投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2] 核心观点 - 全年业绩超预期，新能源客车出口需求持续强劲 [1] - 2025年公司实现营收414.3亿元，同比+11.3%；实现归母净利润55.5亿元，同比+34.9%，超市场预期 [1] - 单季度看，25Q4实现营收150.6亿元，环比+47.1%；实现归母净利润22.6亿元，环比+66.7%，业绩增长强劲 [1] - 业务结构持续优化，盈利能力显著提升 [1] - 新能源客车成为海外市场重要增长极 [2] - 分红方案远超市场预期 [2] 财务业绩与预测 - 2025年营收414.3亿元，归母净利润55.5亿元 [1] - 预计2026-2028年营业收入为474/519/555亿元，归母净利润为59/67/72亿元 [2] - 对应2026-2028年PE为13.6/12.0/11.1倍 [2] - 2025年整体毛利率提升至24.1%，同比+1.2个百分点 [1] - 预计2026-2028年毛利率分别为25.1%/25.4%/25.5% [14] - 2025年净利润率为13.4% [14] - 预计2026-2028年每股收益（元）为2.67/3.02/3.26 [14] 业务分析 - 2025年出口客车销量为17149辆，同比+22.5% [1] - 出口客车ASP达123万元，同比+13.4% [1] - 受益于出口客车产品量价齐升，公司全年实现海外销售收入211.1亿元，同比+38.9% [1] - 海外销售收入占总收入比重达到51.0%，同比+10.1个百分点 [1] - 内销和出口客车产品毛利率分别为19.1%和29.6% [1] - 2025年销售新能源客车18356辆，同比+22.94% [2] - 新能源客车占客车销量比重达到37.1%，同比+5.2个百分点 [2] - 随着海外新能源客车需求保持增长，公司中期出口销量有望从2万台抬升至3万台 [2] 分红与股东回报 - 公司推出极为优厚的分红预案，拟每10股派发现金红利25元（含税） [2] - 合计拟派发现金55.35亿元，股利支付率高达99.65% [2] - 分红金额远超此前市场预期的40-45亿元 [2] - 基于2025年数据，股息收益率达7.65% [10] 市场表现与估值 - 截至2026年4月7日，收盘价为36.35元，总市值为804.77亿元 [7] - 过去12个月绝对收益为55%，相对收益为32% [6] - 基于2025年业绩，市盈率（P/E）为13.03倍，市净率（P/B）为4.64倍 [10] - 2025年净资产收益率（ROE）高达38.03% [10]