报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][7] - 目标价为人民币107.75元 [5][7] 核心观点 - 报告认为，公司正从“收入承压期”逐步进入“利润修复期”，盈利修复逻辑仍在延续 [1][4] - 公司成长逻辑已从单一C端投影，逐步转向“C端品牌+B端显示+车载光学”的多元驱动 [3] - 行业正从“价格竞争”逐步走向“品牌集中+高端升级”，公司作为头部品牌有望持续受益 [2] - 当前核心看点并非单纯追求规模增长，而是通过“高端化+降本增效”提升单台盈利能力 [4] 2025年业绩表现 - 全年实现营业收入34.67亿元，同比增长1.85% [1] - 全年实现归母净利润1.43亿元，同比增长19.40% [1] - 全年实现扣非归母净利润1.14亿元，同比增长23.99% [1] - 若剔除股份支付影响，2025年净利润为1.90亿元，同比增长126.94% [1] - 第四季度营收同比增长1.55%，归母净利润同比下降60.25% [1][14] - 全年毛利率为32.20%，同比提升约1个百分点 [4] 主营业务与市场地位 - 投影整机收入30.34亿元，同比增长1.18% [2] - 2025年中国投影市场出货量575.3万台 [2] - 公司连续八年保持中国投影设备市场出货量第一、连续六年保持国内出货量及销售额双第一 [2] - 公司已连续三年稳居全球家用投影市场出货量第一 [2] - 2025年国内智能投影线上市场集中度进一步提升，万元以上超高端投影销量实现翻倍增长 [2] 产品与业务战略 - 产品端持续优化矩阵：入门级市场迭代Play 6、Z6X Pro、Z9X等产品，巩固DLP基本盘；中高端市场推出RS 20系列及首款长焦超高端电影机T10 [2] - 第二曲线业务正式落地：车载光学业务已搭载于问界M8、M9、尊界S800、享界S9等多款旗舰车型 [3] - 2025年创新产品收入同比增长107.86%，销量同比增长269.92%，反映车载产品开始贡献增量 [3] - 行业显示“泰山”系列已完成首批交付，并开始构建全球经销网络 [3] 盈利能力与费用控制 - 毛利率提升受益于持续推进研发创新战略和供应链体系提质增效 [4] - 2025年期间费用率同比下降0.39个百分点 [4] - 销售费用率同比下降2.7个百分点，显示营销投放更趋精准 [4] - 管理费用率同比上升0.91个百分点，主要受股份支付费用增加影响 [4] - 研发费用率提升0.75个百分点，至11.55%，公司仍保持较高技术投入 [4] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年营业收入分别为42.85亿元、49.23亿元、55.02亿元 [10] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为3.02亿元、3.46亿元、3.93亿元 [10] - 预测公司2026-2028年EPS分别为4.31元、4.95元、5.61元 [5][10] - 基于Wind可比公司2026年一致预期PE为19倍（按市值加权平均），考虑到公司在新兴家电领域投入更为积极且多元化业务崭露头角，给予公司2026年25倍PE [5] - 截至2026年3月30日，公司收盘价为90.85元，市值为63.61亿元 [8]