投资评级 - 报告对招金矿业维持"买入"评级 [2][3] - 当前市值对应2026-2028年PE估值分别为12.87、9.57和6.80倍 [2] - 收盘价为HK$18.24，总市值为64,613.25百万港元，总股本为3,542.39百万股 [4] 核心观点 - 国内短期承压，静待海外放量 [1] - 预计公司2026-2028年分别实现营业收入200.42、250.52、325.68亿元 [2] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为40.52、54.52、76.71亿元 [2] - 2026H1公司收入90.22亿元同增29.38%，净利润21.05亿元同增18.50%，扣非归母净利润15.78亿元同增9.61% [7] - 金价上行带动收入高增，海外收入占比明显提升 [7] - 产量阶段性回落，海外量利双升对冲国内减产 [7] - 增储扩能持续推进，中长期产能接续可期 [7] 财务摘要与盈利预测 - 营业收入2025A为18,056百万元，2026E为20,042百万元，2027E为25,052百万元，2028E为32,568百万元 [3][8] - 营业收入同比增速2025A为56%，2026E为11%，2027E为25%，2028E为30% [3][8] - 归母净利润2025A为3,614百万元，2026E为4,052百万元，2027E为5,452百万元，2028E为7,671百万元 [3][8] - 归母净利润同比增速2025A为149%，2026E为12%，2027E为35%，2028E为41% [3][8] - 每股收益2025A为0.96元，2026E为1.14元，2027E为1.54元，2028E为2.17元 [3][8] - 毛利率2025A为41.93%，2026E为44.00%，2027E为46.00%，2028E为50.00% [8] - 销售净利率2025A为20.02%，2026E为20.22%，2027E为21.76%，2028E为23.55% [8] - ROE 2025A为14.63%，2026E为14.12%，2027E为15.99%，2028E为18.39% [8] - ROIC 2025A为9.63%，2026E为10.34%，2027E为12.66%，2028E为16.44% [8] - 资产负债率2025A为49.21%，2026E为45.36%，2027E为39.46%，2028E为32.69% [8] - 净负债比率2025A为62.46%，2026E为41.90%，2027E为20.64%，2028E为-3.52% [8] - 流动比率2025A为1.14，2026E为1.33，2027E为1.71，2028E为2.44 [8] - 速动比率2025A为0.66，2026E为0.81，2027E为1.11，2028E为1.73 [8] - 总资产周转率2025A为0.33，2026E为0.34，2027E为0.39，2028E为0.46 [8] - 每股经营现金流2025A为1.82元，2026E为1.72元，2027E为2.29元，2028E为3.20元 [8] - 每股净资产2025A为6.97元，2026E为8.10元，2027E为9.62元，2028E为11.77元 [8] - P/B 2025A为3.79，2026E为1.82，2027E为1.53，2028E为1.25 [8] - EV/EBITDA 2025A为14.47 [8] - 经营活动现金流2025A为6,438百万元，2026E为6,091百万元，2027E为8,123百万元，2028E为11,336百万元 [8] - 资本支出2025A为(2,960)百万元，2026E为(2,000)百万元，2027E为(1,800)百万元，2028E为(900)百万元 [8] - 现金净增加额2025A为(205)百万元，2026E为2,911百万元，2027E为3,343百万元，2028E为7,216百万元 [8] 2026H1经营情况 - 2026H1公司收入上升的主要原因是黄金销售价格上涨，上半年上海黄金交易所AU9999加权平均价1058.39元/克同比上涨46.63% [7] - 分业务看，金矿业务、铜矿业务和其他业务分别实现收入78.10、1.89和10.22亿元，分别同比变动26.71%、-15.44%和74.63% [7] - 分产品看，销售黄金、白银、硫酸和其他副产品分别实现收入79.32、5.83、1.58和3.58亿元，分别同比增长22.04%、615.94%、161.81%和46.51% [7] - 分区域看，中国大陆和海外分别实现收入72.60、20.19亿元，分别同比增长18.87%和88.29% [7] - 海外收入占比由上年同期的14.93%提升至21.76%，同比提升6.82pct [7] - 2026H1公司完成黄金总产量12.53吨（40.27万盎司）同比下降12.33% [7] - 其中矿产黄金7997.08千克同比下降21.87%，冶炼加工黄金4529.26千克同比增长11.77% [7] - 产量回落主要系下属矿山停产整改、全国矿山行业全域严格安全督查等因素叠加影响，期内下属矿山发生两起安全生产事故，截至6月30日涉事矿山尚处于停产状态 [7] - 国内产金企业综合克金成本322.97元/克同比上升49.38%，主要系国内黄金产量下降所致 [7] - 国外产金企业综合克金成本1838.04美元/盎司同比下降6.20%，主要系海外矿山产量增长、管理创效所致 [7] 增储扩能与项目进展 - 2026H1公司地质探矿投入0.92亿元、探矿新增金金属量28.46吨 [7] - 大尹格庄矿区北部钻探发现厚大矿体实现区域找矿重大突破，并完成招金白云外围探矿权收购、竞拍取得山东招远市洼孙家探矿权 [7] - 公司上半年取得早子沟金矿采矿权扩能等8项关键权证成果 [7] - 核心增量项目海域金矿由公司通过山东瑞银持有运营主体莱州市瑞海矿业70%权益，设计采选规模1.2万吨/日、总投资73.02亿元，建设周期为2022年8月至2028年8月，剩余投资14.03亿元，公司预计该工程于2028年投达产 [7] - 海外端，阿布贾金矿技改扩能、奥德兰矿业采选工程建设按计划推进，依托海外增量产能对冲国内产量短板 [7] 相关报告 - 《远期黄金产量增长空间大》2025.09.09 [7] - 《深聚潜力，"招"金而来》2024.09.27 [7]