核心财务预测与评级 - 预期腾讯4Q25营收同比增长13%，经调整归母净利润同比增长16%至643亿元 [1] - 展望25-27年，调整经调整归母净利润预测至2631亿元、2994亿元与3425亿元，主要因上调AI投入费用 [4] - 基于SOTP估值法，给予公司目标价792港元，对应26年21.6倍PE估值，维持“买入”评级 [1][4] 游戏业务 - 预计4Q25游戏收入同比增长16%，环比增速放缓主要因《三角洲》递延周期较长及四季度国内无新游上线 [2] - 新游《逆战：未来》双端已于1月13日上线，官方宣布玩家规模突破1000万，预估其首年流水有望达35-70亿元 [1][2] - 2026年游戏储备丰富，包括定档3月的《洛克王国：世界》、待春季上线的《王者荣耀世界》及《失控进化》《异人之下》等多款头部产品 [2] - 微信公开课表示，后续小游戏iOS渠道苹果或抽成15%，腾讯暂不抽成 [2] 广告业务 - 预计4Q25广告收入同比增长20% [1][4] - 增长驱动力集中于AI带来的效率提升，包括广告大模型参数扩展及自动化投放工具迭代 [4] - 微信在广告位扩张方面相对克制，但仍为重要的增速调节手段 [4] - 2025年微信小店GPM（每千次广告展示带来的成交额）较2024年增至1.5倍，月均动销商家数同比增长70% [4] 金融科技与企业服务 - 预计4Q25金融科技收入同比增长9%，主要因社零增速有所放缓 [1][3] - 公司算力仍优先保障内部使用场景 [3] - AI小程序有望打通电商、出行、本地生活等场景，2026年或迎来集中放量 [3] - 2025年AI应用小程序变现规模同比增长108%，eCPM同比提升75% [3] AI布局与生态扶持 - 微信上线小程序AI代码开发工具，联合CodeBuddy支持主流Agent开源框架，并推出Agent UI开源组件以降低开发门槛 [1][3] - 推出AI小程序成长计划，向开发者开放数据库、云函数等后端能力，并提供免费token额度及运营数据分析工具 [3] - AI小程序的中期token调用量、付费渗透率与ARPU具备进一步提升空间 [1] - 微信小店平台向类货架电商演进，引入基于社交关系的商品推荐流，并探索送礼物、一起买等差异化社交电商玩法 [4]