这份文档是摩根大通（J.P. Morgan）发布的一份关于全球宏观经济展望与投资策略的综合研究报告。以下是基于全文内容的详细分析。 涉及的行业或公司 * 该纪要并非针对单一上市公司，而是对全球宏观市场、利率、外汇、大宗商品及新兴市场的综合性策略研究[1][9][34][55][82][101][122] * 研究覆盖了多个发达市场（DM）和新兴市场（EM）的经济体及其资产类别，包括美国、欧元区、英国、日本、澳大利亚、中国等国家的利率、汇率及信用市场[8][36][50][51][52][53][74][77][103][108][109][116][118][120] 核心观点和论据 全球宏观与利率展望 * 公司预测美国2025年GDP增长1.1% (q4/q4)，核心PCE通胀升至3.5% (q4/q4)，失业率在2025年底升至4.5%[11] * 公司预计美联储将在2025年9月进行首次降息，并连续降息四次，在2026年第一季度将联邦基金利率目标区间降至3.25-3.5%，这比市场定价暗示的更为鸽派[11] * 基于此，公司预测2年期和10年期美债收益率在2025年底将分别达到3.50%和4.20%[11] * 公司建议持有5s20s美债曲线陡峭交易（steepener），因FOMC内部观点分歧以及对其独立性的担忧将导致波动性和期限溢价维持高位[3][12][14] * 同时，公司建议战术性做空3年期美债，因近期经济数据超预期、衰退风险消退，前端利率均值回归的风险偏向上行[3][15][20] * 美国财政方面，OBBBA法案通过后，财政部将在当前季度进行5870亿美元的净短期国债（T-bill）发行以补充国库现金余额（TGA）[25][27] * 预计财政部将在2026年5月开始进行为期三个季度的附息债券发行规模增加，以应对不断扩大的财政赤字，增发将集中在前端和中期曲线[21][23][24] 外汇（FX）策略 * 公司维持看空美元的观点，核心驱动因素依然存在，但需要新的催化剂来推动下一轮高强度下跌[8][57][59] * 美元高强度走弱需要：1） 美国数据进一步放缓/美联储转向鸽派 2） 市场对美联储独立性的担忧加剧 3） 实现俄乌停火以降低能源价格，但实现门槛很高[8][59] * 公司看涨欧元，目标EUR/USD在第四季度达到1.20，一年内达到1.22，驱动因素包括美国经济放缓、美联储独立性担忧以及潜在的俄乌停火（虽然后者实现概率低）[70][73] * 公司上调了人民币预测，将USD/CNY第四季度目标从7.15下调至7.10，2026年第二季度目标从7.10下调至7.05，原因包括更鸽派的美联储定价、更低的美国利率以及好于预期的中国股市回报[8][77][81] * 公司下调了日元短期预测，将USD/JPY第三季度目标从141上调至146，第四季度从140上调至142，因国内不确定性持续，但维持中长期看跌USD/JPY的观点[74][76] * 在G10货币中，建议做空美元兑欧元、澳元、纽元、加元和日元，并采取一些套利交易（如做空加元/挪威克朗，买入纽元/瑞典克朗）[8] 大宗商品（Commodities） * 地缘政治方面，认为特朗普政府对俄罗斯的杠杆有限，若不加码军事介入，施压俄罗斯可能引发油价飙升[8][84][86] * 美国OBBBA法案的颁布预计将导致整体可再生能源新增产能减少，但可能会加速那些开发周期已足够先进的风能和太阳能项目的建设 timing，以赶在2027年底前的税收抵免资格截止日期[8][92] * 欧洲能源政策聚焦于加速能源转型、减少排放和逐步淘汰剩余的俄罗斯化石燃料进口[8][92] * 未来几个月，随着上半年美国进口前置和中国需求消退，铜价将面临更多看跌压力，趋向每吨9,000美元的现货价格，更宽松的精炼平衡将压制价格[8][93][95] * 农产品方面，投资者总持仓正从季节性低点回升，但仍易受空头回补影响[8][96][100] 新兴市场（Emerging Markets） * 公司转为超配（OW）新兴市场外汇和本地利率，因美国增长放缓和技术面更加清晰，预期新兴市场货币将重启对美元的升值[8][103][108][109] * 公司维持低配（UW）新兴市场主权信用（EMBIGD），因风险市场定价已反映了“金发姑娘”式的理想条件，利差处于低位且估值昂贵[8][109][118][120] * 公司维持中性配置（MW）新兴市场公司信用（CEMBI）[8][109][120] * 自“解放日”（Liberation Day）低点以来，EMBIGD指数总回报率达6.5%，几乎全部由利差收窄驱动，但公司仍选择忍受痛苦并保持低配，因下半年经济前景并非“金发姑娘”状态[118][120] 其他重要但可能被忽略的内容 * 报告强调了8月份市场流动性普遍偏低，导致价格走势波动较大[4][36][38] * 报告详细分析了美国国债的供需动态，包括外国官方需求疲软（因全球外汇储备减少）以及剥离（stripping）活动放缓，这可能会影响未来的期限需求[28][31] * 报告讨论了外汇对冲再平衡/汇回资金流可能在2025年下半年继续成为主题，因一些国家仍持有大量美国资产且养老基金/保险部门的对冲不足[67][69] * 报告包含了大量详细的全球经济预测数据、央行政策预期、各资产类别的具体价格预测以及模型投资组合的头寸和表现，这些为所述观点提供了全面的背景和支持[116][118][121][124][126][127][129][130][132]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 维持看跌美元观点，建议做空美元兑智利比索、土耳其里拉和韩元 [10] - 新兴市场债券预计有不错总回报但跑输美国国债，新兴市场货币兑美元将升值但表现不及其他避险货币 [5] - 预计新兴市场货币有适度涨幅，本地债券收益率下降 [1] 根据相关目录分别进行总结 各地区宏观策略年中展望 - **拉美地区**：到2026年底，主要经济体面临重大选择，虽谨慎乐观但短期有波折，看好巴西利率，新增做多巴西雷亚尔/哥伦比亚比索和做空美元/智利比索，认为墨西哥估值缺乏吸引力 [3][62] - **亚洲地区**：美元走弱助亚洲货币继续升值，但全球贸易放缓或使涨幅受限，经济增长和通胀放缓、亚洲货币走强及美国收益率下降促使亚洲利率上涨，关注货币政策和财政政策潜在变化下的特殊情况 [4][63] - **全球新兴市场固定收益**：新兴市场债券总回报不错但跑输美国国债，新兴市场货币兑美元升值但不及其他避险货币，在不确定性和经济放缓下是艰难反弹 [5][64] - **中东欧、中东和非洲地区**：随着该地区通胀下降进程持续，固定收益资产表现较好，除特殊情况国家外，新兴市场利差有助于该地区货币表现 [12][65] 常见问题解答 - **美元走势**：摩根士丹利美国经济团队预计美联储到2026年底降息至2.5 - 2.75%，但2026年第一季度才开始，市场或在2025年第四季度因经济放缓迹象增加而对美联储宽松周期定价，预计年底美元指数降至95，建议做空美元兑智利比索、韩元、土耳其里拉 [16][17][20] - **美国财政状况对新兴市场债券影响**：预计新兴市场本地债券收益率下降，美国财政风险或使收益率曲线变陡，但不影响新兴市场固定收益反弹，美国长期国债收益率曲线或因投资者对赤字担忧增加期限溢价，压低美元兑新兴市场货币汇率，支持新兴市场固定收益 [21][24] - **第899条法案影响**：该法案或恶化美国投资环境，使外国投资者减少对美国资本投入，导致美元走弱，尤其兑欧元、日元和瑞士法郎等G10避险货币，新兴市场和商品货币可能表现不佳 [25][26] - **土耳其经济情况**：认为土耳其经济短期内放缓，通胀数据显示价格压力缓解，金融条件收紧助于抑制通胀，继续看好1年期1年远期土耳其隔夜指数掉期利率接收方 [33] - **欧元/波兰兹罗提走势**：此前做多欧元/波兰兹罗提，现因波兰央行转向谨慎，预计下次降息在秋季，且6月11日“信任投票”若通过，欧元/波兰兹罗提或走低，转为中性态度 [34] - **韩元投资价值**：认为做多韩元基本面仍成立，韩国新政府关注增长、韩元估值便宜及贸易谈判等因素支持韩元，虽有短期反弹风险，但视为增加空头头寸机会 [35][37][39] - **香港银行同业拆借利率走势**：难以估计香港金融管理局干预时该利率涨幅，预计其会上升以减少套利交易吸引力，当前1个月期该利率可能比现在高200 - 300个基点，维持支付5年期港元利率互换同时接收5年期美元利率互换 [42][43][44] - **智利总统候选人政策对智利比索影响**：看好智利比索，认为其基本面强、央行谨慎，若选举结果符合民意调查，可能实施传统政策，建议做空美元/智利比索，目标价890，近期主要风险是央行可能鸽派 [48][49][51] 各地区市场快照 拉美地区 - **巴西**：做多巴西雷亚尔/哥伦比亚比索，巴西雷亚尔对选举相关波动敏感，预计巴西利率在该地区估值最具吸引力，名义和实际利率均高 [73] - **智利**：做空美元/智利比索，智利比索基本面强、央行谨慎，选举后可能有传统政策；对智利利率持中性态度 [73] - **哥伦比亚**：认为哥伦比亚比索估值仍贵，维持战术性做空哥伦比亚比索兑巴西雷亚尔以抵消利差成本；对哥伦比亚利率持中性态度，因6月13日中期财政计划公布风险偏向下行 [73] - **墨西哥**：预计美元/墨西哥比索难达21.00，墨西哥比索对美国风险资产偏好更敏感，与国内风险脱钩；对墨西哥利率持中性态度，认为其大幅上涨取决于美国利率上涨 [73] 亚洲地区 - **中国**：对美元/人民币持中性态度，人民币汇率受美元走弱、中国通缩挑战和贸易紧张局势影响；认为接收5年期人民币无本金交割利率互换是对冲经济增长负面发展的好方法 [74] - **印度**：做多印度卢比/印尼盾3个月无本金交割远期，印度卢比估值便宜、外汇储备回升、经济增长有韧性；看好5年期印度政府债券外汇对冲头寸 [74] - **印尼**：印尼盾兑美元有升值空间，但在亚洲表现或不佳，国内政策不确定和外国投资者持有印尼政府债券增加使风险回报吸引力下降；对印尼政府债券持中性态度 [74] - **韩国**：做空美元/韩元，韩国外汇存款和美元资产持有量大，新政府关注增长及贸易谈判支持韩元；预计韩国收益率曲线变陡，建议2s10s韩国国债曲线变陡策略 [74] - **马来西亚**：马来西亚林吉特可能从出口商外汇兑换和投资者对冲美元资产中受益，但半导体关税和外国直接投资流入减少是下行风险；认为马来西亚利率有价值 [74] - **新加坡**：新加坡元因外汇存款和美元资产持有量大，受益于全球投资者对冲美元资产和出口商外汇兑换，但新加坡金融管理局政策宽松有抵消作用；对新加坡元利率持中性态度 [74] - **中国台湾**：预计新台币表现出色，受出口商外汇兑换和投资者增加外汇对冲推动，关注主权财富基金动态 [74] - **泰国**：泰铢受金价上涨和美元走弱支持，税收优惠提案或吸引资金回流；看好泰国利率，预计财政政策收紧和央行降息 [74] 中东欧、中东和非洲地区 - **南非**：认为南非兰特年底前汇率稳定，对其持中性态度；预计南非利率曲线变平，建议1y1y与5y5y利差收窄策略 [75] - **波兰**：认为波兰兹罗提兑欧元上行空间受限，对其持中性态度；认为波兰利率曲线前端已消化大量降息预期，对其持中性态度 [75] - **匈牙利**：认为匈牙利福林汇率受高实际利率和与欧元利差支撑，但财政政策变化有风险，对其持中性态度；看好匈牙利国债，认为市场会因通胀下降而预期更多降息，后端利率或因风险溢价降低而下降 [75] - **捷克**：认为捷克克朗短期内汇率稳定，对其持中性态度；建议接收5y5y与欧元利差、接收2y1y，认为央行或推迟降息，经济增长预期低迷和财政风险小使后端利率下降 [75] - **土耳其**：做空3个月美元/土耳其里拉远期，做多1年期数字欧元/土耳其里拉看跌期权；预计土耳其利率前端下降，因流动性改善和政策利率下行 [75] - **埃及**：认为埃及镑短期内汇率稳定，看好3个月埃及国债外汇未对冲头寸 [75] 主权信用快照 拉丁美洲 - **阿根廷**：近期流动性风险已消化，下一步目标是市场重新准入定价，需通胀持续下降、外汇储备增加和政府支持率稳定，国际货币基金组织协议是关键，欧元债券相对美元债券便宜，国内生产总值权证有上涨空间 [76] - **巴西**：价格反映0.1次评级下调，认为合理，建议低价时增持，预计今年无重大财政整顿措施，风险偏向下行，预计年中发行20亿美元可持续债券 [76] - **智利**：看好智利，基本面改善，养老金改革通过、选举或转向温和候选人、预算更新使财政背景改善，建议买入智利37年期债券兑秘鲁34年期债券，15年期欧元债券和美元曲线前端及中部最具价值 [76] - **哥伦比亚**：信用价格反映3.5次评级下调，市场希望看到财政整顿承诺，特别是削减支出，风险包括潜在劳动或医疗改革通过，建议关注10年期债券 [76] - **墨西哥**：看好墨西哥，估值便宜、技术面支持，风险平衡，关税未实施是积极因素，建议买入墨西哥54年期债券兑多米尼加共和国49年期债券，偏好长期债券 [76] - **秘鲁**：认为秘鲁相对同行估值高，面临养老金提取法案、抗议活动、财政滑坡和政治波动等风险，建议卖出秘鲁34年期债券兑智利37年期债券，偏好15年期债券 [76] 欧洲 - **保加利亚**：建议买入保加利亚50年期债券兑33年期债券，欧元区收敛报告积极推动信用上涨，预计利差收敛至与克罗地亚相同水平后会稳定但最终因财政担忧扩大 [79] - **匈牙利**：认为匈牙利信用基本面虽有挑战，但其他资产类别受影响更大，技术面强、估值有压缩空间，建议关注美元中部债券 [79] - **罗马尼亚**：建议买入罗马尼亚欧元05/32年期债券兑12/29年期债券，总统选举结果积极，利差最多再压缩20 - 25个基点，关注财政计划执行风险 [79] - **土耳其**：近期因政治风险取消对土耳其的看好立场，央行行动稳定市场和维持外部缓冲，评级势头目前稳定 [79] - **乌克兰**：对乌克兰持中性态度，冲突停火是关键驱动因素，积极情景下两支或有债券有上涨空间 [79] 中东和北非 - **以色列**：关注以色列选举和政策变化可能性，地区地缘政治风险仍在，债券利差有折扣，建议关注07/50年期债券 [79] - **卡塔尔**：认为卡塔尔曲线夏季易表现不佳，特别是7月和8月，建议关注48年期债券 [79] - **沙特阿拉伯**：建议卖出沙特阿拉伯5年期信用违约互换和35年期债券，利差表现不及阿布扎比和卡塔尔，建议通过卖出信用违约互换与债券利差来表达对国债上涨预期和应对未来供应 [79] - **阿联酋**：看好阿布扎比准主权债券，认为有价值；不看好沙迦，因其财政赤字和杠杆率预期增加，供应风险是担忧因素 [79] - **摩洛哥**：看好摩洛哥，不受关税影响、获国际货币基金组织灵活信贷额度，若大宗商品价格下跌将受益，建议买入摩洛哥50年期债券兑阿曼51年期债券和28年期债券兑33年期债券 [79][80] - **埃及**：看好埃及，外部和财政账户因外国直接投资和投资组合流入改善，建议关注长期债券 [80] 撒哈拉以南非洲 - **南非**：建议买入南非52年期债券兑32年期债券，近期主要风险消除，但对主权信用持中性态度，因利差相对BB级信用大幅压缩 [80] - **加纳**：财政整顿计划使赤字大幅减少，收入改善和支出减少有下行惊喜空间，外部缓冲因黄金购买计划改善 [80] - **肯尼亚**：当局寻求国际货币基金组织后续计划，但不确定是否获资助，建议买入赞比亚33年期债券兑肯尼亚32年期债券 [80] - **安哥拉**：若油价下行风险持续，安哥拉利差承压，若与国际货币基金组织正式谈判新计划，利差或与单B平均水平重新挂钩 [80] - **赞比亚**：看好赞比亚，财政和经常账户改善，建议买入赞比亚33年期债券兑肯尼亚32年期债券，53年期债券表现或良好 [80] - **尼日利亚**：改革经济势头良好，但油价逆风影响经常账户和外汇储备，建议买入尼日利亚33年期债券兑51年期债券 [80] - **莫桑比克**：美国进出口银行重新批准47亿美元贷款为液化天然气项目重启铺平道路，预计债券近期表现出色，但官方解除不可抗力前利差波动受限 [80] - **塞内加尔**：国际货币基金组织对债务误报案最终决定待定，预计2025年第三季度末确定新计划 [80] - **科特迪瓦**：关注10月选举政治发展，积极外部和财政发展助利差稳定 [80] 估值方法和风险 利率交易 - **接收捷克克朗2y1y**：认为市场有定价更低终端利率空间，2y1y部分受益于正展期，欧元/捷克克朗走低支持央行进一步降息，风险是强劲数据使市场定价加息 [81] - **做多匈牙利国债2030**：预计市场定价更多降息，匈牙利福林稳定助后端风险溢价下降，曲线下移，偏好中部 [81] - **2s10s韩国国债曲线变陡**：预计韩国财政政策转向扩张，至少有20万亿韩元补充预算，由国债发行资助，央行降息助曲线变陡，风险是预算小于预期或央行更鹰派 [81] - **南非1y1y与5y5y利差收窄**：预计南非储备银行维持高利率，可能改变通胀目标，无短期负面催化剂，风险是核心利率曲线变陡压力 [81] - **支付5年期港元利率互换同时接收5年期美元利率互换**：看好港元与美元利差中期正常化，风险回报有利，即将到来的股息支付、季末资金需求和潜在债券及股票发行或收紧港元流动性，风险是美元/港元上涨但未触及7.85和美国利率曲线抛售扩大 [81] - **做多3个月埃及国债外汇未对冲**：认为3个月埃及国债有价值，与3个月无本金交割远期有差价，埃及镑稳定支持国债，风险是全球经济放缓引发避险情绪 [81] - **接收土耳其里拉1y1y**：当地美元需求下降使央行重建外汇储备，央行维持高实际利率支持土耳其里拉，风险是美元需求增加和央行降息过快 [81] - **做多5年期印度政府债券外汇对冲**：印度利率有吸引力，市场对印度央行降息定价不激进，预计央行保持银行体系流动性充足，财政政策巩固，风险是印度通胀上升 [81] - **买入2028年8月巴西国债**：巴西实际利率极具吸引力，相对同行和自身历史处于高位，虽为外汇提供缓冲，但与全球增长风险和巴西经济背景不匹配，风险是巴西财政负面发展 [81] - **接收2029年1月巴西银行间存款利率**：建议增加接收方头寸，以应对通胀风险溢价持续下降，财政噪音可控和全球利率环境有利，风险是财政支出增加引发财政担忧 [81] - **接收5年期人民币无本金交割利率互换**：认为做多中国利率是对冲贸易紧张局势升级的好方法，中国通缩压力持续，预计央行进一步降息和降准及财政刺激规模小且晚，风险是消费型财政刺激大幅增加和贸易紧张局势显著缓解 [81] - **接收捷克克朗5y5y兑支付5y5y欧元**：认为央行将推迟降息，增长预期下降和关税引发滞胀风险使曲线变平，财政风险小，风险是央行更快降息和美国后端利率大幅抛售 [81] 信用交易 - **买入智利37年期债券兑秘鲁34年期债券**：看好智利基本面改善，不看好秘鲁政治风险增加，两债券利差有扩大空间，风险是智利发行债券 [82] - **卖出沙特阿拉伯5年期信用违约互换和35年期债券**：沙特阿拉伯利差表现不及同行，信用违约互换保留财政风险溢价，预计国债上涨和油价下跌使现金债券表现不及信用违约互换，风险是美国国债持续抛售使利差收窄 [82] - **买入约旦47年期债券兑巴林47年期债券**：认为夏季约旦有催化剂，如欧盟资金拨付和国际货币基金组织贷款第三期批准，长期债券是低价布局选择，风险是地缘政治风险 [82] - **买入赞比亚33年期债券兑肯尼亚32年期债券**：认为赞比亚财政和外部账户改善，当前利差未反映，风险是肯尼亚获国际货币基金组织后续计划并获特殊准入 [82] - **买入南非52年期债券兑32年期债券**：南非长期债券便宜与财政和债务动态改善不符，风险是国内政策恶化使财政前景不确定 [82] - **买入墨西哥54年期债券兑多米尼加共和国49年期债券**：墨西哥是投资级信用，预计未来一年不失投资级评级，看好墨西哥，认为多米尼加共和国长期债券表现不及墨西哥，风险是美国对墨西哥关税超预期 [82] - **买入尼日利亚33年期债券兑51年期债券**：尼日利亚曲线倒挂不合理，外部缓冲改善，在低油价环境有帮助，风险是油价大幅下跌 [82] - **买入摩洛哥50年期债券兑阿曼51年期债券**：摩洛哥不受关税影响、获国际货币基金组织灵活信贷额度，若大宗商品价格下跌受益，阿曼若大宗商品收入预期下降，评级上调预期或消化，风险是全球大宗商品价格反弹 [82] - **买入罗马尼亚欧元05/32年期债券兑12/29年期债券**：罗马尼亚前端曲线陡峭延伸至中部，提供捕捉曲线陡峭机会并布局潜在上涨，欧元发行影响减小，风险是欧元中部供应增加 [82] - **买入摩洛哥28年期债券兑33年期债券**

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 新兴市场固定收益投资者用脚对美元前景进行投票，资金回流新兴市场本地市场基金，硬通货持续流出，美元走弱或使新兴市场本地资产在资金流向和回报方面继续跑赢，新兴市场固定收益投资者迎来新阶段 [2][10] - 拉丁美洲石油生产资本支出强劲，预计到2030年复合年增长率约为3%，与2024年相比日产量增加约160万桶，巴西、阿根廷和圭亚那的地下特征将起主导作用 [4][84] - 解决财政失衡是推动拉丁美洲大部分地区跨资产最大上行空间的国内因素，未来18个月至关重要，在财政状况出现积极转变且尚未充分定价的国家布局或带来实际收益 [12][93][94] - 由于新台币兑美元走弱，台湾寿险公司可能提高外汇对冲比率，但目前外汇对冲成本上升或抑制其短期内大幅提高对冲比率的意愿 [44][45] - 新兴市场主权信用利差上周有所变化，A评级利差扩大最多，B评级利差收紧最多，亚洲地区利差扩大最多，撒哈拉以南非洲地区利差收紧最多 [92] - 点心企业债券市场因人民币融资成本下降，为发行人提供廉价资金，预计市场将持续增长，受益于外国发行人和投资者的更多参与 [95][96] 根据相关目录分别进行总结 新兴市场资金流向与本地基金表现 - 新兴市场固定收益资金流向显示投资者偏好非美元计价资产，暗示投资者预期美元走弱，新兴市场本地市场今年迄今总回报率约8.5%，而硬通货为1.6%，预计美元进一步走弱将使新兴市场本地资产在资金流向和回报方面继续跑赢 [10][14][22] - 自年初以来，本地市场基金资金流入增加，与美元走弱一致，预计这一趋势将持续，因报告看跌美元，预计欧元兑美元将达到1.20，美元兑日元将达到135 [17] - 以GBI - EM全球多元化指数为基准的48只新兴市场本地基金在2025年4个月中有3个月跑赢指数，但3月表现不佳，约落后110个基点，主要因超配土耳其资产 [27] 新台币兑美元情况 - 5月2日和5日，新台币兑美元在两个交易日内上涨6.6%，主要由台湾出口商抛售美元推动，外国投资者流入台湾股市也起到一定作用 [31][33][34] - 出口商抛售美元的触发因素可能是市场预期新台币升值将成为美台贸易协议的一部分，近期当地媒体报道美国政府可能要求新台币升值至13.3兑1美元 [35][36] - 台湾出口商近年来外汇兑换比例下降，2023年峰值时将约4.6%的月度出口收入兑换成新台币，目前降至3%，截至2025年3月，台湾企业和个人持有2760亿美元的外币存款 [40][41][42] - 过去几年，台湾寿险公司外汇对冲比率从2022年上半年的77%降至2024年底的73%，鉴于新台币兑美元走弱，寿险公司可能提高外汇对冲比率，但目前外汇对冲成本上升或抑制其短期内大幅提高对冲比率的意愿，截至2025年3月，台湾寿险公司拥有6820亿美元的外国资产，外汇对冲比率每提高1个百分点可能产生约68亿美元的新台币买盘 [44][45][46] - 截至2025年2月，台湾投资者持有8310亿美元的美国投资组合资产，其中2920亿美元为美国国债、1910亿美元为公司债券、1900亿美元为机构债券、1580亿美元为美国股票 [50] - 尽管新台币有进一步上涨的潜力，但报告建议目前对新台币保持中性立场，因新台币大幅上涨后风险回报不具吸引力，台湾央行认为近期走势过度，且新台币实际有效汇率已从三年均值区间底部升至顶部，估值偏高 [53] IMF春季会议要点 - 全球政策背景面临挑战，IMF 2025年4月经济预测显示全球增长放缓、财政平衡减弱、债务水平上升，新兴市场关键宏观指标有显著修订，中东和中亚地区在增长、经常账户、财政平衡和债务/GDP等方面修订幅度最大，拉丁美洲也有向下修订 [60][62] - 全球背景疲软使财政前景整体恶化，IMF强调财政风险因全球金融条件收紧、贸易和地缘政治不确定性加剧而显著增加，预计财政复苏将延迟，多数国家债务将继续积累，拉丁美洲财政风险尤其高 [63] - 从积极方面看，4月2日前的预融资使近期外部到期债务大多得到覆盖，预计不会出现新的主权信用违约，越来越多国家参与IMF计划或认真考虑参与，降低了财政风险，仍处于技术违约的赞比亚和加纳接近完成外部债务重组 [64] - 美国重申对IMF和世界银行的承诺，但呼吁重新调整其目标，最终确定配额增加仍面临挑战，因只有37%的成员同意，85%的成员同意才能实现增加，且美国尚未同意，随着截止日期临近，存在进一步延期的风险 [66][67] - IMF对新兴市场2025年增长加速的预期减弱，财政方面修订较大，预计新兴市场赤字占GDP的比例升至4.0%，尽管整体新兴市场债券指数（EMBI）杠杆率略有下降，但并非普遍趋势，投资级主权国家债务大多继续增加，高收益国家债务成本预计继续上升，油价预期下降使EMBI加权经常账户转为占GDP 0.6%的赤字 [68] 其他报告要点 - 上周新兴市场债务专项（EMDD）基金流入8.29亿美元，前一周流入2.49亿美元 [80] - 预计捷克国家银行（CNB）将把关键政策利率下调25个基点至3.50%，并暗示今年剩余时间维持利率不变，维持5y5y捷克克朗（CZK）相对于欧元（EU）的接收方头寸 [80] - 4月，基金贝塔系数达到近期历史最高水平，基金表现先在4月2日后的新兴市场抛售中表现疲软，随后强劲反弹，与此前四个月基金对指数中性敞口形成鲜明对比 [82] - 预计巴西央行（BCB）下次会议将加息50个基点至14.75%，此后维持利率不变至年底，宽松周期预计2026年第二季度开始，策略上维持接收2029年1月的DI合约和做多2028年8月的NTN - B债券 [85] - 哥伦比亚央行（BanRep）一致决定将利率下调25个基点至9.25%，与预期和市场定价相反，4月声明新增对金融条件收紧、国际金融市场不确定性和风险溢价上升的担忧，贸易壁垒被视为对该国外部需求的负面冲击和部分基本产品的通缩冲动 [84][87] - 预计波兰国家银行（NBP）将采取渐进式降息方式，通过1y1y与5y利差收窄策略淡化今年的降息预期，做多欧元兑波兰兹罗提（EUR/PLN） [88] - 智利央行（BCCh）维持利率在5.0%不变，符合预期，声明认为外部情景更不确定，关税冲击对不采取对等措施的国家是通缩冲击，经济活动和通胀基本符合预期，核心通胀略低于预期 [91] - 新兴市场主权信用利差（EMBIG - D）上周收紧7个基点至359个基点，A评级利差扩大最多，B评级利差收紧最多，亚洲地区利差扩大最多，撒哈拉以南非洲地区利差收紧最多 [92] - 点心企业债券市场为发行人提供廉价资金，预计市场将持续增长，非金融中国发行人有离岸流动性需求将是点心债券供应的主要驱动力，外国发行人有自然人民币资金需求且无需对冲将认为点心企业债券是有吸引力的融资选择，随着外国企业发行人净供应增加，预计外国投资者参与度也将提高 [95][96]