报告行业投资评级 - 增持 [2] 报告的核心观点 - 借助“十四五”初期军工行业高速发展东风，民参军企业迎来发展机遇，但近两年行业调整使其受冲击，当下需总结经验再出发 [1] - 民参军企业有数量多、规模小、位于产业链中上游、地域集中且管理机制灵活等特点，也面临供需、价格、资本、并购等多方面压力 [1][2][7] - 军工行业壁垒高，民参军企业参军路径有成立即参军、成立时未参军但逐步参军、通过并购军工企业参军三种 [10] - 民参军企业赛道选择及业务拓展方向重要，成长中有成功经验和需注意的问题，“十五五”有发展机遇与挑战 [11][12][13][14] 根据相关目录分别进行总结 民参军企业现状与特点 - 数量“多”：行业占比逐渐扩大，民参军上市企业由2014年的25家升至2024年的143家，在军工行业占比由37%升至59% [1] - 规模“小”：抗风险能力有待加强，民参军上市公司数量是军工央国企的1.46倍，但市值仅为0.52倍，2023年业绩方面民参军企业收入、利润分别为军工央国企的0.31倍、0.24倍 [2] - 产业链“中上”游：以配套业务为主，多从事军工电子、零部件加工等领域，为军工央国企等总装企业提供配套 [2] - 分布“集中”：紧密配套需求方向，地域集群效应明显，主要集中在北京、四川、广东等六大区域，占比83% [6][31] - 机制“灵活”：催生创新，快速响应，在技术、管理等方面判断决策更灵活，产品技术迭代、研发响应迅速 [6] 民参军企业所面临的问题与压力 - 需求层面：军工行业短期调整，行业需求出现不确定性，2023 - 2024年前三季度民参军企业营收增速降、盈利降，下游需求不足使中上游民参军企业受冲击大 [37][38] - 供给层面：产能扩张后，效益、效率并未提升，竞争加剧，2021 - 2022年融资扩产，2023年产能增长但效益效率未匹配，生产效率不增反降 [43][45] - 价格层面：民参军企业议价能力较弱，降价冲击影响大，军品放量审价降价，民参军企业处于充分竞争格局，对价格话语权低 [8] - 资本层面：上市、融资、监管从严，民参军压力增大，新“国九条”使上市难度、融资难度增加，分红新规对企业有不同影响 [51][52][60] - 并购层面：机遇与风险并存，2015 - 2017年有并购浪潮，当前IPO节奏放缓、行业低迷，民参军企业估值下降为并购提供时机，但部分企业易被整合 [64][68] 民参军之参军路径 - 公司成立即参军：以具有军工技术背景或体制内背景的民营企业为主，非军工技术人员成立的多为高新技术型企业，产品具军民通用性和技术先进性 [74] - 公司成立时未参军但逐步参军：企业在发展中逐步解决三大壁垒问题，产品具军民两用属性，分强军工产品企业和强民用产品企业 [75] - 通过并购军工企业参军：部分民营企业发展受阻时，通过并购军工资产切入军品领域，是效率最高的参军方式 [78] 民参军之发展路径 - 民参军的赛道选择：高性能材料类及电子元器件等高技术门槛的上游产品、需求量和消耗量大的部组件企业、实战训练牵引出的装备维修测试以及军队其他服务等业务是较多民参军企业切入军品领域的赛道 [11] - 民参军的并购方向选择：军品协同式并购重在业务整合潜力和空间，如高德红外下游收购汉丹机电；军品跨业式并购重在并购标的质地 [95] 民参军之经验与注意事项 - 民参军成功经验：独立定位，与国企差异化竞争；准确把握军方需求，选择高景气赛道；民参军企业具有技术与机制优势；提高产品附加值，做“赚钱生意”；多方位布局，降低业务、客户集中风险；高新技术领域、新质领域赛道需重点关注 [12] - 民参军注意事项：盲目多元化，欲速则不达；重资产投入，引发经营困境；过度依赖渠道资源；对收购的资产控不住、管不了；加杠杆体外滥投，讲“故事”反成“事故”；二代接班、新老交替，存在潜在风险 [13] “十五五”民参军发展机遇与挑战 - 明确自身定位，聚焦主业：成为产业链关键环节的合格、稳定配套商，新兴、前沿技术的创新者，行业降本增效的急先锋 [120] - 持续寻找新的“天花板”增量：进行产品、客户、业务横向拓展和产业链纵向拓展，关注低空经济、商业航天、民机、军贸等领域，在细分赛道彰显优势 [121][126] - 提升产能的同时，更需提升产能的质量：避免快速扩产牺牲产品品质、扩张“低端”产能、未做长期产能规划等问题 [132] - 避免过度依赖渠道资源，重视质量成本管控和技术研发投入：未来产品成本、技术、质量优势将成核心竞争力，民参军企业应追寻技术制高点 [134][135] - 新老交接要尽早寻求解决方案，持续优化企业管理水平：引入先进管理理念，推出员工持股或股权激励计划，聘请职业经理人 [136]