投资评级 - 维持"买入"评级 [14] 核心观点 - 主营业务稳健增长，净利润增速超预期：2025年上半年归母净利润842.35亿元，同比增长5.0%，超出预期 [1] - 盈利能力持续提升：EBITDA率34.2%(同比+0.9pp)，净利率15.5%(同比+0.8pp) [1] - 单二季度业绩加速：Q2归母净利润536.04亿元，同比增长6.0%，较Q1增速3.5%明显提速 [2] - 公司指引全年收入稳健增长，利润良好增长 [2] 业务表现 个人市场 - 收入2447.27亿元，同比下降4.1% [3] - 移动用户净增56万户至10.05亿户 [3] - 移动ARPU为49.5元，同比下降2.9% [3] - 预计全年收入企稳回升 [3] 家庭市场 - 收入749.89亿元，同比增长7.4% [4] - 家庭宽带用户净增623万户至2.84亿户 [4] - 家庭综合ARPU 44.4元，同比增长2.3% [4] - 预计全年收入良好增长 [4] 政企市场 - 收入1181.96亿元，同比增长5.6%，占主营业务25.3% [5] - 移动云收入561亿元(同比+11.3%)，5G专网收入61亿元(同比+57.8%) [5] - 智算规模达61.3EFLOPS，自建33.3EFLOPS [5] - AI直接收入达几十亿元量级 [5] - 预计全年收入继续良好增长 [5] 新兴市场 - 收入290.77亿元，同比增长9.3% [6][10] - 国际业务收入140亿元(同比+18.4%)，数字内容收入149亿元(同比+3.0%) [6][10] - 预计全年收入快速增长 [10] 财务表现 - 2025年上半年营业收入5437.69亿元(同比-0.5%)，主营业务收入4669.89亿元(同比+0.7%) [1] - 资本开支584亿元(同比-8.8%)，预计全年小于1512亿元指引 [11] - 中期派息每股2.75港元(同比+5.8%)，全年派息率将进一步提升 [13] - 预计2025-2027年归母净利润增速5.0%、5.0%、4.9% [14][16] 估值数据 - 当前股价109.99元，总市值2.38万亿元 [6] - 2025年预测PE 16.36倍，PB 1.70倍 [19]