报告公司投资评级 - 12个月评级为Buy [5] - 12个月价格目标为US$58.50 [5] 报告的核心观点 - 二季度运营趋势大体稳定，贷款需求受关税影响后逐渐恢复，预计二季度贷款量环比略有下降，资产质量指标与一季度基本持平 [2] - 重申2025年净获利率目标为5.2 - 5.3%，一季度资金成本下降30个基点至3.2%，全年资产支持证券（ABS）发行规模目标超180亿元，较去年增长至少20% [3] - 监管风险可控，预计10月前对行业如何合规服务24 - 36%定价区间有更清晰认识，24%以上定价的ICE贷款量未来季度或有所下降，但可由低于24%定价业务增长弥补 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 奇富科技是360集团关联公司，是中国领先贷款撮合平台，专注消费贷款，通过信用驱动服务和平台服务两种模式将借款人与多元化金融机构匹配 [10] 运营情况 - 二季度以来运营趋势大体稳定，4月初贷款需求受关税相关新闻影响，用户活动随后逐渐恢复，5月中美宣布90天关税休战后回到4月3日前水平，管理层预计二季度贷款量环比略有下降 [2] - 自2024年前9个月收紧信贷后，公司在2024年四季度仅略微提高风险偏好，年初至今保持大体稳定，与2023年下半年行业资产质量普遍恶化相比，风险容忍度仍非常保守，资产质量指标与一季度相比大多稳定，管理层目前仍目标年底C - M2比率接近一季度水平（约0.60%） [2] 财务目标 - 重申2025年平均净获利率（非GAAP净收入/平均贷款余额）目标为5.2 - 5.3%，高于2024年的4.9%，认为当前市场共识对2025年贷款量增长6 - 7%的预测合理 [3] 资金成本与ABS发行 - 一季度资金成本下降30个基点至3.2%，受创纪录的66亿元季度ABS发行推动，未来资金结构向ABS转移可能带来上行空间，但管理层指出ABS发行通常上半年季节性更强 [3] - 公司目标全年ABS发行规模超180亿元，较去年的150亿元增长至少20%，占2024年资本密集型贷款量的12% [3] 监管风险 - 对于4月新贷款撮合监管的潜在影响，管理层认为风险可控，几家以24%以上定价放贷并近期与监管机构沟通的银行反馈，监管机构关注市场秩序潜在破坏或风险传染 [4] - 部分ICE资金合作伙伴对24%以上定价贷款持观望态度，但多数仍照常开展业务，预计未来季度24%以上定价部分资金供应略微收紧，ICE贷款量将有所下降，但可由低于24%定价业务增长弥补 [4] 估值与预测 - 采用DCF方法得出奇富科技的价格目标 [11] - 预计价格升值36.2%，股息收益率3.4%，股票回报率39.7%，市场回报率假设为11.0%，超额回报率28.7% [9] 财务数据 |指标|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E|2028E|2029E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |Revenues（百万元）|16,320|16,065|16,939|18,793|20,214|21,570|22,448|23,326|[8]| |Pre - tax profit（百万元）|4,742|5,277|7,892|8,463|9,015|9,658|10,033|10,408|[8]| |Net earnings (reported)（百万元）|4,024|4,285|6,264|6,857|7,303|7,823|8,127|8,430|[8]| |Net earnings (UBS)（百万元）|4,224|4,471|6,432|7,232|7,600|8,130|8,445|8,759|[8]| |EPS (UBS, diluted) (Rmb)|26.23|27.22|42.38|53.52|58.65|62.38|64.47|66.55|[8]| |ROE (UBS) %|24.8|21.9|27.9|29.4|27.0|23.5|20.4|18.1|[8]| |P/PPOP (diluted) x|1.5|1.8|2.1|3.1|2.7|2.6|2.5|2.4|[8]| |P/BV x|0.9|0.9|1.0|1.6|1.2|1.0|0.9|0.8|[8]| |P/BV (UBS) x|0.9|0.9|1.0|1.6|1.2|1.0|0.9|0.8|[8]| |P/E (UBS, diluted) x|4.0|4.6|4.0|5.8|5.3|5.0|4.8|4.6|[8]| |Dividend yield (net) %|4.6|6.3|5.7|3.5|3.6|3.9|4.2|4.5|[8]| 交易数据和关键指标 - 52周范围为US$48.12 - 18.93，市值为59.6亿美元，流通股数为1.39亿股（普通股），自由流通股比例为79% [5] - 平均日交易量为1,946千股，平均日交易额为8.17亿美元，2025年12月预计普通股股东权益为250亿美元，2025年12月预计市净率为1.6倍 [5] 评级历史 - 自2022年2月28日至2025年5月20日，UBS对奇富科技的评级均为Buy，期间价格目标和股票价格有所波动 [30][31]

股票发行计划 - 公司宣布通过承销发行普通股筹资5.2亿美元，所有股份预计将由远期交易对手方从第三方借入并出售给承销商[1] - 若远期交易对手方未能借入并出售股份，公司将直接向承销商发行相应数量的股票[2] - 公司将与部分承销商或其关联方签订远期销售协议，以发行价格出售5.2亿美元普通股，并给予承销商30天内额外购买7800万美元股票的期权[3] 交易结构与结算 - 远期销售协议结算日期最迟不晚于2027年1月15日，公司可选择现金结算或股票净额结算方式[4] - 结算所得净收益将用于一般公司用途，包括偿还短期债务[4] - 高盛、摩根大通、巴克莱和富国银行担任本次发行的联合账簿管理人[1] 公司业务概况 - 公司为密苏里州和伊利诺伊州250万电力客户和90万天然气客户提供服务，覆盖6.4万平方英里区域[6] - 业务包括电力传输与配送(伊利诺伊州)、发电与能源配送(密苏里州)以及区域输电项目开发(伊利诺伊州输电公司)[6] - 公司通过受监管的公用事业子公司Ameren Missouri和Ameren Illinois开展主要业务[6]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度GAAP稀释每股收益为0.49美元，调整后稀释每股收益为0.50美元，公司确认2025年调整后稀释每股收益指导范围为2.9 - 3美元，确认2025 - 2029年5% - 7%的收益增长率且预计处于该范围上半部分 [14] - 第一季度收入1.676亿美元，较2024年的1.494亿美元增长12%，主要因加州和康涅狄格州的费率上调；GAAP净收入1660万美元，较2024年增长41%，调整后净收入1670万美元，较上一年增长43%，调整后稀释每股收益增长39% [15] - 第一季度水生产费用增长14%，主要因批发商成本增加560万美元和产量增加带来的240万美元费用；其他运营费用增长4%，一般和行政费用增加200万美元，维护成本增加80万美元，其他成本增加20万美元 [18] - 第一季度通过ATM计划筹集约2700万美元的年度股权收益，预计年度股权收益为1.2 - 1.4亿美元；季度末3.5亿美元银行信贷额度中已提取1.53亿美元，剩余1.97亿美元可用于短期融资；第一季度信贷额度预付款平均借款利率约为5.47%，上年为6.54%；综合所得税税率季度环比基本稳定，有效税率提高1% [18][19] 各条业务线数据和关键指标变化 加州圣何塞水务 - 2025 - 2027年一般费率案按时交付并于1月1日生效，支持三年4.5亿美元资本支出，2025 - 2027年授权销售和客户预测下总营收增加5310万美元（9.4%），2025年批准费率增加2130万美元（3.91%），2026和2027年年递增分别为1440万和1740万美元 [22] - 先进计量基础设施（AMI）项目独立于GRC资本计划，是1亿美元项目，大部分支出计划在2025和2026年，将通过向加州公用事业委员会提交年度费率基数抵消申请来收回成本 [23] 康涅狄格州水务 - 上月康涅狄格州公共事业监管局批准公司水基础设施和保护调整（WICAA）增加160万美元收入，4月1日生效，累计WICAA附加费达4.9%；还批准水收入调整（WRA）年度调整，以弥补2024年收入缺口，因达到PURA在2024年GRC决定中设定的绩效指标，可额外收回62.7万美元（仅涵盖2024年7月1日 - 12月31日），全年基于绩效的收入机会约为110万美元 [24][25] - 公司申请约1940万美元饮用水州循环基金贷款用于水系统改善和铅服务线识别计划，PURA于4月11日发布拟最终决定批准该请求，最终决定待出 [25] 缅因州水务 - 统一10个不同费率区为单一费率的请愿书正在缅因州公共事业委员会审批中，预计今年第四季度出决定；卡姆登 - 罗克兰分区的一般费率案也在审批中，请求增加110万美元收入（较当前授权收入增加15.9%），预计本季度出决定 [27] 德克萨斯州水务 - 因严重持久干旱，公司采取多管齐下方法提高水系统对极端天气的适应能力，首要任务是在2026年底前将KT Water收购的6000英亩英尺水源投入使用，这是一个多阶段、多年项目，需约6英里输水主管、存储和泵站，已反映在资本预算中 [28] - 第二次系统改善费用申请正在德克萨斯州公共事业委员会审批中，请求增加410万美元收入，上月已举行听证会，最早本季度出决定 [29] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 2025年后长期增长战略继续专注及时收回20亿美元的五年资本计划，以维持可靠服务和高质量水，同时建立良好监管关系；还将继续寻求有利于客户且具有财务和战略意义的机会性收购，注重财务纪律和价格可承受性 [12] - 公司通过利用规模、运营效率和技术进步来管理成本，确保系统稳健、有弹性和可靠；S&P将公司信用展望上调至稳定，公司致力于维持A类信用评级 [13] - 公司专注运营效率，通过业务转型提高效率，投资标准化企业级平台，过渡到统一客户服务系统；考虑在康涅狄格州和缅因州开发AMI技术 [32][33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年公司有望表现强劲，将在持续增长和长期价值创造基础上继续发展；2024年两个最大司法管辖区成功完成一般费率案，降低未来几年潜在监管风险；2025年资本计划较2024年实际支出增加34%，预计当前美国经济状况不会产生重大问题 [8][11] - 公司认为水行业资本需求持续增长，将继续投资基础设施并探索维持价格可承受性的解决方案，利用全国平台支持地方运营，为四个州160万人口提供可靠服务和高质量水 [65] 其他重要信息 - 公司首席执行官Eric Thornburg计划于7月1日退休，首席财务官Andrew将接任首席执行官，Anne将成为新的首席财务官，目前除新首席会计官外新团队已组建完成 [7][12] - 上周公司迎来新首席人力资源官Kay New，她来自Avangrid，将对公司人员和文化产生积极影响 [34] - 公司重视安全文化建设，3月州总裁和国家领导团队表彰四名保护同事、承包商和社区成员的员工 [35][36] 问答环节所有提问和回答 问题1: 请分析本季度收入增长及德州干旱对业务的影响，公司业绩与全年指导的对比情况 - 公司表示业绩符合全年计划和指导，预计调整后稀释每股收益在2.9 - 3美元；加州和康涅狄格州费率案全年生效有帮助，今年收入较往年更前置；圣何塞的WCMA机制有波动性，但全年预计符合计划；2023和2024年季度有税收调整和不确定税收储备释放等特殊情况，今年不会出现 [43][44][45] - 公司在制定2025年业务计划时已考虑德州一定程度的干旱情况 [46] 问题2: 请谈谈WQTA机制对收益的影响及对监管策略的考虑 - WQTA机制类似康涅狄格州现有WCA机制，用于环境增量改善资本成本回收，预计康涅狄格州1.3亿美元以上相关投资将通过未来WQTA申请收回，可减少监管滞后，提高监管能力和成本回收及时性 [50][51] - 预计WQTA机制对2025年无影响，将减少未来几年监管滞后 [52] - 该法案目前有15%的上限（可能在监管过程中改变），公司现有WICA机制上限为10% [53] 问题3: 公司考虑进行并购时，有无特定目标州 - 公司认为在运营的州有机会，德州是有多次成功收购且对业务有积极影响的地区，预计会有持续活动；也在扩大加州的关注范围；康涅狄格州有一些较小机会，缅因州也会继续关注；公司对其他州也持开放态度，但强调并购需确保财务结果、增值和杠杆符合目标 [59][60][61]