核心观点 - 招商银行2025年全年业绩呈现边际改善，营业收入同比微增0.01%，归母净利润同比增长1.21% [1] - 公司零售战略具备护城河效应，经营有望改善，研报维持对A/H股的买入/增持评级 [1][6] 财务业绩 - 2025年全年营业收入同比微增0.01%，增速较2025年前三季度提升0.52个百分点 [1] - 2025年归母净利润同比增长1.21%，增速较2025年前三季度提升0.69个百分点 [1] - 2025年净资产收益率(ROE)同比下降1.05个百分点至13.44% [4] 资产负债与利息收入 - 2025年末总资产、总贷款、总存款同比增速分别为+7.6%、+5.4%、+8.1%，但较9月末增速分别放缓0.9、0.2、0.9个百分点 [2] - 2025年利息净收入同比增长2.0%，增速较1-9月提升0.3个百分点，息差韧性凸显 [2] - 预计2026年定期存款陆续到期后，存款成本仍有优化空间，可能缓释贷款定价下行压力 [2] 非利息收入 - 2025年非利息收入同比减少3.4%，但较1-9月增速边际改善0.8个百分点 [3] - 2025年代理理财、基金、信托业务增速亮眼，预计2026年中间业务收入有望维持增长趋势 [3] - 金融投资业务方面，预计2026年将通过交易账户规模分配捕捉波段操作机遇，在久期和风险管理上保持审慎 [3] 资产质量与拨备 - 2025年末不良贷款率为0.94%，与9月末持平，资产质量稳中向好 [4] - 2025年末拨备覆盖率为392%，较9月末下降14个百分点，但仍维持行业较高水平 [4] - 当前零售贷款风险仍处于暴露过程中，需关注后续潜在资产质量压力 [4] - 对公贷款资产质量预计维持平稳，其中房地产贷款规模稳中有降，结构优化，质量稳定 [4] 分红与资本 - 公司于2026年1月披露2025年半年度A股分红方案，每股派发现金红利1.013元（含税），股权登记日为2026年1月15日 [5] - 截至2025年9月末，招商银行核心一级资本充足率为13.93%，较6月末下降0.07个百分点 [5] 战略与优势 - 招商银行以“科技+零售”为核心战略，是国内零售金融的标杆性银行，构建了深厚的护城河 [5] - 在财富管理领域，公司依托“招银理财”、“私行服务”等核心品牌，打造了覆盖大众客户到超高净值客群的全链条服务体系 [5] 估值与预测 - 预测公司2025-2027年每股收益(EPS)分别为5.75元、5.96元、6.22元，较前次预测值变动-0.17%、+0.17%、+0.81% [6] - 预测2026年每股净资产(BVPS)为49.56元，当前A/H股对应的市净率(PB)分别为0.76倍和0.84倍 [6] - 公司A/H股近5年（截至1月23日）的市净率(PB)历史均值均为1.23倍 [6] - 给予A股2026年目标PB 1.02倍，目标价50.55元；给予H股2026年目标PB 1.00倍，目标价55.37港币 [6]