投资评级与核心观点 - 报告给予腾讯控股“买入”评级，并予以维持 [1][3] - 报告核心观点：公司业绩延续高增长，看好新游戏、微信商业化及AI布局共同驱动未来成长，维持“买入”评级 [3] 近期业绩表现 - 2025年第四季度，公司实现营收1944亿元，同比增长13%，环比增长1% [3] - 2025年第四季度，归母净利润为583亿元，同比增长14%，环比下降8% [3] - 2025年第四季度，Non-IFRS归母净利润为647亿元，同比增长17%，环比下降8% [3] 分业务表现 - **增值服务**：2025年第四季度收入899亿元，同比增长14% [3] - 其中国内游戏收入382亿元，同比增长15%，主要由《三角洲行动》《无畏契约》《鸣潮》贡献增量 [3] - 海外游戏收入211亿元，同比增长32%，主要由Supercell旗下游戏及《PUBG MOBILE》驱动 [3] - 社交网络收入306亿元，同比增长3% [3] - **营销服务（广告）**：2025年第四季度收入411亿元，同比增长17%，主要得益于AI提升广告精度、微信闭环营销扩展推动广告单价提升，以及广告曝光增长 [3] - **金融科技及企业服务**：2025年第四季度收入608亿元，同比增长8% [3] - 其中企业服务收入同比增长22%，由海内外云服务增长及微信小店交易额扩大驱动 [3] 盈利能力与费用 - 2025年第四季度毛利率同比提升3个百分点至56% [3] - 增值服务/营销服务/金融科技及企业服务的毛利率分别同比提升4/2/4个百分点 [3] - 公司因加大AI相关投入，2025年第四季度三项费用率同比上升1.2个百分点 [3] AI业务进展与投入 - AI已重构微信生态，带动“搜一搜”检索量明显增长，视频号推荐算法升级推动其2025年总用户时长同比增长20%以上，已成为日活第二的短视频平台 [4] - 受益于企业AI需求及领先的PaaS产品布局，腾讯云2025年实现经调整经营利润50亿元，并于2026年3月11日宣布大模型服务涨价 [4] - 公司2026年计划为AI新品开发投入超过360亿元，是2025年180亿元投入的两倍 [4] - 公司已重组AI团队，计划于2026年4月发布混元3.0大模型，并已推出WorkBuddy等智能体，正打造连接用户与小程序内容、社交及支付生态的微信智能体 [4] 游戏业务表现与储备 - **长青游戏表现亮眼**： - 《三角洲行动》2026年3月国服日活跃用户突破5000万，2026年2月创下历史最高月流水 [5] - 《无畏契约》2025年10月端手游国服月活跃用户突破5000万 [5] - 《和平精英》2026年除夕日活跃用户超过9000万 [5] - **新游储备丰富**： - 《洛克王国：世界》计划于2026年3月26日公测，全网预约量超过5000万 [5] - 《王者万象棋》于2026年3月24日开启付费测试 [5] - 《王者荣耀世界》定档2026年4月 [5] 财务预测与估值 - 报告下调了2026-2027年、新增2028年归母净利润预测，分别为2436亿元、2640亿元、2986亿元（前值2026-2027年为2562亿元、2887亿元） [3] - 基于当前498.40港元的股价，对应2026-2028年预测市盈率分别为16.4倍、15.2倍、13.4倍 [3] - 财务预测摘要显示，公司2025-2028年营业收入预计从7517.66亿元增长至9966.27亿元，年复合增长率保持正增长 [6] - 同期净利润预计从2248.42亿元增长至2986.11亿元 [6]