基金业绩表现 - 伦敦公司收益股票策略基金在2025年第四季度总回报率下跌1.4%（净回报率下跌1.6%）[1] - 该基金表现逊于同期上涨3.8%的罗素1000价值指数 主要原因是股票选择拖累了相对表现[1] - 2025全年 该基金总回报率为+14.4%（净回报+13.5%） 略低于基准指数+15.9%的涨幅[1] 市场环境与影响因素 - 2025年第四季度美国股市延续涨势 罗素3000指数上涨2.4% 标普500指数涨幅相近[1] - 市场上涨受到强劲的盈利增长、美联储进一步降息以及贸易紧张局势缓和的支撑[1] - 市场同时面临劳动力市场疲软、人工智能投资受到审查以及政府长期停摆的阻力[1] - 当季价值因子引领回报 而市场环境更青睐高贝塔值和更具周期敏感性的板块[1] 基金策略与持仓特点 - 基金在2025年第四季度的表现符合其长期上行捕获目标[1] - 基金表现受到“质量”、“收益”和“低波动性”因子面临挑战性背景的影响[1] - 基金缺乏直接的银行敞口 并且偏向“质量”和“收益”导向型股票 这在当季市场环境中构成了阻力[1] 重点持股分析：康明斯公司 - 康明斯公司是一家设计制造发动机、发电系统及相关技术的公司 产品应用于商用车、工业设备和能源领域[2] - 截至2026年3月11日 康明斯股价约为每股556.14美元 市值约768.4亿美元 其52周股价区间在260.02美元至617.98美元之间[2] - 康明斯在2025年第四季度表现强劲 主要驱动力是电力系统部门因数据中心需求而走强[3] - 公路卡车市场仍然疲软 但有迹象表明8级卡车的交付量正接近底部[3] - 康明斯是全球少数能够支持大规模数据中心备用电力需求的供应商之一[3] - 作为重型柴油发动机的市场领导者 其多元化的业务组合、各业务板块强大的竞争地位以及高利润的售后市场业务 为长期增长提供了坚实基础[3]

公司社区融合与品牌形象 - 潍柴通过一系列切实且可持续的公益项目 展现其超越商业的人文关怀 深度融入当地社区[1] - 公司以“我们是一家人”为理念 将人文关怀融入全球扩张的各个方面 为当地社区带来积极影响[1] 具体公益举措与影响 - 在法国 子公司博杜安将蓝色发动机涂成粉色并发起筹款活动 每售出一台粉色发动机便向居里研究所捐赠500欧元 支持乳腺癌临床研究和新疗法开发[1] - 在德国 子公司LHY将公益融入日常企业文化 定期举办慈善抽奖和筹款活动鼓励员工参与 2023年善款用于支持阿沙芬堡的临终关怀 2024年转向支持下美因地区的电话心理咨询工作[1] - 公司选择德国最受关注的社会健康问题作为慈善重点 将冰冷的工业产品与温暖的生命关怀结合 以独特方式注入法式浪漫 将“发动机”转变为传递希望与活力的“爱心引擎”[1]

文章核心观点 - 美国推动数据中心自备电力 预计将显著提升对瓦锡兰更环保、高效产品的需求 并支撑其未来两年服务人员数量的“两位数”百分比增长[1] 政策与市场环境 - 白宫计划于3月4日与微软、亚马逊和Meta等科技公司会面 以制定应对AI数据中心需求激增导致电力成本上升的计划[1] - 数据中心电力与水资源使用问题已成为今年美国中期选举前的热点议题[1] - 美国市场拥有全球约一半的数据中心 未来几年增长预计将激增[1] 公司业务与增长预期 - 瓦锡兰预计到2028年将其数据中心发动机的交付能力提高80%[1] - 公司已获得约1.2吉瓦的数据中心电力合同[1] - 公司约一半的营收来自发动机安装后的服务业务[1] - 公司目前在美国拥有约1000名员工 未来两年该数字可能实现两位数增长[1] 产品技术优势 - 瓦锡兰的发动机技术采用闭环冷却系统 其耗水量可比同类燃气轮机少“高达2000倍”[1] - 其发动机排放更低 并可降低20-35%的燃料成本[1] - 尽管第四季度订单未达预期 但数据中心业务是亮点[1] 行业挑战与应对 - 数据中心日益依赖燃气或柴油发电机提供备用电力 但部分设备消耗大量燃料和水[1] - 美国市场对相关技术人才需求强劲但供应紧张 公司首席执行官呼吁增加职业培训机会[1]

财务业绩 - 全年营收增长28.9%，主要由几乎所有报告类别（尤其是重型和大马力发动机）的销量增长驱动 [1] - 毛利率提升至16.5%，得益于产品结构向高利润的重型发动机倾斜以及持续的成本削减措施 [1] 市场表现与增长动力 - 数据中心市场成为关键增长引擎，MTU玉柴和玉柴品牌大马力发动机合计销量从750台增长至超过2000台 [1] - 在卡车和客车细分市场的份额增长显著超过行业平均水平，下半年重型卡车发动机销量同比增长146.1% [1] - 通过越南和泰国的新生产合作伙伴关系，以及扩大在墨西哥的客车发动机交付，加强了战略全球化努力 [1] 战略与研发投入 - 通过收购燃油喷射系统领导者南岳电控27.97%的股权，加强了供应链和技术护城河 [1] - 研发投入增加37.3%，以支持满足国六和Tier 4排放标准，并推进包括氢、甲醇和氨在内的替代燃料技术 [1]

核心观点 - 中国玉柴国际2025年下半年及全年业绩强劲增长，主要得益于发动机销量全面增长，特别是重型和高马力产品，以及数据中心发电机组需求激增 [4][7][10] 财务表现 - 2025年下半年收入同比增长33.5%至118亿元人民币（约17亿美元），全年收入增长20.9%至247亿元人民币（约35亿美元）[3][7][8] - 2025年下半年毛利率从去年同期的15.9%提升至18.9%，全年毛利率从14.7%提升至16.5%[3][8] - 2025年下半年每股基本及摊薄收益为4.57元人民币（0.65美元），去年同期为2.19元人民币，全年每股收益从8.21元人民币增至14.32元人民币（2.04美元）[3][9] - 2025年全年营业利润增长82.7%至11亿元人民币（1.552亿美元），营业利润率从3.1%提升至4.4%[9] - 2025年全年归属于股东的净利润增长66.3%至5.374亿元人民币（7650万美元）[9] - 销售及行政管理费用绝对值温和上升，但占收入比例从12.0%下降至9.4%[2] 销量与产品结构 - 2025年下半年发动机总销量增长28.7%至210,913台，全年总销量增长29.4%至461,309台[1][9] - 卡车和客车发动机销量是增长主力，下半年同比增长49.2%，其中卡车发动机销量增长59.4%[1] - 重型卡车发动机销量增长尤为显著，下半年同比增长100.61%，全年增长80.1%[1][9] - 非道路发动机销量下半年增长7.5%，全年增长13%，工业和船用及发电机组发动机均实现超过24%的全年增长，但农用发动机销量有所下降[1][9] - 增长主要由销量增长、销售结构向重型和高马力发动机转变以及持续的成本削减措施驱动[2] 增长驱动因素 - 数据中心需求成为亮点，2025年向数据中心销售的高马力发动机（MTU、玉柴动力及玉柴品牌）合计超过2,000台，远高于去年的750台[6][10] - 公司正在扩大产能以满足预期增长的发电机组发动机需求[10] - 管理层预计2026年数据中心相关需求将继续改善，但强调其前景与政府政策的不确定性相关[11] 研发与新技术 - 2025年下半年研发费用增长48%至8.849亿元人民币（1.245亿美元），全年增长37.3%至14亿元人民币（1.923亿美元）[14] - 包含资本化支出的全年总研发投入约为15亿元人民币（2.171亿美元），占收入的6.2%，与去年占比持平[5][14] - 研发重点包括提升国六/第四阶段排放标准发动机的效率和性能，以及推进氢、甲醇和氨燃烧技术等新能源产品[5][15] - 公司已开始为未来两三年内可能实施的国七排放标准做准备[15] 其他运营与战略事项 - 联营公司利润贡献在2025年同比增长9.4%，主要受MTU玉柴驱动[17] - MTU玉柴合资公司2025年净利润约为2.11亿元人民币，同比增长22%，收入增长超过30%[17] - 公司收购了专注于燃油喷射系统的南岳电控工业技术股份有限公司27.97%的股权，并成为专注于新兴创新技术的广西玉柴双创基金的有限合伙人，以加强技术能力和供应链韧性[18] - 公司间接子公司广西玉柴船电动力有限公司已于1月26日提交港交所上市申请，但上市仍需监管审核、批准并取决于市场条件[19] - 公司于2025年7月支付了每股普通股0.53美元的现金股息[20] - 截至2025年12月31日，现金及银行存款为79亿元人民币（11亿美元），高于2024年底的64亿元人民币[20]

财务数据和关键指标变化 - **2025年下半年业绩**：营收同比增长33.5%至人民币118亿元（17亿美元）[8] 总销量同比增长28.7%至210,913台[16] 毛利润同比增长58.4%至人民币22亿元（3.17亿美元），毛利率提升至18.9%[8] 营业利润同比增长993.1%至人民币4.692亿元（6670万美元）[8] 基本和稀释每股收益同比增长108.7%至人民币4.57元（0.65美元）[8] - **2025年全年业绩**：营收同比增长38.9%至人民币347亿元（35亿美元）[9] 毛利润同比增长44.3%至人民币41亿元（5.787亿美元），毛利率提升至16.5%[9] 营业利润同比增长82.7%至人民币11亿元（1.552亿美元）[9] 基本和稀释每股收益同比增长34.4%至人民币14.32元（2.4美元）[9] - **利润增长驱动因素**：增长主要源于销量提升，特别是重型和高马力发动机销量增加带来的销售结构变化，以及持续的成本削减措施[18][27] 销量增长也摊薄了固定成本，贡献了更好的毛利率[59] - **其他财务项目**：2025年下半年其他营业收入同比下降44.1%至人民币2.245亿元（3190万美元），主要由于政府补助减少[18] 2025年全年其他营业收入同比下降22.5%至人民币4.459亿元（6340万美元），主要由于银行利息收入和政府补助减少[27] 2025年下半年销售、一般及行政管理费用（SG&A）同比增长4.9%至人民币11亿元（1.577亿美元），占营收比例从2024年下半年的12%降至9.4%[20] 2025年全年SG&A同比增长14.3%至人民币21亿元（2.947亿美元），占营收比例从2024年的9.5%降至8.4%[28] 2025年下半年财务成本同比下降20.2%至人民币2960万元（420万美元），主要由于银行定期贷款和票据贴现减少[21] 2025年全年财务成本同比下降20.8%至人民币6180万元（880万美元）[29] - **税务与净利**：2025年下半年所得税费用为人民币2.135亿元（3040万美元）[22] 2025年全年所得税费用同比增长160%至人民币3.297亿元（646.9万美元），主要由于利润增加及递延税费用增加[30] 若剔除约人民币1亿元的非现金递延税资产减值，2025年全年有效税率约为20-21%[37][38] 2025年全年归母净利润同比增长66.3%至人民币5.374亿元（7650万美元）[31] - **资产负债表**：截至2025年12月31日，现金及银行存款为人民币79亿元（11亿美元）[14][32] 贸易及票据应收账款为人民币104亿元（15亿美元）[32] 存货为人民币56亿元（7.918亿美元）[32] 贸易及票据应付账款为人民币111亿元（16亿美元）[32] 短期及长期贷款为人民币20亿元（2.874亿美元）[33] 各条业务线数据和关键指标变化 - **卡车和客车发动机**：2025年下半年，卡车和客车发动机销量同比增长49.2%，远超中国汽车工业协会（CAAM）报告的13%的行业销量增速（不含汽油和电动车辆）[17] 其中，卡车发动机销量增长59.4%，重型卡车发动机销量同比飙升100.61%[17] 2025年全年，卡车和客车发动机总销量同比增长42.8%，而CAAM数据显示行业销量（不含汽油和电动车辆）仅增长4.5%[24] 全年卡车发动机销量增长50.7%，远超CAAM报告的5.9%的行业增速[24] 重型、中型和轻型卡车发动机销量在2025年分别同比增长80.1%、34.2%和67.6%[25] - **非道路发动机**：2025年全年，非道路发动机销量同比增长13%[10] 工业和船用及发电机组发动机销量均实现超34%的同比增长[10] 2025年下半年，非道路发动机销量同比增长7.5%，工业和船用及发电机组发动机销量均增长超22%，抵消了农业发动机销量的下滑[17] 2025年全年，工业和船用发动机销量均增长超24%[25] - **高马力发动机**：为数据中心提供可靠电力的备用发电机需求快速增长，推动了公司发动机业务的迅猛发展[10] 2025年，MTU、玉柴动力和玉柴品牌向数据中心销售的高马力发动机合计超过2,000台，远高于上一年的750台[10] 高马力发动机销量显著增加是利润和毛利率改善的主要贡献者之一[58] 各个市场数据和关键指标变化 - **数据中心市场**：数据中心对备用发电机的需求是2025年业务增长的亮点，预计2026年该领域需求将持续，并有望实现两位数增长[61][70] - **国际市场**：出口是重要的销售渠道，全球化程度不断提升[11] 在墨西哥，搭载玉柴天然气发动机的公交车交付量已达2,400台[11] 铸造厂开始向德国批量交付先进铸件[11] 公司正在扩大国际销售和服务支持办事处[11] 玉柴品牌发动机出口市场主要位于亚洲，约占销量的10%[86] 合资企业方面，出口机会占比超过20%-25%，且也在增长[86] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **产能扩张**：为满足发电用发动机的预期需求增长，产能扩张正在进行中[10] - **研发投入**：2025年全年研发费用同比增长37.3%至人民币14亿元（1.923亿美元）[11][27] 包括资本化成本在内的总研发支出为人民币15亿元（2.171亿美元），占营收的6.2%[12][28] 研发重点包括：提升国六和Tier 4排放标准发动机及发电用发动机的效率和性能[12] 开发使用氢、甲醇和氨燃烧技术的替代燃料发动机等新能源产品[12] 为未来2-3年可能推出的国七排放标准做准备[63] 持续改进产品以提高效率和燃油经济性[63] - **战略投资与合作**：公司收购了南岳天空河南工业技术公司27.97%的股权，该公司是燃油喷射系统领域的国家高新技术产业领导者[13] 公司成为广西玉柴双创基金（一支专注于投资新兴和创新技术的私募股权基金）的有限合伙人[13] 战略联盟和合资企业在2025年实现了9.4%的利润增长，主要得益于MTU玉柴的推动[12] - **资本市场动作**：间接子公司广西玉柴船电动力有限公司已于2026年1月26日向香港联交所提交上市申请[13] 2025年7月支付了每股普通股0.53美元的现金股息，以表明对股东价值创造的承诺[14] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2026年展望**：管理层认为提供明确指引具有挑战性，因为中国销售很大程度上受政府政策驱动[60] 2025年增长的一个重要驱动力是政府的“千辆换万量”等替换政策，该政策在2026年是否持续及力度如何尚不确定[60] 数据中心需求是亮点，预计2026年将保持并实现两位数增长[61] 非数据中心销售预计将与去年持平，前提是政府延续去年的政策[61] - **市场竞争与份额**：公司在卡车和客车发动机市场，特别是重型卡车领域，获得了显著的市场份额增长[17][24] 这得益于与主要整车制造商的合作取得成果，部分制造商的车型在2025年已开始使用玉柴发动机[74][77] 预计2026年在该领域将继续增长[77] - **供应链**：对于玉柴品牌高马力发动机，大部分零部件来自中国，供应端问题不大，但成本因原材料价格上涨而有所上升[81] 对于合资企业，来自德国合作伙伴的供应链存在瓶颈和限制，影响了部分零部件的供应[82] 其他重要信息 - **联营及合营企业业绩**：2025年下半年，来自联营及合营企业的财务业绩份额同比下降15.1%至人民币4970万元（710万美元），主要由于Y&C Engine Co., Ltd利润减少[21] 2025年全年，该份额同比增长9.4%至收益人民币1.111亿元（1580万美元），主要受MTU玉柴动力有限公司利润增长18.3%推动[30] MTU合资企业2025年净利润约为人民币2.11亿元，同比增长22%，营收增长超30%[52] - **订单与交付**：对于数据中心发动机业务，当前交付周期大约在3至4个月[83] - **天然气发动机技术**：公司拥有天然气发动机技术和产品，例如16VC发动机可用于发电，功率约2兆瓦[71] 但目前在中国或亚洲地区，数据中心客户出于成本考虑，尚未大规模采用天然气发动机[72] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2025年下半年有效税率较高（约44%）的原因 [37] - 回答：从全年看，税率高出约7%-8%主要是由于递延税差异。公司基于对未来利润的评估，计提了约人民币1亿元的递延税资产减值（非现金项目）。若剔除该影响，全年有效税率约为20-21%，与2024年相比变化仅约1-2%[37][38][39] 问题: 关于其他营业收入在2025年大幅下降的原因及2026年展望 [41] - 回答：下降主要由于政府补助减少。2025年收到的政府补助约为2024年的一半，这与中国政府收紧激励政策有关。预计2026年这一趋势可能延续[46][47] 问题: 关于MTU合资企业2025年的具体利润增长数据 [48] - 回答：MTU合资企业2025年净利润约为人民币2.11亿元，同比增长22%。营收增长超过30%。利润增速低于销量和营收增速的原因是产品结构变化，利润率较低的20缸发动机销量占比下降[52] 问题: 关于2025年下半年毛利率显著改善的原因，是否与更多发电机组交付有关 [55] - 回答：毛利率改善主要有两个原因：一是销量同比增长约30%，二是高马力发动机销量较去年大幅增加（从750台增至2,000台）。销量增长也带来了固定成本摊薄效应[58][59] 问题: 关于2026年业绩指引 [60] - 回答：在中国市场提供明确指引具有挑战性，因销售受政府政策影响大。2025年增长部分得益于车辆替换政策，该政策2026年是否持续尚不确定。数据中心需求是亮点，预计2026年将实现两位数增长。非数据中心销售若政策延续，预计与去年持平[60][61] 问题: 关于2026年研发费用增长预期及研发重点 [62] - 回答：研发费用通常约占营收的5%。研发重点包括：新能源领域（如增程式电动车、氨/甲醇/氢内燃机）、为国七排放标准做准备、以及对现有产品进行持续改进以提升效率和燃油经济性[62][63] 问题: 关于高马力发动机业务前景及公司是否有天然气发动机产品应对数据中心使用天然气发电的趋势 [69] - 回答：高马力发动机业务前景取决于互联网服务提供商建设数据中心的速度，预计2026年相比2025年仍会增长。公司拥有天然气发动机技术和产品（如16VC发动机，发电功率约2兆瓦），但目前在中国或亚洲地区，数据中心客户出于成本考虑，尚未采用天然气发动机[70][71][72] 问题: 关于2025年在卡车和客车发动机市场获得显著份额增长的原因及2026年展望 [73] - 回答：份额增长主要因为与主要整车制造商的合作取得成果，部分制造商的车型在2025年已开始使用玉柴发动机。预计2026年在该领域将继续增长[74][77] 问题: 关于数据中心发动机业务的订单积压（Backlog）情况以及供应链是否紧张 [80] - 回答：对于玉柴品牌高马力发动机，大部分零部件来自中国，供应问题不大，但成本因原材料价格上涨。对于合资企业，来自德国合作伙伴的供应链存在瓶颈和限制。当前交付周期大约在3至4个月[81][82][83] 问题: 关于欧洲出口业务，特别是大马力发动机的情况及展望 [84] - 回答：玉柴品牌发动机出口市场主要位于亚洲，约占销量的10%。合资企业方面，出口机会占比超过20%-25%，且也在增长，主要面向亚洲市场[86][87][88]

财务数据和关键指标变化 - **2025年下半年业绩**：营收同比增长33.5%至人民币118亿元（17亿美元）[8] 毛利率提升至18.9%[8] 营业利润同比增长993.1%至人民币4.692亿元（6670万美元）[8] 基本和稀释每股收益为人民币4.57元（0.65美元）[8] - **2025年全年业绩**：营收同比增长38.9%至人民币347亿元（35亿美元）[9] 毛利率提升至16.5%[9] 营业利润同比增长82.7%至人民币11亿元（1.552亿美元）[9] 基本和稀释每股收益同比增长34.4%至人民币14.32元（2.4美元）[9] - **销量与成本结构**：2025年下半年发动机总销量同比增长28.7%至210,913台[16] 毛利率增长主要得益于销量提升、重型/大马力发动机销售结构变化以及持续的成本削减举措[18] 研发费用同比增长48%至人民币8.849亿元（1.245亿美元）[19] 销售及行政管理费用占营收比例从去年下半年的12%降至9.4%[20] - **资产负债表**：截至2025年12月31日，现金及银行存款为人民币79亿元（11亿美元）[32] 贸易及应收票据为人民币104亿元（15亿美元）[32] 存货为人民币56亿元（7.918亿美元）[32] 短期及长期贷款和借款为人民币20亿元（2.874亿美元）[32] 各条业务线数据和关键指标变化 - **卡车与客车发动机**：2025年下半年卡车和客车发动机销量同比增长49.2%[17] 其中重型卡车发动机销量同比增长100.61%[17] 2025年全年卡车发动机总销量同比增长50.7%[24] 重型卡车发动机销量同比增长80.1%[25] - **非道路用发动机**：2025年全年非道路用发动机销量同比增长13%[10] 其中工业和船用/发电机组发动机销量均增长超过24%[25] 2025年船用和发电机组发动机销量增长超过34%[10] - **大马力发动机与数据中心**：2025年向数据中心销售的MTU、玉柴动力及玉柴品牌大马力发动机合计超过2,000台，远高于上年的750台[10] 各个市场数据和关键指标变化 - **中国市场**：公司销量增长显著跑赢行业，2025年下半年卡车和客车发动机销量增长49.2%，而根据中汽协数据，同期卡车和客车（不含汽油和电动车辆）市场份额增长仅为13%[17] 2025年全年卡车发动机销量增长50.7%，而中汽协数据显示行业卡车销量仅增长5.9%[24] - **出口与国际市场**：出口是重要的销售渠道[11] 在墨西哥，搭载玉柴天然气发动机的公交车已交付，使在墨西哥新莱昂州运营的玉柴发动机总数达到2,400台[11] 铸造厂开始向德国批量交付先进铸件[11] 玉柴品牌发动机出口市场约占10%，主要在亚洲[88] 合资企业方面有超过20%-25%的出口机会，同样主要在亚洲[88][89] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **产能与供应链**：为满足发电用发动机预期增长的需求，产能扩张正在进行中[10] 通过收购南岳电控工业技术公司27.97%的股权，加强了在燃油喷射系统等关键技术领域的供应链韧性和技术能力[12][13] - **产品研发方向**：研发重点包括提升国六和Tier 4排放标准发动机以及发电用发动机的效率和性能[12] 持续开发新能源产品，包括使用氢、甲醇和氨燃烧技术的替代燃料发动机[12] 同时为未来两三年可能推出的国七排放标准进行研发准备[63] - **资本运作与子公司发展**：作为有限合伙人参与了广西玉柴双创基金[13] 间接子公司广西玉柴船电动力有限公司已于2026年1月26日向香港联交所提交上市申请[13] - **股东回报**：2025年7月支付了每股普通股0.53美元（或0.53%）的现金股息，以展示对股东价值创造的承诺[14] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **行业驱动因素**：2025年的增长部分得益于政府政策（如“国三”淘汰）的推动[60] 数据中心对备用发电机的快速需求为公司发动机带来了快速增长[10] - **2026年展望**：管理层认为提供明确指引具有挑战性，因其很大程度上取决于政府政策的延续性[60] 数据中心需求预计将持续，并有望在2026年实现两位数增长[61] 非数据中心业务销售预计与去年大致持平，前提是政府延续去年的政策[61] 预计重型卡车发动机领域在2026年将继续增长[78] - **大马力发动机业务**：该业务前景取决于互联网服务提供商建设数据中心的速度，预计2026年相比2025年仍将增长[71] 其他重要信息 - **研发投入占比**：2025年下半年总研发支出（含资本化部分）占营收的8.3%[19] 2025年全年总研发支出占营收的6.2%[28] - **联营及合营企业业绩**：2025年全年，来自联营及合营企业的财务业绩收入同比增长9.4%至人民币1.111亿元（1580万美元）[30] 主要得益于MTU玉柴动力有限公司18.3%的利润增长[30] - **税率说明**：2025年下半年所得税费用较高，部分原因是计提了约人民币1亿元的非现金递延所得税资产减值[38][39] 若剔除该影响，全年实际税率约为20%-21%[39] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：关于2025年下半年较高的有效税率（约44%）[38] - **回答**：税率较高主要由于计提了约人民币1亿元的非现金递延所得税资产减值[38] 这是基于对未来所有实体盈利能力的评估，根据会计准则要求进行的调整[39] 若剔除该影响，2025年全年实际税率约为20%-21%，与2024年相比变化仅约1%-2%[39][40] 问题：关于其他经营收入在2025年大幅下降的原因及2026年展望[42] - **回答**：下降主要由于政府补助减少[46] 2025年收到的政府补助相比2024年减少了一半[46] 对于该趋势是否会延续，管理层表示难以预测政府激励政策，但认为2025年的趋势可能会保持[46][47] 问题：关于合营企业（特别是MTU合资公司）的利润详情[48] - **回答**：MTU合资公司2025年净利润约为人民币2.11亿元，同比增长22%[52] 其销量和收入增长超过30%，但利润增速低于收入，原因是产品结构变化，利润率较低的20缸发动机销量减少[52] 问题：关于2025年下半年毛利率大幅提升的原因[55] - **回答**：毛利率提升主要归因于：1) 发动机销量增长约30%带来的规模效应[58]；2) 大马力发动机销量显著增加（从750台增至2,000台）带来的产品结构优化[58]；3) 销量增长对固定成本的分摊效应[59] 问题：关于2026年业绩指引[60] - **回答**：在中国市场提供指引具有挑战性，因其受政府政策影响大[60] 数据中心需求是亮点，预计2026年将实现两位数增长[61] 非数据中心业务销售预计与去年大致持平，前提是政府延续去年的政策[61] 问题：关于2026年研发费用增长预期及研发重点[62] - **回答**：研发费用通常占营收约5%左右[62] 研发重点包括：1) 新能源领域，如增程式电动车系统[62]；2) 氨、甲醇、氢内燃机等新能源系统[63]；3) 为未来可能推出的国七排放标准做准备[63]；4) 现有产品的持续改进以提升效率和燃油经济性[63] 问题：关于大马力发动机业务前景及对卡特彼勒将往复式发电机用于数据中心主电源趋势的看法[70] - **回答**：大马力发动机业务前景取决于数据中心建设速度，预计2026年仍将增长[71] 公司拥有天然气发动机技术和产品，可用于发电，功率约2兆瓦[72] 但目前在中国或亚洲地区，数据中心客户出于成本考虑，尚未采用天然气发动机用于AI数据中心[73] 问题：关于2025年在卡车和客车发动机市场显著获得份额的原因及2026年展望[74] - **回答**：份额增长主要因为公司与主要整车制造商的合作取得成果，去年有两家整车制造商完成了对公司发动机的认证和适配，特别是在重型卡车领域[75][78] 预计这一增长在2026年将继续，除非发生不可预见的情况[78] 问题：关于数据中心业务订单积压情况及供应链是否紧张[81] - **回答**：对于玉柴品牌大马力发动机，大部分零部件来自中国，供应问题不大，但成本因原材料价格上涨而有所上升[82] 对于合资企业方面，由于部分供应链来自德国合作伙伴，存在一些瓶颈和限制[83] 目前订单交付周期大约在3至4个月[84] 问题：关于欧洲出口业务，特别是大马力发动机的情况[85] - **回答**：玉柴品牌发动机出口约占10%，主要在亚洲市场[88] 合资企业方面有超过20%-25%的出口机会，同样主要在亚洲市场增长[88][89]

财务数据和关键指标变化 - **2025年下半年业绩**：营收同比增长33.5%至118亿元人民币（17亿美元）[6]；毛利润同比增长58.4%至22亿元人民币（3.17亿美元），毛利率提升至18.9%[6]；营业利润同比增长993.1%至4.692亿元人民币（6670万美元）[6]；基本和摊薄每股收益同比增长108.7%至4.57元人民币（0.65美元）[6] - **2025年全年业绩**：营收同比增长38.9%至347亿元人民币（35亿美元）[7]；毛利润同比增长44.3%至41亿元人民币（5.787亿美元），毛利率提升至16.5%[7]；营业利润同比增长82.7%至11亿元人民币（1.552亿美元）[7]；基本和摊薄每股收益同比增长34.4%至14.32元人民币（2.4美元）[7] - **2025年下半年销量**：发动机总销量同比增长28.7%至210,913台[13]；卡车和客车发动机销量同比增长49.2%[14]；其中重型卡车发动机销量同比增长100.61%[14]；非道路发动机销量同比增长7.5%，工业和船用/发电机组发动机销量均增长超过22%[14] - **2025年全年销量**：发动机总销量同比增长29.4%至461,309台[21]；卡车和客车发动机销量同比增长42.8%[21]；重型卡车发动机销量同比增长80.1%，中型卡车发动机增长34.2%，轻型卡车发动机增长67.6%[22]；非道路发动机销量同比增长13%，工业和船用/发电机组发动机销量均增长超过24%[22] - **利润率和费用**：2025年下半年毛利率为18.9%（去年同期15.9%）[15]；其他营业收入同比下降44.1%至2.245亿元人民币，主要因政府补助减少[15]；研发费用同比增长48%至8.849亿元人民币[16]；销售、一般及行政费用同比增长4.9%至11亿元人民币，占营收比例从12%降至9.4%[17]；营业利润率从1.8%提升至4%[17] - **全年利润率和费用**：2025年全年毛利率为16.5%（去年同期14.7%）[22]；其他营业收入同比下降22.5%至4.459亿元人民币，主因银行利息收入和政府补助减少[23]；研发费用同比增长37.3%至14亿元人民币[23]；销售、一般及行政费用同比增长14.3%至21亿元人民币，占营收比例从9.5%降至8.4%[24]；营业利润率从3.1%提升至4.4%[25] - **其他财务项目**：2025年下半年财务成本同比下降20.2%至2960万元人民币[18]；联营及合营企业财务业绩份额同比下降15.1%至4970万元人民币[18]；所得税费用为2.135亿元人民币（去年同期2640万元人民币）[19]；归属于股东的净利润同比增长107.4%至2.44亿元人民币[19] - **全年其他财务项目**：2025年全年财务成本同比下降20.8%至6180万元人民币[25]；联营及合营企业财务业绩份额同比增长9.4%至1.111亿元人民币[26]；所得税费用同比增长160%至3.297亿元人民币[26]；归属于股东的净利润同比增长66.3%至5.374亿元人民币[27] - **资产负债表**：截至2025年12月31日，现金及银行存款为79亿元人民币（11亿美元）[28]；贸易及票据应收款为104亿元人民币（15亿美元）[28]；存货为56亿元人民币（7.918亿美元）[28]；贸易及票据应付款为111亿元人民币（16亿美元）[28]；短期及长期贷款和借款为20亿元人民币（2.874亿美元）[29] 各条业务线数据和关键指标变化 - **卡车和客车发动机**：2025年下半年销量同比增长49.2%，远超中国汽车工业协会（CAAM）报告的13%的行业增速（不含汽油和电动车）[14]；2025年全年销量同比增长42.8%，远超CAAM报告的4.5%的行业增速[21] - **非道路发动机**：2025年全年销量同比增长13%[8]；船用和发电机组发动机以及工业发动机销量均增长超过34%[8]；工业和船用/发电机组发动机在2025年下半年均实现超过22%的增长[14] - **大马力发动机（数据中心）**：2025年，MTU、玉柴动力和玉柴品牌向数据中心销售的大马力发动机合计超过2000台，远高于上年的750台[8] - **联营及合营企业**：2025年，战略联盟和合资企业利润同比增长9.4%，主要由MTU玉柴推动[10]；MTU玉柴合资公司2025年净利润约为2.11亿元人民币，同比增长22%[48] 各个市场数据和关键指标变化 - **出口与国际业务**：出口是重要的销售渠道，全球化进程在加强[9]；在越南的协议包括支持合作伙伴建设生产设施[9]；在墨西哥交付了配备玉柴天然气发动机的公交车，使该地区玉柴发动机总数达到2400台[9]；铸造厂开始向德国批量交付先进铸件[9]；公司正在扩大国际销售和服务支持办事处[9] - **出口市场细分**：玉柴品牌业务的出口市场约占10%，主要在亚洲[82]；合资企业方面，出口机会约占20%-25%，且也在增长，主要面向亚洲市场[82][83] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **产能与扩张**：为满足发电用发动机需求的预期增长，产能扩张正在进行中[8]；间接子公司广西玉柴船电动力有限公司已于2026年1月26日向香港联交所提交上市申请[11] - **研发与新产品**：2025年研发费用（含资本化成本）为15亿元人民币（2.171亿美元），占营收的6.2%[10]；持续提升国六和Tier 4排放合规发动机及发电用发动机的效率和性能，并推进新能源产品开发，包括氢、甲醇和氨燃烧技术[10]；正在为未来2-3年可能推出的国七排放标准进行研发准备[58] - **战略投资与供应链**：收购了南岳天空河南工业技术公司27.97%的股权，该公司是燃油喷射系统领域的国家高新技术产业领导者[11]；成为广西玉柴双增长基金的有限合伙人，该基金专注于投资新兴和创新技术[11]；近期采取积极措施加强技术能力和供应链韧性，改善关键部件获取并推进关键技术开发参与[10] - **股东回报**：2025年7月支付了每股普通股0.53美元的现金股息，以显示对创造股东价值的承诺[12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **整体前景**：公司对未来的营收、利润和现金流生成充满信心[12]；2026年的增长前景具有挑战性，很大程度上取决于政府政策[55] - **数据中心需求**：数据中心对备用发电机的快速需求推动了发动机业务的快速增长[8]；预计2026年数据中心需求将保持并改善，有望实现两位数增长[56]；大马力发动机业务预测仍取决于互联网服务提供商建设数据中心的速度，预计2026年相比2025年仍将增长[66] - **卡车和客车市场**：2025年市场份额显著增长，部分原因是与主要整车厂的合作取得成果，预计2026年该领域将继续增长，除非出现不可预见的情况[70][72] - **政府政策影响**：2025年营收和销量增长的一个重要原因是政府的“千辆换四”等替换政策[55]；政府是否继续以及如何推动该政策将影响整体销量增长计划[55] - **研发重点**：研发重点包括新能源领域（如增程器电动车）、氨/甲醇/氢动力燃烧发动机，以及为国七排放标准做准备[57][58]；研发费用通常约占营收的5%[57] 其他重要信息 - **财务报告基础**：本次电话会议中2025年下半年及财年数据未经审计，2024财年数据经过审计[4]；财务信息以人民币和美元列报，采用国际财务报告准则[4][5] - **税收说明**：2025年下半年较高的有效税率（约44%）主要由于一笔约1亿元人民币的递延所得税资产非现金减值[33]；若剔除该项目，全年有效税率约为20-21%，与2024年相比变化仅约1-2%[34][35] - **其他营业收入下降**：2025年其他营业收入下降主要由于政府补助减少，2025年收到的政府补助约为2024年的一半[41]；预计这一趋势在2026年可能持续[42] - **管理层活动**：管理层将参加多家投行在2026年3月至5月举办的投资者会议[30] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2025年下半年有效税率较高（约44%）的原因 - 主要由于一笔约1亿元人民币的递延所得税资产非现金减值，这是基于对未来所有实体利润的评估而进行的会计处理[33]；若剔除该项目，全年有效税率约为20-21%，2025年与2024年相比变化仅约1-2%[34][35] 问题: 关于其他营业收入在2025年大幅下降的原因及2026年展望 - 下降主要由于中国政府收紧了激励政策，导致政府补助大幅减少，2025年收到的政府补助约为2024年的一半[41]；对于2026年的趋势，公司不予预测，但认为可能维持2025年的状况[42] 问题: 关于MTU合资公司的具体利润数据 - MTU合资公司2025年净利润约为2.11亿元人民币，同比增长22%[48]；销量和收入增长超过30%，但利润增长不及销量，原因是产品结构变化，利润率较低的20缸发动机销量减少[48] 问题: 关于2025年下半年毛利率大幅提升的原因 - 主要原因包括：1) 发动机销量增长约30%；2) 大马力发动机销量显著增加（从750台增至2000台）；3) 更高的销量摊薄了固定成本，从而提升了毛利率[53][54] 问题: 关于2026年的业绩指引 - 在中国市场提供指引具有挑战性，因为销售很大程度上受政府政策驱动[55]；数据中心需求是亮点，预计2026年将实现两位数增长[56]；如果政府延续2025年的政策，非数据中心销售预计将大致持平[56] 问题: 关于2026年研发费用增长预期及研发重点 - 研发费用通常约占营收的5%[57]；研发重点包括：新能源（如增程器电动车）、氨/甲醇/氢动力燃烧发动机、为国七排放标准做准备，以及对现有产品的持续改进以提升效率和燃油经济性[57][58] 问题: 关于大马力发动机未来业务及对卡特彼勒宣布使用天然气往复式发电机作为数据中心主电源这一趋势的看法 - 大马力发动机业务增长仍取决于数据中心建设速度，预计2026年将继续增长[66]；玉柴拥有天然气发动机技术和产品（如16VC发动机，可发电约2兆瓦），但目前在中国或亚洲地区，数据中心客户出于成本考虑尚未使用天然气发动机[66][67][68] 问题: 关于2025年在卡车和客车发动机市场份额显著增长的原因及2026年展望 - 市场份额增长主要是因为与主要整车厂的合作取得成果，去年有两家整车厂开始使用玉柴发动机[70][72]；预计这一增长在2026年将继续，除非出现不可预见的情况[72] 问题: 关于数据中心相关发动机的订单积压（Backlog）情况以及供应链是否紧张 - 对于玉柴品牌的大马力发动机，大部分零部件来自中国，供应方面问题不大，但成本因原材料上涨而有所上升[77]；对于合资企业方面，从德国合作伙伴的供应链存在瓶颈，导致某些部件供应受限[78]；目前交付周期大约在3到4个月[79] 问题: 关于欧洲业务（特别是大马力发动机）出口是否有增长及展望 - 玉柴品牌业务的出口市场约占10%，主要在亚洲[82]；合资企业方面，出口机会约占20%-25%，且也在增长，同样主要面向亚洲市场[82][83]

核心财务业绩 - 2025年下半年，公司总营收同比增长33.5%至118亿元人民币（17亿美元），全年营收同比增长28.9%至247亿元人民币（35亿美元）[1][2] - 2025年下半年，发动机总销量同比增长28.7%至210,913台，全年总销量同比增长29.4%至461,309台[1][2] - 2025年下半年，毛利率从去年同期的15.9%提升至18.9%，全年毛利率从14.7%提升至16.5%，主要得益于销量增长、重型/大马力发动机销售结构变化及持续的成本削减措施[1][2] - 2025年下半年，营业利润同比大幅增长193.1%至4.692亿元人民币（6670万美元），全年营业利润同比增长82.7%至10.9亿元人民币（1.552亿美元）[1][2] - 2025年下半年，归属于公司股东的净利润同比增长107.4%至1.716亿元人民币（2440万美元），全年同比增长66.3%至5.374亿元人民币（7650万美元）[1][2] - 2025年下半年，基本及摊薄每股收益为人民币4.57元（0.65美元），同比增长108.7%，全年每股收益为人民币14.32元（2.04美元），同比增长74.4%[1][2] 业务运营与市场表现 - 卡车和客车发动机销售增长强劲，2025年下半年同比增长49.2%，远超中国汽车工业协会（CAAM）统计的13.0%的行业（不含汽油和电动车辆）增速，其中卡车发动机销量增长59.4%[1] - 2025年全年，卡车和客车发动机销量同比增长42.8%，远超CAAM统计的4.5%的行业增速，其中卡车发动机销量同比增长50.7%[2] - 非道路发动机销售稳健，2025年下半年同比增长7.5%，其中工业和船用/发电机组发动机销量均增长超过22.0%，抵消了农业发动机销量的下滑[1] - 2025年全年，非道路发动机销量同比增长13.0%，工业和船用/发电机组发动机销量均增长超过24%[2] - 公司向数据中心销售MTU玉柴动力及玉柴品牌大马力发动机超过2,000台，较上年的750台大幅增长[2] 费用与研发投入 - 2025年下半年，研发费用同比增长48.0%至8.749亿元人民币（1.245亿美元），主要受实验成本、人员费用、模具成本增加及燃料电池相关减值影响[1] - 2025年全年，研发费用同比增长37.3%至13.5亿元人民币（1.923亿美元）[2] - 2025年下半年，销售、一般及行政费用（SG&A）同比增长4.9%至11.1亿元人民币（1.577亿美元），占营收比例从去年同期的12.0%下降至9.4%[1] - 2025年全年，SG&A费用同比增长14.3%至20.7亿元人民币（2.947亿美元），占营收比例从9.5%下降至8.4%[2] - 2025年下半年，其他营业收入同比下降44.1%至2.245亿元人民币（3190万美元），主要因政府补助减少[1] 资产负债表与现金流状况 - 截至2025年12月31日，现金及银行存款为79.1亿元人民币（11.3亿美元），较2024年底的64.3亿元人民币有所增加[2] - 短期和长期贷款及借款为20.2亿元人民币（2.874亿美元），较2024年底的25.1亿元人民币减少[2] - 贸易及票据应收款项为104.2亿元人民币（14.8亿美元），存货为55.7亿元人民币（7.918亿美元），贸易及票据应付款项为110.6亿元人民币（15.7亿美元），均较2024年底有所增长[2] 战略发展与公司治理 - 公司持续拓展海外市场，在越南达成战略协议，向德国出口高质量铸件，并向墨西哥交付由玉柴天然气发动机驱动的客车[2] - 公司间接子公司广西玉柴船电动力有限公司已于2026年1月向香港联交所提交上市申请[2] - 公司于2025年7月就截至2024年12月31日止年度向股东派发了每股普通股0.53美元的现金股息[2] - 公司持续投入研发，以提升符合国六及Tier-4排放标准发动机的效率与性能，并开发用于数据中心和船用领域的发电发动机，同时推进新能源解决方案[2]

康明斯产品组合与投资现状 - 公司正在深入探讨其当前的产品组合状况，并提及在燃料通用发动机平台上的投资，为满足EPA27法规做准备，这些投资与公司的“零排放目标”战略保持一致 [1] 战略决策与投资背景 - 公司在4到5年前做出了战略决策，从发动机和零部件业务或公路用业务的角度出发，旨在明确传递一个信号：公司认为柴油发动机仍有很长的生命周期，并有机会在该领域提供有效的技术，以赢得市场份额并保持竞争力 [2] - 公司于4到5年前启动了HELM发动机平台，并进行了大量投资 [2] 新产品平台发布 - 公司计划在即将到来的新一年EPA法规生效时，同时发布3个全新的发动机平台，这对公司而言是相对前所未有的举措 [2]