Surgery Partners (NasdaqGS:SGRY) FY Conference March 10, 2026 02:30 PM ET Company ParticipantsAndrew Mok - Director of Equity ResearchEric Evans - CEOEric EvansWith two large integrated nonprofit systems. When I say integrated, employment models, closed flow systems, that had been moving away and pushing out and canceling MA contracts. We're the lone independent kind of surgical facility along with an independent primary care base. We didn't react fast enough to the fact that we were the MA access point, an ...

财务数据和关键指标变化 - **全年收入**：2025年净收入为33亿美元，同比增长6.2%，处于预期低端 [4] - **同店收入增长**：全年同店收入增长4.9%，第四季度同店总收入增长3.5%，其中病例量增长1.3%，费率增长2.1% [4][24] - **调整后EBITDA**：全年为5.262亿美元，同比增长3.5%，低于修订后的预期；调整后EBITDA利润率为15.9%，同比下降40个基点 [4][24][25] - **第四季度EBITDA**：为1.569亿美元，利润率为17.7% [24] - **现金流**：2025年运营现金流为2.74亿美元，低于2024年，主要因公司债务利息成本增加约4200万美元 [27][28] - **杠杆率**：根据信贷协议，净杠杆率为4.3倍；按资产负债表净债务/EBITDA计算为4.9倍 [30] - **资本支出**：2025年用于维护性资本支出为3300万美元 [27] 各条业务线数据和关键指标变化 - **手术病例量**：2025年全年执行近67万例手术，较2024年的65.6万例增长2%；第四季度执行超过17万例 [6][23] - **骨科业务**：第四季度执行超过4.2万例骨科手术，其中全关节置换病例在第四季度同比增长15%，全年同比增长19% [7] - **手术机器人**：投资组合中拥有74台手术机器人，2025年新增6台 [7] - **医生招聘**：2025年招聘了近700名医生 [8] - **新建设施**：2025年开设了8家新建设施，自2022年以来总计开设27家；其中两家在2025年实现盈利，另有5家正在建设中，超过12家处于开发管道中 [12][31] 各个市场数据和关键指标变化 - **市场压力**：业绩不达预期主要集中在三个大型外科医院市场，问题涉及低于预期的病例增长、支付方结构变化以及麻醉成本动态 [5][9] - **支付方结构**：商业支付方占总收入的比例同比下降，尤其是在第四季度，压力主要来自外科医院，而非门诊手术中心业务线 [8][24][80][81] - **ASC业务表现**：门诊手术中心业务表现符合预期，与历史表现一致 [81] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **增长算法**：长期结构性增长机会依然存在，由内生增长、新建设施和收购增长共同驱动 [6] - **投资重点**：投资机器人和医生招聘，以获取更高敏锐度的需求；将手术病例量战略性地转向骨科等更高敏锐度的专科 [7] - **资本配置**：2025年部署了1.82亿美元用于收购，略低于年度2亿美元以上的目标；并购仍是关键增长战略 [11][31] - **新建设施**：新建设施是长期增长中相对较新且不断扩大的组成部分，专注于在战略选择的高增长市场建立ASC，侧重高敏锐度专科 [12] - **投资组合优化**：正在执行全面的投资组合优化战略，旨在加速资产负债表改善而不牺牲增长；涉及少数不符合核心短期住院手术战略的大型外科医院 [12][13] - **合资案例**：与Baylor Scott & White在德克萨斯州Bryan的外科医院成立合资企业，是投资组合优化战略的一个例子，预计将改善盈利贡献并简化投资组合 [14] - **行业顺风**：对支撑ASC市场长期增长的结构性顺风保持乐观，包括将更高敏锐度手术转移到ASC的趋势 [18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年业绩**：上半年势头强劲，但下半年遇到显著逆风，第四季度表现低于修订后的预期 [5] - **面临的挑战**：下半年遇到的挑战是可识别、可衡量和可解决的，已纳入2026年规划假设 [10] - **支付方结构压力**：部分支付方结构压力归因于医生更替，新招聘的医生服务Medicare患者比例高于以往，且业务增长未达预期 [8] - **利润率压力**：第四季度利润率同比下降，主要受两个因素驱动：病例增长放缓、支付方结构变化，以及成本结构（包括劳动力和麻醉覆盖成本）未能及时调整 [9] - **2026年初步指引**：净收入指引为33.5亿至34.5亿美元，同比增长为个位数；调整后EBITDA指引至少为5.3亿美元，同比增长至少0.7% [16] - **指引构成**：2026年指引包括：来自去年并购的900万美元贡献、与年度现金激励目标相关的1500万美元影响、特定州报销和医院提供者税带来的约800万美元压力、以及潜在关税带来的约400万美元压力 [17][18] - **股票回购**：董事会授权公司回购最多2亿美元普通股，这反映了董事会对公司未来的信心 [20] - **董事会任命**：任命Lloyd Dean为新董事，他是一位备受尊敬的医疗保健高管 [21] 其他重要信息 - **利息成本**：由于之前的利率互换在2025年第一季度到期，以及去年增加的增量无担保高级票据，利息成本同比增加约4200万美元 [28] - **债务重组**：在第三季度完成了贷款和循环信贷额度的重新定价，将利率降至SOFR加250个基点，预计将实现有意义的利息支出节约 [29] - **资产剥离**：2025年剥离了五个ASC，并减持了一家外科医院的股份至少数股权，产生5000万美元现金收益并减少3100万美元债务 [31] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于挑战、支付方结构和三个特定市场的问题 [40] - **回答**：公司对长期增长算法仍有信心，但2026年指引趋于谨慎，内生增长指引为4%或以上，处于范围低端，且未计入并购影响 [41][42]。支付方结构压力是独特的，历史上一直非常稳定，预计将恢复 [43][53][54]。三个市场的问题各有不同：一个市场因竞争对手限制Medicare Advantage准入导致公司反应不足；一个市场增长主要来自政府患者，需调整成本基础；另一个市场因医生更替导致支付方结构变化。公司已有应对计划，并将影响纳入2026年指引，不预计问题会重演 [45][46][47][48][49][50][51][52][53] 问题: 关于资本配置、杠杆和股票回购的问题 [55] - **回答**：200万美元股票回购授权显示了董事会对优化资本配置的考量，公司有多种杠杆可用（并购、偿还债务、回购股票）。鉴于当前股价和投资组合优化进展，回购变得更具吸引力。公司仍非常注重去杠杆，此次授权也反映了对投资组合优化进展的信心增强 [56][57][58] 问题: 关于同店收入指引中价格与量的拆分，以及改善支付方结构的时间线和工具 [62][63] - **回答**：3%的同店收入增长指引中，价格和量增长大致各占一半 [62]。第一季度通常是Medicare患者较多的季度，预计支付方结构改善的积极迹象将在下半年显现。公司将通过与医生合作伙伴就排程、确保商业患者准入便利性等方面加强协调来施加影响 [64][65][66] 问题: 关于外科医院市场的复苏假设和全年走势 [70] - **回答**：外科医院业务支付方结构仍远优于传统医院，公司并未退出该业务。指引中已纳入部分今年的压力，但不预计会重演去年的情况。公司已在这些资产上实施转型计划，包括更换领导层，不预计这是长期逆风 [70][71][72][73] 问题: 关于历史并购对EBITDA的贡献 [74] - **回答**：历史上，公司通常假设2亿至2.5亿美元的并购交易，按8倍中期惯例倍数计算对EBITDA的贡献 [74] 问题: 关于第四季度问题是第三季度的延续还是新动态，以及受影响设施的范围 [78] - **回答**：第三季度指出的压力（约750万美元）在第四季度基本符合预期。差异在于，压力主要集中在国家集团（即外科医院），特别是在三个市场。第四季度商业支付方占比同比下降了370个基点，这很不寻常且高度集中。ASC业务基本符合历史表现 [79][80][81] 问题: 关于股票回购是否取决于完成资产剥离 [82][83] - **回答**：2亿美元回购授权现已可用，但将取决于市场状况。投资组合优化可能带来收益，这也是一个考虑因素。所有资本用途都将被权衡考量，公司仍专注于去杠杆，此次授权也反映了投资组合优化的进展 [84][85] 问题: 关于年初至今的量趋势、天气影响以及容量管理 [89] - **回答**：每年都会遇到天气影响，公司以安全为重。对服务的潜在需求仍然充足，指引中预计同店收入和内生病例量增长4%以上。长期行业趋势（400亿美元市场，增长6%以上）和技术推动手术向ASC转移的机会并未改变 [89][90][91][92]。季度趋势难以判断，公司倾向于观察更长期的表现 [93] 问题: 关于服务线扩张机会和更高敏锐度手术的接受度 [94] - **回答**：公司持续专注于骨科机会（如全关节置换、脊柱手术），并看到血管领域的机遇。核心的肌肉骨骼业务占收入一半以上，胃肠和眼科业务也有增长空间。血管、电生理、普通外科、泌尿科等领域都提供了增长杠杆 [94][95][96] 问题: 关于支付方结构问题的量化、2026年指引中的假设以及问题解决时间表 [100][101] - **回答**：第四季度业绩与指引之间约1100万美元的差异主要来自那三个市场，包括支付方结构对收入和相关费用（如麻醉）的影响。公司已将这些影响纳入2026年指引，并正在积极采取措施争取商业患者，但不预计立即恢复，也未在计划中假设立即恢复 [102][103][104] 问题: 关于第一季度指引是否包含持续压力，以及全年改善轨迹的信心 [105] - **回答**：第一季度指引与往年百分比差异不大，第一季度历来是Medicare患者较多的季度，因此不期望看到大量商业患者增长。指引中已纳入部分压力，预计全年将逐步取得进展 [106] 问题: 关于内生增长目标是否仍是4%-6%，以及对Medicare ASC规则和500多个代码转移的看法 [107][108] - **回答**：4%-6%的同店增长长期目标未变，公司仍对推动内生增长能力有信心。取消住院患者专属清单对行业是长期利好，它消除了医生决策的摩擦，允许病例随技术和安全性进步而转移到合适的护理场所，其意义大于那500个具体手术代码 [109][116][117][118] 问题: 关于为何以2025年全年EBITDA为2026年增长基线，以及三个市场问题发生的时间和收入影响量化 [122][124] - **回答**：制定2026年指引时已考虑全年趋势。第三季度观察到的趋势在第四季度变得更加清晰，压力主要集中在那三个市场。公司已根据这些情况调整了指引，并制定了应对计划 [123][124][125] 问题: 关于住院患者专属清单的取消是否影响对心脏病学手术增长的预期 [130] - **回答**：公司对此决定感到高兴，这赋予了医生选择权。心脏病学是一个巨大机遇，但转移速度可能较慢，因为涉及大量医生雇佣问题，且超过20个州有比Medicare更严格的规定。电生理手术和血管手术可能增长较快，而真正的介入心脏病学可能较慢。如果骨科增长放缓，心脏病学将是未来的重要机会 [130][131][132]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净收入为8215亿美元 同比增长66% [3] - 第三季度调整后EBITDA为1364亿美元 同比增长61% [3] - 第三季度调整后EBITDA利润率为166% 与去年同期基本持平 [3] - 同设施收入增长63% [3] - 年初至今调整后EBITDA为3693亿美元 同比增长72% 利润率为152% [15] - 公司修订2025年全年指引 预计收入范围为3275亿至33亿美元 调整后EBITDA范围为535亿至54亿美元 [11][19] - 第三季度运营现金流为836亿美元 [16] - 季度末现金余额为2034亿美元 循环信贷额度为4059亿美元 总流动性超过600亿美元 [16] - 净杠杆率根据信贷协议为42倍 基于资产负债表的净债务与EBITDA比率为46倍 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度在综合设施中执行了超过166万例外科手术 病例量增长21% [4][15] - 胃肠和肌肉骨骼手术量增长相对较高 骨科手术因关节相关手术增加而持续增长 [4] - 眼科手术量本季度略有下降 [4] - 门诊手术中心的关节置换手术量增长强劲 第三季度增长16% 年初至今增长23% [4] - 公司投资了74台手术机器人 以支持更高敏锐度的复杂手术 [4] - 截至9月30日 已招募超过500名新医生加入其设施 [5] - 薪酬和工资占净收入的296% 与去年持平 [17] - 供应成本占净收入的254% 同比下降70个基点 [18] - 一般及行政费用占收入的27% 低于去年同期的38% [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 第三季度付款方组合略有变动 商业付款方占收入的506% 同比下降160个基点 [5] - 政府来源（主要是医疗保险）占比上升120个基点 [5] - 观察到比预期疲软的同设施手术量增长 [5] - 预计全年同设施收入增长将更接近其长期目标范围4%-6%的中点 [12][20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 增长战略基于三个支柱：有机增长、利润改善和资本配置用于并购 [3] - 投资于DeNovo（新建）设施 作为长期价值的关键驱动力 [8][18] - 第三季度开设了两个新的DeNovo设施 目前有九个在建 十几个在开发管道中 [8] - DeNovo设施主要专注于高敏锐度专科 尤其是骨科 [8] - 正在进行战略投资组合优化审查 旨在通过选择性合作或剥离设施来增强灵活性并精简投资组合 [9] - 重点评估那些能够加速去杠杆化、加速现金流产生并专注于核心ASC服务线的设施 [10] - 将首届投资者日推迟至2026年春季 以提供更全面的投资组合优化更新 [11] - 行业高度分散 公司在与独立ASC合作方面处于有利地位 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 业绩归功于同事和医生合作伙伴的专注 [3] - 对近期手术需求和付款方组合的变化 特别是商业患者的变化 持谨慎态度 [12] - 尽管近期存在挑战 但对增长算法的韧性、门诊手术领域的显著顺风以及执行能力充满信心 [13] - 商业量的季节性增长通常在第四季度出现 公司正在密切监控 [5] - 不认为近期的趋势变化是持续的阻力 但会密切关注 [21] - 预计2026年将恢复正常的年度资本投资水平 [8] 其他重要信息 - 第三季度完成了定期贷款和循环信贷设施的重新定价 利率降至SOFR加250个基点 [17] - 当前浮动利率为40% 季度利息支付比2024年第三季度增加了900万美元 [17] - 公司有约22亿美元未偿还公司债务 2030年之前无到期债务 [16] - 本季度向医生合作伙伴分配了525亿美元 [16] - 投资了1000万美元用于维护相关的资本支出 [16] - 2025年至今已部署7100万美元用于收购 [6][18] - 上半年剥离了三家ASC 产生了4500万美元现金收益和500万美元的债务减少 最大的一笔剥离的有效倍数为15倍 [18] - 近期的DeNovo设施因建设和监管审批延迟而达到盈亏平衡的速度慢于预期 [9] - 向最近去世的董事会成员Patricia Maryland博士致敬 [14] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于第四季度需求或手术量疲软的原因 [23] - 管理层指出第三季度在手术量和付款方组合方面都看到了低于内部预期的疲软 这种疲软是广泛的 商业付款方组合较弱 尽管第四季度预计仍将增长 但低于内部预期 管理层认为这并非特定专科问题 可能是宏观经济因素 但不认为是长期趋势 [23][24] 问题: 收购支出水平较低的原因 [25] - 管理层表示并购管道仍然强劲 交易流相对健康 但公司非常自律 拒绝了部分交易 将其归因于时机和纪律性 并预计未来将恢复正常并购流 [25] 问题: 付款方组合变化的细节 是否与拒付或费率更新有关 [29] - 管理层澄清付款方一直存在压力 但并无系统性变化 疲软主要源于商业量增长趋势不及预期 但第四季度仍预计有量和费率的增长 [30] 问题: 修订后的EBITDA指引中各因素的影响程度 [31] - 管理层表示约60%的压力源于资本活动的时间问题（如收购延迟、剥离收益未再投资） 剩余约40%源于第四季度量和组合的谨慎展望 特别是商业组合的变化预计带来200-300个基点的压力 [32][35][37] 问题: 剥离的ASC的财务影响 [39] - 管理层确认剥离以较高的两位数倍数完成 去年第四季度的剥离年化贡献约为1100万美元 今年上半年的剥离也产生了影响 加上收益未再投资 造成了双重影响 [40][41] 问题: DeNovo工作的展望和优先市场 [45] - 管理层对DeNovo机会感到兴奋 认为这是高回报的资本使用方式 管道保持强劲 主要专注于高敏锐度专科如骨科 但建设和监管延迟导致了近期压力 预计这些投资未来将带来高增值 [46][48][49] 问题: 第四季度患者行为是否因高成本环境而改变 [50] - 管理层表示难以从宏观角度评论 但观察到今年商业趋势较弱 不过公司因其价值主张（对患者、付款方、医生均有吸引力）而处于有利地位 认为即使计划设计改变 其价值定位也能应对 [51][52] 问题: 投资组合审查进程的更新 [55] - 管理层表示正在积极讨论少量资产 重点是与短期住院手术核心定位差异较大的市场 这些设施可能资本更密集 交易可能采取出售或合作形式 旨在加速去杠杆化和现金流生成 但未提供具体时间表 [56][57][58][60] 问题: 2026年的潜在顺风/逆风 [59] - 管理层认为现在讨论2026年的风险和机遇为时过早 正在监测近期趋势是否系统化 但核心模型和信念未变 将在第四季度财报电话会议中提供更多细节 [59] 问题: 合作设施的类型 [63] - 管理层澄清评估中的设施都是具有光明前景的有吸引力市场 合作可能涉及引入具有更广泛能力的合作伙伴 而公司保留管理角色 这与历史做法并无太大不同 [65][66] 问题: DeNovo增速放缓是否与量有关 [68] - 管理层表示延迟主要源于建设和监管问题 而非量的问题 因为这些设施已有签约医生和计划病例 [69] 问题: 付款方组合问题出现的时间及其驱动因素（ACA vs 雇主保险） [72] - 管理层表示问题始于第三季度 并持续到第四季度 但不认为是系统性的 由于业务以择期手术为主 健康保险交易所业务占比不大 因此可能不是主要压力点 [73][74] 问题: 修订指引后的自由现金流展望 [75] - 管理层不提供自由现金流指引 因变数较大 但运营现金流强劲 利息成本压力将持续到第四季度 但预计收入周期投资和交易整合成本改善将带来益处 医生合作伙伴的分配是最大的变数 [76][78] 问题: 新医生招募组合及其贡献时间线 [81] - 管理层对招聘努力感到满意 今年已招募超过500名医生 骨科招聘比例较高 新医生加入初期可能医疗保险比例较高 但业务通常在第二年翻倍 招聘重点仍是高敏锐度手术 [82][83] 问题: 新医生医疗保险组合对整体组合的影响 [87] - 管理层认为新医生的医疗保险组合不是趋势的主要驱动因素 [87] 问题: 未来是否在指引中排除未宣布的并购 [90] - 管理层承认预测并购时机具有挑战性 正在内部讨论此事 并将在第四季度财报电话会议中给出答案 [91] 问题: 近期剥离资产的性质（是否全是ASC 纯出售还是合作） [94] - 管理层确认所有剥离的都是ASC 有些是关闭小型资产 有些是减持至非合并地位 [94] 问题: 评估中的资产是否包括爱达荷州医院 [95] - 管理层拒绝评论特定市场 表示在有具体公告前不会澄清 [95] 问题: 眼科疲软的原因（是否更 discretionary） [96] - 管理层指出部分剥离资产在眼科领域 导致同比数据变化 同设施基础上眼科仍有增长（略低于1%）但低于增长算法 疲软归因于特定设施的临时因素（如医生退休、休假）而非根本性问题 [97][99][100] 问题: 维护性资本预算是否有大幅增加 [103] - 管理层表示无重大变化 过去几年已与医生合作伙伴改善了设备生命周期规划 近期季度的支出水平预计在未来可持续 [103] 问题: 除了估值倍数外 决定剥离资产的其他标准 [104] - 管理层表示标准包括加速去杠杆化和增加自由现金流的能力 以及市场特异性 公司处于增长业务中 将在任何市场做出机会主义和深思熟虑的商业决策 [105]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度净收入为8 26亿美元 调整后EBITDA为1 29亿美元 均符合预期 [6] - 调整后EBITDA同比增长9% 净收入同比增长8 5% [7] - 同设施收入增长5 1% 其中手术量增长3 4% 费率增长1 6% [25] - 公司现金余额为2 5亿美元 总流动性为6 45亿美元 [26] - 公司债务规模为22亿美元 有效利率为7 4% [27][28] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第二季度完成17 3万例手术 同比增长3 8% [9][25] - 胃肠道和肌肉骨骼手术增长显著 其中关节手术增长26% [9][10] - 80%的手术设施具备高复杂度骨科手术能力 近半数可进行全关节置换手术 [10] - 已投资69台手术机器人 支持复杂手术开展 [10] - 2025年新增近300名医生 以骨科医生为主 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 医疗补助支付群体收入占比低于5% 监管变化影响有限 [18] - CMS提议2026年新增276个门诊手术中心覆盖项目 271个项目从住院清单移除 [19] - 公司预计监管变化将对业务产生中性至轻微积极影响 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 三大增长支柱：有机增长 利润率提升 并购整合 [5] - 2022年以来已开设20家新设施 另有10家在建 [12] - 2025年已投入6600万美元完成8项收购 平均EBITDA倍数低于8倍 [14] - 目标市场规模目前为400亿美元 预计将增长至1500亿美元 [22] - 计划通过资产组合优化加速杠杆降低和现金流增长 [22][29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 关税和供应链风险对公司影响有限 [17] - CMS费率提案对门诊手术中心有利 预计2026年费率增长约2 4% [18][19] - 战略评估后确认作为独立运营商的优势地位 [21] - 重申2025年收入指引33-34 5亿美元 EBITDA指引5 55-5 65亿美元 [31] 其他重要信息 - 执行董事长Wayne DeVite将于9月2日离职 [23] - 计划在今年晚些时候举办投资者日活动 [23] - 交易和整合成本第二季度为1800万美元 环比下降27% [17] 问答环节所有的提问和回答 关于并购节奏 - 2025年并购目标仍为至少2亿美元 但可能集中在后半年 [34][36] - 并购时间存在不确定性 不会为达成目标而降低标准 [35] 关于新设施经济效益 - 新设施从签约到满负荷运营约需3年 前18个月达到盈亏平衡 [39] - 多数新设施采用非合并报表方式 通过管理费和股权收益体现 [40] 关于资产组合优化 - 可能通过出售或与医疗系统合作优化资产组合 [45][79] - 目标将净债务/EBITDA比率降至3倍左右 [47] 关于住院手术清单取消影响 - 预计将带来长期机会 但初始影响有限 [53][69] - 医生选择自由度提高将逐步带来业务增长 [54] 关于医生招聘 - 2025年目标招聘500-600名医生 [58] - 2024年上半年招聘的医生在2025年贡献68%手术量增长和121%收入增长 [59] 关于机器人投资 - 机器人技术支持高复杂度手术开展 带来更高收入 [75] - 有助于吸引医生将更多业务转入手术中心 [76] 关于EBITDA指引 - 因并购节奏可能处于指引区间低端 [106] - 主要因时间因素 不影响长期增长预期 [107] 关于战略评估启示 - 确认门诊手术市场巨大潜力 [117] - 将更开放与医疗系统合作机会 [118] - 外科医院仍将是重要组成部分 [120]