证券研究报告 钢铁 | 冶钢原料 非金融|公司点评报告 hyzqdatemark 2026 年 05 月 04 日 证券分析师 田源 SAC：S1350524030001 tianyuan@huayuanstock.com 张明磊 SAC：S1350525010001 zhangminglei@huayuanstock.com 田庆争 SAC：S1350524050001 tianqingzheng@huayuanstock.com 陈轩 SAC：S1350525120001 chenxuan01@huayuanstock.com 方皓 SAC：S1350525110003 fanghao@huayuanstock.com 投资评级： 买入（维持） ——锂矿建设提质提速，业绩或迎放量始点 投资要点： 湖南鸡脚山锂矿：关键合规证照手续已顺利获取，主体工程建设正全面、有序推进， 选矿工程预计于 26Q4 正式投产，采矿工程建设节奏、产能将逐步释放，冶炼板块 同步规划 26Q4 开展试生产工作，待生产工艺流程完成工业化验证、实现稳定量产 之后计划自 2027 年起逐步提产扩能，达成与选矿设计规模相匹配的产能水平。 ...

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][5] - 目标价格为人民币22.65元，当前股价为人民币19.42元 [5] - 基于2026年预测每股收益1.51元，给予15倍市盈率估值 [10][13] 报告核心观点 - 云南铜业盈利中枢有望上移，主要受益于凉山矿业并表带来的资源自给率提升、硫酸等副产品景气以及铜价中枢上行 [2][10] - 公司2025年业绩因冶炼加工费处于历史低位及资源自给率偏低而承压，但2026年第一季度已呈现边际修复 [10] - 资源增储、硫酸弹性及铜的长期供需格局是公司未来盈利与估值提升的重要支撑 [10] 财务预测与估值摘要 - **财务预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为2200.09亿元、2279.54亿元、2321.06亿元，归母净利润分别为36.62亿元、39.18亿元、43.19亿元 [4] - **盈利增长**：预计2026年归母净利润同比增长181.4%，随后两年分别增长7.0%和10.2% [4] - **盈利能力**：预计净资产收益率将从2025年的8.5%显著提升至2026年的18.3% [4] - **估值水平**：基于预测，2026-2028年市盈率分别为12.86倍、12.02倍、10.91倍 [4][11] 公司近期经营与业绩 - **2025年业绩**：实现归母净利润13.01亿元，同比下降7.31%；扣非归母净利润8.32亿元，同比下降31.63%，主要受铜冶炼加工费处于历史低位及自给率偏低影响 [10] - **2026年第一季度业绩**：实现归母净利润6.75亿元，同比增长7.93%；扣非归母净利润6.02亿元，同比增长42.88%，主要受益于铜及副产品价格上涨和销量增加 [10] 核心增长驱动因素 - **资源自给率提升**：完成凉山矿业40%股权收购后，直接持股比例达60%，旗下拥有红泥坡、拉拉、海林等铜矿 [10] - **自给率变化**：交易后公司铜自给率从4.54%提升至5.47%，预计红泥坡铜矿2029年达产后将进一步升至8.09% [10] - **硫酸业务贡献**：2026年计划硫酸产量576万吨，年初以来销售价格持续高位，对业绩产生积极贡献 [10] - **铜价与需求展望**：全球铜供给偏刚性，而电网投资、新能源汽车、风光储及AI数据中心建设将抬升中长期需求中枢，利好拥有资源增量的铜企 [10] 分业务预测与假设 - **阴极铜业务**：预计2026-2028年销量稳定在192.78万吨，自产铜销量预计从2026年的6.94万吨提升至2028年的9.44万吨 [12] - **硫酸业务**：预计2026-2028年销量稳定在618.86万吨，2026年单吨毛利预测为966元，毛利率达85.26% [13] - **营收拆分**：预测2026年阴极铜和硫酸业务将分别贡献营业收入约1671.9亿元和70.1亿元 [12][14] 可比公司与交易数据 - **可比公司估值**：选取盛屯矿业、江西铜业、金田股份作为可比公司，其2026年预测市盈率平均约为14倍 [15] - **公司交易数据**：总市值约为470.97亿元，52周股价区间为11.53-29.47元 [6]

紫金矿业 20260429 摘要 加纳采矿外包政策已在阿基姆金矿收购中充分预见，紫金黄金国际仍 100%掌控矿权与核心运营，权益未受实质影响。 收购赤峰黄金进展顺利，拟通过技术赋能实现 500 吨资源量、30 亿年 利润、15 吨年产量的提升，并将其定位为国内中小型金矿整合平台。 2026 年碳酸锂产量指引维持 12 万吨，马诺诺锂矿 6 月投产将贡献 3 万 吨增量，预计 2026 年综合成本约 6 万元/吨，远期目标 4-5 万元/吨。 尽管卡莫阿铜矿复产进度低于预期导致权益产量缩减约 4 万吨，但公司 凭借全球 30 座矿山的生产裕量，维持全年 120 万吨铜产量指引不变。 铜、金套保比例从 8%下调至 5%，旨在上行周期释放更大盈利弹性；冶 炼端坚持 100%背对背套保，仅赚取加工费。 通过多渠道备货与提前锁价对冲成本压力，预计 350 万吨硫酸年产量带 来的溢价收益可覆盖柴油等能源成本上涨，保障整体利润稳定。 2026Q1 公允价值变动收益 28 亿元，其中股票浮盈 18 亿元，商品套保 业务在利润表中的综合影响接近于零。 Q&A 请问加纳近期要求采矿工程由当地公司承包的政策变化，对紫金矿业有何影响 ...

投资评级与核心观点 - 报告对西部矿业维持“增持”评级 [4][6] - 报告给予公司目标价为32.47元人民币，基于2026年13.3倍市盈率 [4][6] - 报告核心观点：看好西部矿业的价值提升，主要基于其资产地缘风险较低和未来成长性较佳 [2] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营业收入187.24亿元，同比增长13.19%，环比增长41.37% [2] - 2026年第一季度实现归母净利润15.86亿元，同比增长96.34%，环比增长127.49% [2] - 2026年第一季度扣非净利润为16.07亿元，同比增长105.82% [2] - 业绩亮眼主要归因于公司主产品价格同、环比上涨较好 [2] - 2026年第一季度公司主要产品产量为：矿产铜4.2万吨、矿产锌2.9万吨、矿产铅1.3万吨、铁精粉26.5万吨、矿产钼1095吨、精矿含金76千克、精矿含银31吨，分别完成年度计划指引的25%、22%、21%、12%、25%、27%、24% [2] - 2026年第一季度国内铜/锌/钼/金/银价格分别同比上涨30%、1%、21%、62%、166%；环比上涨13%、7%、7%、15%、62% [2] - 公司参股东台锂资源，2026年第一季度国内碳酸锂价格同比上涨104%、环比上涨75%，公司对联营企业和合营企业的投资收益达7829万元 [2] - 公司冶炼副产硫酸，2026年第一季度国内硫酸价格同比上涨122%、环比上涨31% [2] 公司资源与成长性 - 公司所有矿山资源均位于国内（西藏、内蒙古、新疆及四川等地），地缘风险较低 [3] - 核心资产西藏玉龙铜矿（股权比例58%）是重要的利润贡献来源，2025年实现铜产量15.2万吨 [3] - 玉龙铜矿三期工程于2025年6月获核准，建成后矿石处理能力将从2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计2026年年底完成基建、2027年初正式投产 [3] - 2025年玉龙铜矿新增铜资源量131.42万吨、伴生钼资源量10.77万吨，公司已开展四期项目规划的相关工作 [3] - 2025年公司以86亿元竞得安徽茶亭铜多金属矿勘查探矿权，该矿铜资源量66万吨（平均品位0.54%），低品位铜资源量109万吨（平均品位0.24%），伴生金资源量248吨（平均品位0.43克/吨），还伴生锌、银等 [3] - 茶亭铜多金属矿是国内近十年少见出售的大型优质铜矿，公司力争在2030年末完成项目建设投产 [3] 盈利预测与估值 - 报告测算西部矿业2026-2028年归母净利润预测分别为58亿元、61亿元、67亿元 [4] - 报告预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.44元、2.56元、2.83元 [10] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为694.42亿元、729.23亿元、757.52亿元，同比增长率分别为12.57%、5.01%、3.88% [10] - 报告预测2026-2028年归母净利润同比增长率分别为59.33%、5.15%、10.42% [10] - 报告预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为27.34%、22.71%、20.48% [10] - 报告选取的可比公司（江西铜业、铜陵有色、云南铜业）2026年Wind一致预期市盈率（PE）均值为13.3倍 [4][11] - 基于13.3倍2026年市盈率，报告给出目标价32.47元 [4] 财务数据与市场信息 - 截至2026年4月28日，公司收盘价为28.58元人民币，市值为681.06亿元人民币 [7] - 公司52周价格区间为15.16元至39.55元人民币 [7] - 报告预测2026-2028年公司市盈率（PE）分别为11.73倍、11.16倍、10.11倍 [10] - 报告预测2026-2028年市净率（PB）分别为2.84倍、2.29倍、1.89倍 [10]

财务与经营业绩 - 2025年公司实现营业收入1123.94亿元，归属上市公司股东净利润6.38亿元 [2] - 2026年第一季度公司实现营业收入328.69亿元，归属上市公司股东净利润1.82亿元 [3] - 2025年公司主要产品产量为黄金99.77吨、白银1057.04吨、电解铜25.36万吨、硫酸172.55万吨 [2] 产品产能与产量 - 公司具备年产黄金109.817吨、白银1200吨、电解铜33.5万吨、硫酸168万吨的产能 [3] - 2025年公司黄金总生产量为42,133公斤，其中外购量为57,637.11公斤，返金量为2,420.38公斤 [6] - 公司复杂金精矿多元素综合回收项目具备年处理135万吨复杂金精矿的能力 [5] 在建项目与资本支出 - 截至2025年末，公司在建工程包括牟平辽上金矿（扩界、扩能）采选项目，累计投入约2.64亿元 [4] - 复杂金精矿多元素综合回收项目截至2025年末累计实际投入金额约14.39亿元 [4] - 辽上金矿项目截至2025年末建设进度为21.45%，预计2027年底投产 [8] 资产与会计处理 - 公司2025年计提存货减值，主要因3月中下旬黄金、白银、铜市场价格快速下跌，导致存货可变现净值低于成本 [9][10] - 衍生金融资产增加7.74亿元，主要受贵金属价格波动影响，包括期货合约持仓浮盈及临时定价采购协议中的嵌入式衍生工具公允价值变动收益 [11] - 公司减持所持万国黄金股份系基于战略规划和经营需求，旨在优化资源配置并满足资金需求，该投资采用权益法核算 [11] 战略与未来发展 - 公司一直有优质黄金矿业资源并购意向，将在有适当标的时参与 [12] - 关于控股股东江西铜业承诺的资产注入，公司表示将在石坞金矿42.24%矿权权益转入江西黄金后，再决策是否受让调整后的江西黄金股权 [12]

产品售价与进价 - 2026年第一季度钛白粉平均售价11,559.53元/吨，较2025年第一季度下降9.70%[1] - 2026年第一季度硫酸亚铁平均售价490.29元/吨，较2025年第一季度增长113.12%[1] - 2026年第一季度钛矿平均进价1,701.86元/吨，较2025年第一季度下降21.20%[3] - 2026年第一季度硫酸平均进价825.39元/吨，较2025年第一季度增长123.88%[3] 产品产销与收入 - 2026年第一季度钛白粉产量77,450.35吨，销量78,319.83吨，销售收入905,340,606.52元[2] - 2026年第一季度硫酸亚铁产量194,632.93吨，销量183,499.43吨，销售收入89,967,937.36元[2] - 2026年第一季度甲烷氯化物产量103,429.45吨，销量87,965.81吨，销售收入140,720,952.38元[2] - 2026年第一季度化肥产量34,967.90吨，销量34,180.10吨，销售收入117,127,655.00元[2] - 2026年第一季度原盐产量117,292.65吨，销售收入24,392,627.11元[2] - 2026年第一季度溴素产量231.60吨，销量400.50吨，销售收入15,230,017.69元[2]

业绩总结 - 2026年1 - 3月染料及中间体产量16,420.87吨，2025年同期16,501.16吨[4] - 2026年1 - 3月染料及中间体销量19,804.59吨，2025年同期16,751.72吨[4] - 2026年1 - 3月染料及中间体营收366,359,463.77元，2025年同期298,329,822.96元[4] - 2026年1 - 3月硫酸产量0.00吨，2025年同期0.00吨[4] - 2026年1 - 3月硫酸销量666.26吨，2025年同期91.60吨[4] - 2026年1 - 3月硫酸营收693,800.00元，2025年同期62,417.70元[4]

行业研究 海外硫酸供应短缺或最大影响全球 8%矿产铜供应 ——铜行业系列报告之十二 要点 事件：近期全球硫磺、硫酸因中东冲突价格上涨明显，截至 2026 年 4 月 24 日， 巴西、印度、北非硫磺现货价（CFR）为 940、798、845 美元/吨，较 2025 年 底上涨 72%、47%和 81%。据 SMM，刚果（金）硫磺到厂价已达 1500-2300 美元/吨，硫酸到厂价 1000-1400 美元/吨。 2025 年中东 5 国硫磺产量占全球 24%。据 USGS，2025 年全球硫磺产量约 8400 万吨，沙特 720 万吨、阿联酋 630 万吨、卡塔尔 310 万吨、伊朗 210 万吨、科 威特 130 万吨，合计占比约 24%。硫磺是油气生产的副产品，中东冲突以来， 霍尔木兹海峡运输受阻且部分油气生产装置受损，中东硫磺短期难以完全恢复。 刚果（金）、智利 2025 年湿法铜产量合计占全球矿产铜产量 17%。据 ICSG 统 计，2025 年全球矿产铜产量 2312.6万吨，其中湿法铜491.8万吨，占比约21.3%。 其中，智利矿产铜产量 541.5 万吨（湿法铜 114 万吨，占比 21%）； ...

产量与销量 - 重铬酸盐产量3.42万吨、销量3.38万吨[1] - 铬的氧化物产量11.51万吨、销量11.41万吨[1] - 铬盐联产产品产量3.50万吨、销量3.63万吨[1] - 超细氢氧化铝产量5.30万吨、销量4.60万吨[1] - 铬基冶金材料产量2.67万吨、销量2.36万吨[1] 营业收入 - 重铬酸盐营业收入32,660.64万元[1] - 铬的氧化物营业收入235,867.15万元[1] - 铬盐联产产品营业收入39,580.92万元[1] - 超细氢氧化铝营业收入16,864.75万元[1] - 铬基冶金材料营业收入67,064.44万元[1] 价格变化 - 重铬酸盐2025年平均售价9,675.80元/吨，较2024年下降8.19%[2] - 铬的氧化物2025年平均售价20,669.26元/吨，较2024年下降1.63%[2] - 铬盐联产产品2025年平均售价10,892.18元/吨，较2024年下降8.70%[2] - 铬铁矿2025年平均采购价2,477.39元/吨，较2024年下降9.10%[3] - 硫酸2025年平均采购价526.52元/吨，较2024年上涨112.39%[3]

湖北振华化学股份有限公司 2026 年第一季度主要经营数据公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。 证券代码：603067 证券简称：振华股份 公告编号：2026-040 | （二）主要原材料的价格变动情况（不含税） | | --- | | 主要原材料 | 年第一季度平均 2025 采购价（元/吨） | | 2026年第一季度平均 采购价（元/吨） | 变动比例（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | | 铬铁矿 | | 2,275.82 | 2,648.31 | 16.37% | | 纯碱 | | 1,284.53 | 1,048.03 | -18.41% | | 块煤 | | 862.70 | 816.75 | -5.33% | | 硫酸 | | 357.70 | 956.46 | 167.39% | 三、报告期内无其他对公司生产经营具有重大影响的事项。 四、其他说明 以上经营数据未经审计，为投资者及时了解公司生产经营情况之用，并未对 公司未来经营情况作出任何明示或默示的 ...