证券研究报告|行业研究周报 [Table_Date] 2026 年 5 月 9 日 [Table_Title] 避险情绪与通胀对冲双轮驱动，金属价格上涨 [Table_Title2] 有色-基本金属行业周报 [Table_Summary] 报告摘要: ►贵金属：避险情绪与通胀对冲双轮驱动，金价逆宏 观压力强势突围 本周 COMEX 黄金上涨 2.12%至 4,723.70 美元/盎司， COMEX 白银上涨 6.59%至 80.84 美元/盎司。SHFE 黄金上涨 2.17%至 1,038.22 元/克，SHFE 白银上涨 9.40%至 19,840.00 元/ 千克。 本周金银比下跌 4.19%至 58.44。本周 SPDR 黄金 ETF 持 仓减少 56,981.37 金 衡盎 司 ， SLV 白 银 ETF 持仓增加 200,055.90 盎司。 周一，美国 3 月工厂订单月率 1.5%，预期 0.5%，前值由 0.00%修正为 0.3%。 周二，美国 4 月标普全球服务业 PMI 终值 51，前值 51.3。美国 4 月 ISM 非制造业 PMI 53.6，预期 53.7，前值 54。美国 3 月 J ...

以下文章来源于中新经纬 ，作者董文博 中新经纬是由中国新闻社主办的财经新媒体，拥有中国互联网新闻信息采编发布服务资质。以手机客户端（APP）等为主要传播平台，以"权威、前瞻、专 业、亲和"为特色宗旨，传播财经资讯、解读经济政策、讲述商界故事，打造精英的财经资讯平台。 一周交割结束，黄金价格反攻。本周，市场日益忧虑通胀和利率上升，同时憧憬美伊和谈，现货黄金跌破4500美元/盎司后快速反弹，最高触及 4764.73美元/盎司，周内累计涨幅达2.15%。 中新经纬 . 现货黄金价格走势（周线） 来源： Wind 霍尔木兹海峡已封锁超 70天，每一次对峙都会蔓延至金融资产。如今，谈判桌上接近达成协议的风声传出，黄金下一步如何走？ 01 美伊僵持之下，黄金ETF迎逆转 据伊朗塔斯尼姆通讯社 5月8日报道，伊朗正在制定霍尔木兹海峡相关法律草案。美国总统特朗普同日在白宫对媒体表示，美国可能会恢复旨在疏导 霍尔木兹海峡受困船只的"自由计划"行动，并预计当晚会收到伊朗方面对美国所提美伊协议方案的回复。 当前美伊双方之间维持着微妙平衡。截至美东时间周五收盘，现货黄金涨 0.61%，报4713.56美元/盎司；COMEX黄金涨0. ...

黄金的本质与驱动逻辑 - 黄金被视为一种对抗秩序混乱的本能选择，当人们对金融系统感到不安全时，会转向这种古老的财富储藏方式，这本质是对未来秩序的不信任投票[7] - 各国央行增持黄金如同向储蓄罐存钱，其集体行为会推高金价并吸引投机资金，形成自我强化的上涨过程；当区域爆发真实危机，持有者大规模抛售以应对现实困境（如转移财富、支付债务）时，则可能引发历史级别的兑现行情[8] - 黄金在危机中成功变现证明了其良好的流动性和该逻辑的有效性，储蓄罐在需要时被打碎，里面的东西确实可用[8] 美联储政策与黄金定价环境 - 当前市场有观点认为油价上涨会引发加息预期并压制金价，但此逻辑忽略了美国债务规模已处于历史前所未有量级的根本变化，债务占GDP比例超过120%，每年利息支出已超过国防预算[10] - 在此高债务背景下，美联储实际加息空间已极为有限，因其将导致债务利息成本以惊人速度膨胀；美联储可能更多采取组合拳：口头强硬表态管理预期、象征性小幅加息、财政补贴压制关键价格、等待外部条件改变[10] - 美联储已从一个货币政策机构转变为预期管理机构，工具箱里可用工具越来越少；刻舟求剑地用1980年代加息逻辑分析当前情况忽略了这一差异[10] 滞胀环境下的黄金供需动态 - 在石油危机引发的滞胀环境下，黄金面临多股力量角力：一边是受生活压力压垮的散户和财政吃紧的国家（如俄罗斯、波兰）可能抛售黄金；另一边是仍有战略意图的新兴市场央行（如中国、印度、巴西）在持续买入，其动机是去美元化和分散储备风险，而非追求收益[12] - 发达经济体央行（如美联储、欧洲央行）本就持有大量黄金，既无需增持，也不会因生活拮据而卖出，因此形成一种拉锯局面[12] - 这种供需拉锯不会简单复制1980年代那种长达二十年的熊市，但剧烈震荡和阶段性的大幅回调是完全可能发生的[13] 地域视角下的黄金角色与美元悖论 - 对于大多数中国投资者，购买黄金主要是一种投资行为，旨在资产保值增值并获得超过通胀的回报[15] - 对于弱秩序区域的普通人，黄金的意义不同：它是在本国法币可能大幅贬值甚至崩溃时，保存和转移财富的工具，可能不是可选项而是必需品；未来不同秩序稳定地区的法币兑换黄金的汇率可能出现极大分化[15] - 存在“看空美国信用，但做多美元”的矛盾观点：长期看美国债务不可持续，美元购买力走弱，美债地位动摇；但短期危机窗口内，美元反而会走强，因为全球债务、贸易和结算多以美元计价，流动性危机时各方必须抢购美元偿债避险，这并非因为美元优质，而是其他货币在同等压力下会更快崩溃[16] - 2008年金融危机是最典型例子，美国是危机震源，但美元在危机期间却大幅升值[17] 黄金投资的动态配置框架 - 黄金未来需求取决于三个动态变量：世界秩序指数是在上升还是下降；黄金的流动性是否足够好，能否在需要时快速变现；人们手里是否有足够的闲钱能够持续买入黄金[19] - 基于这三个问题的答案动态变化，黄金的配置逻辑也应是动态的，而非一次性押注[19] - 无论持有何种资产，成本优势、仓位管理和流动性把握都缺一不可；在市场反弹时适当减仓、保留足够流动性，是在极端情境下能撑到最后的前提条件[19]

我国央行持续增持黄金的驱动因素与逻辑 - 我国央行已连续18个月增持黄金，截至4月末官方黄金储备为7464万盎司，较上月增加26万盎司[2][3] - 储备结构优化、美元体系信用弱化及地缘不确定性抬升是央行中长期配置黄金的核心驱动因素[6] - 储备多元化和去美元化诉求是核心逻辑，增持黄金有助于降低对美元资产的单一依赖，提高储备组合的安全性和抗冲击能力[6] - 4月购金提速体现出逢调整增配的特征，金价阶段性回调为中长期资金提供了更好的配置窗口[6] - 4月国际油价大幅升高、全球货币宽松预期降温导致金价震荡下行，为央行提供了增持时机[7] - 目前我国官方储备中黄金储备占比仍明显低于全球平均水平，增持空间较大[7] - 黄金是全球广泛接受的最终支付手段，央行增持能够增强主权货币信用，为稳慎推进人民币国际化创造有利条件[7] 全球央行购金趋势与新兴市场的主导作用 - 央行购金行为是市场重要风向标，2022年至2024年全球央行每年净购金均超1000吨[2][13] - 自全球金融危机后，全球央行从黄金净出售方转变为净购买方，近五年趋势显著加速[18] - 购金主体已由过去的欧洲央行转变为新兴市场国家央行，如波兰、新加坡、卡塔尔以及中国等[18] - 2022年全球央行购金量达1080吨，创1967年以来最高年度纪录，2023年购入1051吨，2024年购入1045吨，整体保持高位[18] - 自20世纪60年代开始，发达国家央行持有的黄金实物存量呈趋势性下降，但过去20年来变化不大，期间增持主要来自新兴市场和发展中国家央行[13] - 波兰央行在2021年一次性增持100吨黄金，2023年又增持130吨，并计划将黄金储备占比提升至20%[18] - 2024年亚洲黄金ETF持仓占比从2023年的3.3%上升至8.9%，亚洲交易时段对金价的贡献也显著增加[17] 黄金的战略地位与未来展望 - 在全球地缘政治与贸易环境复杂多变的背景下，外汇储备多元化配置需求不断提升，凸显了黄金作为战略储备资产的重要地位[6] - 黄金兼具无主权信用风险、全球流动性和跨周期保值属性[6] - 当前黄金市值与美国M2的比值为1.09，而历史最高值为1.94，意味着黄金价格仍有较高上涨空间，反映黄金在美元信用弱化过程中的估值修复潜力[17] - 2025年《巴塞尔协议Ⅲ》的实施将进一步强化银行业对实物黄金的需求，提升黄金在金融体系中的地位[17] - 国际政治经济格局摩擦不断，黄金货币属性重新回归，成为主权国家和居民共同追捧的资产[20] - 全球储备格局正从“美元独大”转向“美元、黄金与其他货币并重”的多元结构，各国央行持续增持黄金以对冲美元风险[20] - 在新兴市场和数字金融推动下，黄金有望演进为“数字货币锚”，例如探索以自有黄金储备为基础发行数字货币，用于能源和大宗商品结算[20] 中国黄金市场供需与投资动态 - 2026年一季度我国黄金消费量303.292吨，同比增长4.41%[9][10] - 消费结构分化显著：金条及金币消费量202.062吨，同比增长46.40%；黄金首饰消费量84.620吨，同比下降37.10%；工业及其他用金16.610吨，同比下降7.43%[10] - 黄金投资需求强劲，金条、金币成为市场热门投资品类，银行销售渠道金条销量大幅增长[10] - 受国际金价高位运行且大幅波动影响，国内黄金首饰消费持续承压，高金价也推高了工业企业用金成本[10] - 2026年一季度我国黄金产量81.065吨，同比下降7.08%，部分因行业集中开展安全检查及企业停产检修影响[9][10] - 一季度大型黄金集团境外矿产金产量24.173吨，同比增长30.77%[10] - 一季度国内黄金ETF增仓量为50.438吨，同比增长114.88%，截至3月底国内黄金ETF持仓量为298.289吨[12] - 一季度上海黄金交易所全部黄金品种成交额双边15.68万亿元，同比上升46.58%；上海期货交易所全部黄金期货期权成交额双边56.83万亿元，同比上升86.18%[11]

2026 年 05 月 09 日 4 月行业信息回顾与思考 策略专题研究报告 证券研究报告 策略组 分析师：牟一凌（执业 S1130525060002 ） mouyiling ＠gjzq.com.cn 分析师：沈心怡（执业 S1130525070002 ） shenxinyi＠gjzq.com.cn 楼市"小阳春"能否带来地产链的景气回升 楼市"小阳春"能否带来地产链的景气回升： 总结：4 月一线城市在优质供给释放与二手房"以价换量"中迎来楼市的"小阳春"，结合各城市当前库存去化周期 来看，本轮楼市"由点及面"的全面复苏较难实现。本轮地产的改善更接近于核心城市的阶段性企稳回升，而非全国 层面的周期反转，房企投资依旧低迷，地产链景气度的改善仍需政策支持。 数据基于公开数据整理，可能存在信息滞后、不全面的风险。 敬请参阅最后一页特别声明 1 1）4 月楼市回顾：核心城市成交面积显著回暖，迎来楼市"小阳春"，但全国层面分化加剧。4 月房地产市场呈现典 型的结构性修复特征，一线城市成为主要亮点。新房成交面积同比增速由负转正，较前值大幅改善；二手房成交延续 高景气，上海、广州网签量创近 10 年同期新高。相比之下，全国 ...

黄金生产情况 - 2026年一季度国内黄金总产量为81.065吨，同比下降7.08% [2] - 国内原料产金量为81.065吨，同比下降7.08% [2] - 进口原料产金量为55.165吨，同比增长2.94% [2] - 大型黄金集团境外矿产金产量强劲释放，达24.173吨，同比增长30.77% [2] 黄金消费情况 - 2026年一季度黄金消费总量为303.292吨，同比增长4.41% [2] - 黄金首饰消费量为84.620吨，同比下降37.10% [2] - 金条及金币消费量为202.062吨，同比增长46.40% [2] - 工业及其他用金量为16.610吨，同比下降7.43% [2] 市场交易与投资 - 上海黄金交易所全部黄金品种双边成交量为1.45万吨，同比下降9.61%，双边成交额为15.68万亿元，同比上升46.58% [3] - 上海期货交易所全部黄金期货期权双边成交量为6.76万吨，同比上升22.08%，双边成交额为56.83万亿元，同比上升86.18% [3] - 一季度国内黄金ETF增仓量为50.438吨，同比增长114.88% [3] - 截至2026年3月底，国内黄金ETF持仓量为298.289吨 [3] 黄金价格与市场运行 - 3月末上海黄金交易所Au9999黄金收盘价为每克1018.90元，较年初开盘价上涨2.92% [3] - 一季度黄金、白银、铂和钯价格接连刷新历史新高，行情剧烈波动 [3]

财务表现与风险 - 2026年第一季度财务费用飙升至1665.30万元，而去年同期为-73.61万元（净收益），同比增幅达2362.19%，主要原因是汇兑损益变动 [3] - 2026年第一季度收入及利润环比下降，主要原因是黄金产量减少，由设备检修和维护导致 [10] - 公司长期待摊费用在一季度增长272%，原因是加纳当地政府矿权政策收紧产生的费用增加 [4] - 公司持有大量美元现金，同时存在人民币有息负债，原因是美元存款利率高于人民币贷款利率 [6] 生产与项目进展 - 2025年度实际黄金产量为658公斤，完成了此前500-700公斤的产量目标 [7] - FGM矿区日处理8000吨选厂项目已基本完成投产试运行前各项筹备工作，公司正全力推进剩余工程建设，力争早日正式投产 [10] - FGM选厂开始运行后，会适量使用其他矿区的原生矿，其他三个矿区（Akroma等）与FGM选厂间隔约45分钟车程 [9] - 坦桑尼亚光伏发电项目已有2个电站在2025年并网发电，其中第一个电站在2025年7月产生收入约8万美元；2026年另有2个电站在建中 [6][7] 未来计划与投资 - 公司目前暂无再建新选矿厂、并购新金矿或更名为“晓程黄金”的计划 [2][4] - 关于前期购入的GE发电设备，公司会考虑其后续使用方向，有新进展将及时公告 [2] - 公司表示会根据实际经营情况综合考虑是否进一步增加杠杆以扩大生产 [2] 海外运营与政策风险 - 公司主要海外收入以美元和加纳塞地结算，受汇率波动影响显著，公司正采取管控措施降低其不利影响 [3] - 针对加纳政府“露天采矿要加纳本地控股公司采矿”的新规，公司正在进行政策影响评估，目前认为对生产经营无重大不利影响 [2] - 财务费用中的利息支出主要来源于加纳金矿环境治理基金 [6] 资源勘探与信息披露 - 公司表示黄金储量勘探工作一切正常，后续如有重要进展将适时说明 [7][9][10] - 关于勘探工作详情未在2025年报中重点阐述的问题，公司回应称持续开展相关工作，重要进展将予以说明 [7][8] - FGM矿区的地采出矿时间目前尚不确定 [9] - 公司表示FGM选厂正式投产或试运行的进展将在定期报告中披露 [7]

文章核心观点 - 华尔街交易叙事正从“TACO”转向“NACHO”，即市场认为霍尔木兹海峡不可能在短期内重开，并开始将海峡持续封锁视为宏观环境的“常态化特征”进行交易 [5] - 市场已逐渐从“交易地缘政治危机的解决”转向“交易僵局的持续”，投资者在油市、航运保险和利率市场等领域重新布局，以反映对局势长期化的预期 [5][8][13] 市场叙事与逻辑转变 - “NACHO”是“Not A Chance Hormuz Opens”的缩写，其兴起源于市场对特朗普政府言论未能推动实质进展的失望，以及对快速解决方案期待的放弃 [5] - 与“TACO”交易同步演绎，“TACO”代表“Trump Always Chickens Out”，市场对达成和平协议仍持审慎乐观，但需要看到切实协议才能恢复对美联储大幅降息的积极预期 [11][12] 原油市场影响 - 布伦特原油价格虽从4月底每桶126美元的战时高点回落，但仍交投于100美元上方，较中东冲突升级前的水平高出逾38% [6] - 若每桶100美元成为未来一至三个月的新常态，黄金在每盎司5000美元附近的上行动能将面临挑战；反之，若油价因和平协议降至80美元，金价或迅速突破5000美元并考验5500美元 [12] 航运与保险市场信号 - 霍尔木兹海峡过境船只的战争险溢价在3月高峰期一度飙升至船体价值的约2.5%，而战前仅约0.1% [8] - 当前保险溢价水平仍约为战前的八倍，保险公司并未将此视为短期能解决的事件，其定价比油价更能反映市场对局势持续性的真实判断 [10][11] 利率与风险资产市场分化 - 利率市场已清晰反映出对能源冲击长期化的担忧，短端利率急剧重新定价，大多数收益率曲线出现显著平坦化 [13] - 股票等广泛风险资产表现相对平静，而油市、航运保险和利率市场已明显将持续封锁纳入定价，市场内部出现分化 [13] 局势前景与市场影响 - 封锁正在损害伊朗自身的出口收入，且其他国家也在施压要求重开海峡，这些是推动局势最终转变的潜在力量 [15] - 霍尔木兹危机对宏观格局的结构性影响，可能远比此前预期更为深远和持久，市场开始接受前路曲折的现实 [16]

Happy Friday, traders. Welcome to our weekly market wrap, where we take a look back at these last five trading days with a focus on the market news, economic data, and headlines that had the most impact on gold prices and other key correlated assets—and may continue to in the future. Here's what you need to know: So, What Kind of a Week Has It Been? Propelled by a return to optimism around the currently tenuous ceasefire between the US, its allies, and Iran, and the potential for a peace agreement in the ne ...

报告行业投资评级 - 黄金投资评级为三颗星，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会；白银投资评级为三颗星，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] 报告的核心观点 - 隔夜贵金属震荡，特朗普称对与伊朗达成框架协议持乐观态度，市场对战争缓和前景同样乐观，但霍尔木兹海峡依然封闭，美伊发生小规模交火，局势仍不稳定，贵金属测试4月中旬反弹高点阻力，数据方面关注今晚美国非农就业数据指引 [1] 根据相关目录分别进行总结 中东局势 - 美伊发生交火，伊朗称美军袭击油轮并空袭沿海地区，伊朗击落“敌对飞行器”，打击三艘美军驱逐舰；美军称穿越海峡时遭袭，对伊朗港口实施打击，但此举不意味着战争的重启或停火协议的终结，无意升级局势 [2] - 伊朗尚未就美方案作出任何回应 [2] - 特朗普称如果伊朗不迅速签署协议，将以更猛烈、更激烈的手段对付他们 [2] - 伊朗首都德黑兰西部启动防空系统，据报迪拜传出爆炸声 [2] - 伊朗总统称近期与最高领袖会面 [2] - 中东媒体称美伊已就缓解美国海上封锁达成共识 [2] - 美情报称伊朗可在特朗普封锁下至少支撑三至四个月 [2] - 美媒称沙特、科威特恢复美军基地与领空使用权；半岛电视台援引美官员辟谣有关重启“自由行动”的报道不实 [2] - 美国国务院官员称黎巴嫩与以色列将于下周四、周五在华盛顿举行会谈 [2] 黄金储备 - 中国4月末黄金储备报7464万盎司（约2321.56吨），环比增加26万盎司（约8.09吨），3月末为7438万盎司（约2313.48吨），为连续第18个月增持黄金 [2] - 波兰目前有595吨黄金储备，将继续增持黄金，目标700吨 [3] 黄金ETF - 4月全球黄金ETF转为净流入，亚洲连续八月净流入 [3]