报告投资评级 - 投资评级为 **买入**，评级为 **维持** [9] 报告核心观点 - 公司成长由内生业务与外部并购（丝宝）双轮驱动，但短期盈利承压 [2][6] - 2025年收入实现增长，但净利润下滑；2026年第一季度收入增速放缓，盈利同比仍有压力，但环比已现改善迹象 [2][6][12] - 未来公司将通过聚焦产品与客户优势提升市场份额、加速拓展海外业务、发力自主品牌（如答菲）以及优化洁婷品牌运营来推动增长 [2][12] 财务业绩总结 - **2025全年业绩**：实现营业总收入 **37.56亿元**，同比增长 **28%**；归母净利润 **2.32亿元**，同比下降 **40%**；扣非净利润 **2.23亿元**，同比下降 **41%** [6][12] - **2025年第四季度业绩**：实现营收 **10.37亿元**，同比增长 **17%**；归母净利润 **0.29亿元**，同比下降 **69%** [6] - **2026年第一季度业绩**：实现营收 **9.75亿元**，同比增长 **7%**；归母净利润 **0.84亿元**，同比下降 **8%**；扣非净利润 **0.83亿元**，同比下降 **8%** [6][12] - **盈利环比改善**：2026年第一季度毛利率、归母净利率、扣非净利率分别环比提升 **2.3**、**5.8**、**5.8** 个百分点 [2][12] 收入结构分析 - **按产品划分（2025年）**： - 婴儿卫生用品收入 **20.2亿元**，同比下降 **2.1%**，主要受国内出生人口下降影响 [12] - 成人卫生用品收入 **12.7亿元**，同比大幅增长 **129.6%**，主要因并表丝宝所致；剔除丝宝影响后内生增长约 **17%** [12] - 其他产品收入 **3.8亿元**，同比增长 **64.3%**，主要因湿厕纸和湿巾产品收入增加 [12] - **按区域划分（2025年）**： - 境内收入 **30.2亿元**，同比增长 **26.3%**；剔除丝宝并表影响后，内销同比仅增长 **0.4%** [12] - 境外收入 **6.4亿元**，同比增长 **42.5%**，主要因引入新的境外客户 [12] - **并购标的丝宝表现**：2025年丝宝收入为 **6.2亿元**，同比下降 **9.2%**，并对公司整体利润造成 **-0.37亿元** 的影响 [2][12] 盈利能力与费用分析 - **2025年盈利承压原因**： - 豪悦内生归母净利率同比下降 **4.6** 个百分点 [12] - 婴儿纸尿裤产品毛利率同比下降 **3.6** 个百分点 [12] - 利息收入同比大幅减少约 **0.35亿元** [12] - **2026年第一季度费用率**：销售/管理/研发/财务费用率同比变化分别为 **+1.5**/**-0.1**/**-0.4**/**-0.2** 个百分点 [12] 业务发展策略与展望 - **内生业务发展**： - **婴儿纸尿裤**：行业需求承压下，公司计划凭借产品和制造优势提升内销份额，并加速拓展海外业务，引入新境外客户 [12] - **海外产能布局**：在秘鲁与坦桑尼亚设立工厂，其中坦桑尼亚工厂已开工，预计2026年底投产，以辐射拉美与非洲市场 [12] - **自主品牌“答菲”**：持续快速增长，拓展擦鞋湿巾、冰感湿巾等新品类，丰富场景化湿巾产品矩阵 [12] - **泰国“Sunny Baby”品牌**：深化当地全渠道布局，精耕下沉市场并拓展周边国家 [12] - **洁婷品牌运营**：2026年计划核心主推“吸隐力”系列及裤型产品，并在核心市场加大铺货和推广力度 [12] - **业绩预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为 **3.0亿元**、**3.5亿元**、**4.0亿元**，对应市盈率（PE）分别为 **20倍**、**18倍**、**15倍** [12] 财务预测摘要 - **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为 **41.06亿元**、**45.21亿元**、**49.97亿元** [16] - **利润率预测**：预计2026-2028年净利率分别为 **7.3%**、**7.6%**、**8.1%**；净资产收益率（ROE）分别为 **8.5%**、**8.9%**、**9.4%** [16] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为 **1.40元**、**1.61元**、**1.87元** [16]