 公司推出轻干、超干、全麦国潮、茉莉花白啤等多款新品，推动产品矩阵多元创新 [5] 估值与预测 - 当前股价62.47元，对应总市值852.21亿元 [4] - 当前市盈率18.57倍，市净率2.78倍 [4] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.56元、3.78元、4.04元 [6] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为18倍、17倍、15倍 [5] - 预测2026-2028年营业收入分别为332.7亿元、343.3亿元、355.9亿元 [6] - 预测2026-2028年营业收入增速分别为2.5%、3.2%、3.7% [6] - 预测2026-2028年毛利率分别为42.4%、42.9%、43.6% [7] - 预测2026-2028年净利率分别为14.6%、15.0%、15.5% [7]

公司直销渠道与价格管理 - 市场消息称自2026年1月起“i茅台”平台拟首次上线飞天茅台申购，定价维持1499元/瓶，日投放量约100吨 [1] - 若消息属实，这将是公司在直销渠道拓展与价格体系管理方面的一次重要动作 [1] - 自明年1月起，公司直营门店销售政策或将调整，可能取消套餐，消费者可单独申购53度500mL飞天茅台，每日实行限量供应 [1] - 公司方面未对上述消息给予明确回应，有直营门店工作人员表示未接到相关通知 [1] 产品体系与市场策略 - 公司表示将根据市场供需实际，动态平衡产品投放量，确保产品结构更加合理、稳固 [1] - 2026年公司将回归贵州茅台酒的“金字塔”型产品体系结构 [2] - 旨在夯实以500mL飞天贵州茅台酒为主力的“塔基”产品 [2] - 做强精品、生肖等“塔腰”产品，把精品打造为又一大单品，激发生肖酒的民间消费收藏需求 [2] - 结合市场需求驱动陈年、文化类等“塔尖”类产品，维护好高端的价值产品 [2] - 产品结构优化调整的目的是为了更好地满足消费者的不同需求，确保供需、量价相对平衡，市场相对稳定 [2]