全球生物医药市场表现 - 2025上半年恒生医疗指数上涨+47.9%，全指医药指数上涨+3.5%，标普500医疗指数下跌-2.0%，XBI指数下跌-7.9%，港股医药表现显著优于A股和美股 [2] - 2025H1港股医药大涨是2024H1大跌的镜像回归，恒生医疗累计涨跌幅仍落后于XBI和全指医药，但差距已收敛 [2] - 港股18A创新药企中位PB从2024年初1.6-1.7倍快速拉升到6.0倍，同期港股高耗中位PB从1.6-1.7倍先跌至1.2倍后回升至2.2倍 [4] 港股医药内部分化 - 港股创新药中位涨幅约300%远高于高耗的100%，但两者在下跌周期中跌幅相近（创新药-90% vs 高耗-86%） [10] - 医疗器械、医疗服务等子行业涨幅有限，整体仍明显低估，行业存在强烈上涨预期 [6] - 药品因科技属性强、放量快、国际化易等特点，时代动能显著强于器械 [26] 美股生物科技投资机会 - 美股生科市场分裂严重：ALNY.O和KRYS.O股价较2020-2021高点涨50%+，而MRNA.O、ARWR.O等缺乏商业逻辑支撑的标的下跌80%-90% [11] - 美国在基因编辑、siRNA等前沿领域保持全球领导地位，入胞生物技术将带来第三波生物科技浪潮 [16] - 美联储可能在未来半年重启降息通道，为优质低估的美股生科标的提供估值修复动力 [18] 国产创新药发展逻辑 - 三大医改推动下国产创新药械崛起是时代必然，2022年起优秀药企率先见底，2024年后更多药企随BD交易增长和海外认可度提升而修复 [23] - 创新药更适合BD授权和国际化，更容易诞生"时代徽章"级企业 [23] - 部分港股创新药估值已趋公允，资金可转向更具吸引力的港股创新械和美股生科股 [31] 资产配置策略 - 港股创新药行业处爆发期但整体趋公允，少数优质成长标的仍有吸引力 [25] - 港股创新械跨过拐点进入持续改善阶段，整体明显低估可超额配置 [25] - 美股创新药中存在优质低估的错杀标的，值得重点布局 [25]