投资评级与核心观点 - 报告给予中国移动 **买入** 评级 [1] - 报告设定的目标价为 **108港元**，较当前 **79港元** 的股价有 **+35%** 的潜在上涨空间 [1] - 报告核心观点：中国移动三大主业协同发力，算力服务与智慧服务等新增增长引擎动能强劲，成本管控见效，盈利能力保持国际一流，但国内通信收入承压且自由现金流受应收账款扩张拖累 [3] 财务业绩与预测 - **营业收入**：2025年实现营运收入 **10,502亿元**（同比增长 **0.9%**），其中主营业务收入 **8,955亿元**（同比增长 **0.7%**）[3]。报告预测2026E至2028E收入分别为 **10,416.77亿元**、**10,454.45亿元**、**10,541.29亿元**，增速分别为 **-0.8%**、**0.4%**、**0.8%** [2] - **净利润**：2025年股东应占利润为 **1,371亿元**（名义同比 **-0.9%**，同口径下同比 **+2%**）[3]。报告预测2026E至2028E归母净利润分别为 **1,284亿元**、**1,345亿元**、**1,419亿元**，增速分别为 **-5.6%**、**+4.7%**、**+5.5%** [2] - **盈利能力指标**：2025年EBITDA达 **3,389亿元**（同比增长 **1.6%**），EBITDA率为 **32.3%**（同比提升 **0.2个百分点**）[3]。报告预测2026E至2028E净利润率分别为 **12.3%**、**12.9%**、**13.5%** [14] - **每股收益（EPS）**：2025年EPS为 **7.20港元**（同比 **-1.7%**）。报告预测2026E至2028E EPS分别为 **6.79港元**、**7.11港元**、**7.51港元** [2] - **资本开支与现金流**：2025年资本开支 **1,509亿元**（同比 **-8%**），2026年预计资本开支约 **1,366亿元** [3]。2025年自由现金流为 **820亿元**（同比大幅下降 **46%**），主要受应收账款扩张拖累 [3][4] - **负债与派息**：2025年负债率为 **32.7%**（同比下降 **1.1个百分点**）[3]。全年每股派息 **5.27港元**（同比增长 **3.5%**），派息率提升至 **75%** 的历史新高 [3][10]。董事会明确2026年派息率将稳中有升 [3] 主营业务分析 - **通信服务业务**：2025年通信服务收入 **7,149亿元**（同比 **-1%**），占主营业务收入 **79.8%**，受大环境及竞争影响承压 [3] - 移动客户规模达 **10.05亿户**，5G网络用户 **6.42亿户**，净增 **8,960万户**，渗透率达 **63.9%** [3] - 宽带联网客户达 **3.29亿户**，净增 **999万户**，宽带网络收入同比增长 **7.1%** [3] - 物联网卡连接数达 **14.8亿**，AIoT平台成为全球最大连接管理平台 [3] - 政企客群收入 **2,404亿元**（同比增长 **6.6%**），客户数达 **3,617万家**，净增 **358万家**，增长势头强劲 [3] - **算力与智慧服务（新增增长引擎）**：算力服务与智慧服务合计占主营业务收入比达 **20.2%**（同比提升 **1.4个百分点**）[3] - **算力服务**：全年收入 **898亿元**（同比增长 **11.1%**），占主营比重升至 **10.0%**。其中智算服务增速高达 **279%**，拉动云算服务收入同比增长 **13.9%**，AIDC收入同比增长 **35.4%** [3] - 算力网络：智算总规模达 **92.5 EFLOPS（FP16）**，对外服务IDC标准机架超 **150万架** [3] - **智慧服务**：全年收入 **908亿元**（同比增长 **5.3%**），其中数智文化、数据算法收入分别同比增长 **13.3%**、**12.6%** [3] - AI能力：九天基础大模型升级至3.0，推出超 **100款AI+产品**及 **29款垂类智慧体**，自研行业大模型超 **50款** [3] - **国际业务**：全年收入 **293亿元**（同比增长 **28.5%**），快速拓展。全球合作数据中心超 **1,300个**，“牵手计划”覆盖全球用户超 **30亿户**，并成功收购香港宽频发挥协同效应 [3] 估值与预测依据 - 报告基于 **2026年15倍市盈率（PE）** 给予目标价 **108港元** [3] - 当前股价 **79港元** 对应2025年市盈率为 **11.0倍**，对应2026E、2027E、2028E预测市盈率分别为 **11.6倍**、**11.1倍**、**10.5倍** [2] - 当前股价对应2025年市净率（P/B）为 **1.1倍** [14] - 基于2025年每股派息 **5.27港元**，当前股价对应的股息率为 **6.7%**。报告预测2026E至2028E每股派息分别为 **5.1港元**、**5.4港元**、**5.8港元**，对应股息率分别为 **6.4%**、**6.8%**、**7.3%** [2]

投资评级与核心观点 - 报告给予中国电信（0728.HK）**买入**评级 [2] - 报告设定的目标价为**6.0港元**，较当前股价**4.8港元**有**26%**的潜在上涨空间 [4] - 核心观点：公司派息分红比率持续提高，并在AI时代下向Token经营转型 [2] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：全年经营收入**5295.59亿元**，同比持平；净利润**331.85亿元**，略低于预期 [6] - **盈利预测**：预计2026年营业收入为**5268.32亿元**（同比-0.5%），净利润为**296.99亿元**（同比-10.5%）[5] - **利润率**：2025年运营利润率为**7.49%**，净利润率为**6.27%** [11] - **现金流与资本开支**：2025年自由现金流为**447亿元**，资本开支为**804亿元**（同比-14.1%）；预计2026年资本开支为**730亿元**（同比-9.2%），其中算力基础设施占比将提升至**35%** [6] - **财务状况**：2025年末资产负债率为**46.2%**，同比下降1.1个百分点，财务状况保持稳健 [6] 股东回报 - **派息政策**：公司拟以**75%**的派息率向股东分配利润，提前达成了原2026年的股息目标 [6] - **股息金额**：2025年全年含税股息每股约**0.27元**，同比增长**4.7%** [6] - **股息预测**：报告预测2025年每股派息为**0.31港元**，对应息率为**6.4%**；2026年预测每股派息为**0.28港元**，对应息率为**5.8%** [5] 传统业务运营情况 - **移动业务**：2025年第四季度移动通信服务收入**2045亿元**（同比+1%）；移动用户达**4.39亿户**，净增**146万户**；其中5G用户**3.02亿户**，渗透率达**68.8%** [6] - **移动ARPU**：2025年移动ARPU为**45.1元**，同比下降**1.1%**，为近年来首次下降 [6] - **固网业务**：2025年固网及智慧家庭服务收入**1260亿元**（同比+0.2%）；有线宽带用户年末达**2.01亿户** [6] - **宽带ARPU**：有线宽带综合ARPU为**47.1元**，同比下降**1.1%** [6] - **流量增长**：2025年手机上网总流量达**10,605万TB**，同比增长**17.9%** [16] 产业数字化业务与AI转型 - **产数业务收入**：2025年全年产业数字化业务收入**1473亿元**，同比增长**0.5%** [6] - **天翼云**：收入达**1207亿元**，同比增长**6.8%**，公有云IaaS市场份额升至国内第二 [6] - **新兴业务**：AIDC收入**345亿元**，安全收入**166亿元**，智慧收入**123亿元** [6] - **高增长业务**：量子、视联网、卫星业务收入分别同比增长**65.4%**、**31.2%**、**30.7%**，形成多元增长极 [6] - **算力布局**：截至2025年底，公司自有及接入智算总规模达**91 EFLOPS**，其中自有智算能力为**46 EFLOPS**，汇集了14个行业超**500TB**的高质量数据集 [6] - **战略转型**：公司战略从“云改数转”升级为“云改数转智惠”，构建“五位一体”智慧云体系，并全面推进“五位一体”的Token经营体系，针对不同客户提供差异化Token服务 [6] 成本控制与运营优化 - **费用控制**：2025年公司网络运营及支撑成本同比下降**2.1%**；销售及管理费同比下降**0.8%** [6] - **研发投入**：2025年研发费用为**156亿元** [6] - **账期管理**：为应对增值税带来的现金流压力，公司持续加强账期精细化管理 [6]