行业与公司 * 涉及的行业为光通信行业，特别是光模块子行业 [1] * 涉及的公司包括光模块制造商如旭创、新易盛、东田微、聚光、腾景等，上游芯片器件供应商，以及下游客户如Manta、甲骨文、亚马逊、英伟达、特斯拉、XAI、博通、AMD、Arista、Meta、华为等 [1][4][7][8][9][12][17][19][20] 核心观点与论据 **行业需求与基本面** * 光模块行业基本面强劲，算力领域持续发展，2027年订单已基本锁定，未来几年需求明确 [1][2] * 四季度传统平淡，但由于订单跨年度及产能不足，今年四季度可能提前反映明年预期，基本面领先于情绪面 [1][2][3] * AI驱动下光通信行业繁荣，是难得的大机遇，每年呈现翻番增长态势 [7] * Scale up网络将带来万亿级别增量市场，是现有光模块市场之外的额外增量 [17] **主要客户需求变化** * 2025年上半年最大买家是Manta，甲骨文增量明显 [4] * 亚马逊有从400G切换到800G的重新觉醒迹象，作为最大云服务商有追赶压力 [4] * 英伟达集中于产品升级，包括下一代G300和RUBIN产品，以及800G和1.6T产品提前布局 [4] * 特斯拉和XAI等潜在玩家将成为未来加单的重要力量 [4] **价格变动与盈利能力** * 光模块产品一直处于降价趋势，例如800G价格从每Gbps 2美元降至0.5-0.6美元 [5] * 降价伴随需求增加是正常现象，关键看毛利率和ROE是否稳定 [5][6] * 若毛利率稳定，降价仅带来营收规模增长；若毛利率和ROE明显下降则不利 [6] * 随着硅光技术发展，光模块公司转型为芯片设计公司，利润率有望提高 [10][11][23] **供应链与竞争格局** * 上游芯片器件供应紧缺将在四季度显现，明年一季度按新订单口径供货，各厂商全力扩产 [7] * 行业进入拼交付时代，竞争格局变化，市场地位依赖产品质量、交付能力和工厂良率等务实因素 [8] * 旭创、新易盛等大厂对上游供应商议价能力强，量大稳定、产品迭代快，占据供应链优势 [7][8] * 在AI基础设施巨额投资（每年数万亿美元级别）和中美博弈背景下，头部公司竞争格局不断优化，小厂商难以匹配大厂规模优势，难以切入北美供应链 [24][25][26] **技术趋势** * 技术向1.6T甚至3.2T迁移，硅光技术占比大幅提升 [10] * 模型训练规模扩大（从72卡到576卡甚至万卡集群），传输距离增加，需从铜缆转向光纤以满足高带宽和长距离需求 [15][16] * 以太网ScaleUP网络推出，在成本方面具有优势，供应链规模大能摊薄成本 [12][14] * 光互联方案多样，包括基于硅光子的CPU、NPU、LPU及可插拔解决方案等 [18] 其他重要内容 **大陆公司优势与估值** * 大陆公司在精密制造和小型器件方面具有显著的规模、成本和交付优势 [20] * 当前A股市场对大陆公司的估值未充分反映其潜力，因新技术和大规模应用尚未完全公开 [21][22] * 若公司被重新定义为硅光设计公司或解决方案提供商，当前十几倍估值不匹配，未来5至10年有望估值提升 [23] **投资逻辑** * 推荐大票逻辑优于小票，原因包括交付紧张对大公司更友好、产品迭代快大公司能兼顾交付与研发、AI投资压力大小厂商难匹配、中美博弈下美国客户选择谨慎 [24][25] * 加单及价格上涨将构成EPS增长，即使估值不变也能享受可观收益 [23]