核心观点 - 招商银行2025年全年业绩呈现边际改善，营业收入同比微增0.01%，归母净利润同比增长1.21% [1] - 公司零售战略具备护城河效应，经营有望改善，研报维持对A/H股的买入/增持评级 [1][6] 财务业绩 - 2025年全年营业收入同比微增0.01%，增速较2025年前三季度提升0.52个百分点 [1] - 2025年归母净利润同比增长1.21%，增速较2025年前三季度提升0.69个百分点 [1] - 2025年净资产收益率(ROE)同比下降1.05个百分点至13.44% [4] 资产负债与利息收入 - 2025年末总资产、总贷款、总存款同比增速分别为+7.6%、+5.4%、+8.1%，但较9月末增速分别放缓0.9、0.2、0.9个百分点 [2] - 2025年利息净收入同比增长2.0%，增速较1-9月提升0.3个百分点，息差韧性凸显 [2] - 预计2026年定期存款陆续到期后，存款成本仍有优化空间，可能缓释贷款定价下行压力 [2] 非利息收入 - 2025年非利息收入同比减少3.4%，但较1-9月增速边际改善0.8个百分点 [3] - 2025年代理理财、基金、信托业务增速亮眼，预计2026年中间业务收入有望维持增长趋势 [3] - 金融投资业务方面，预计2026年将通过交易账户规模分配捕捉波段操作机遇，在久期和风险管理上保持审慎 [3] 资产质量与拨备 - 2025年末不良贷款率为0.94%，与9月末持平，资产质量稳中向好 [4] - 2025年末拨备覆盖率为392%，较9月末下降14个百分点，但仍维持行业较高水平 [4] - 当前零售贷款风险仍处于暴露过程中，需关注后续潜在资产质量压力 [4] - 对公贷款资产质量预计维持平稳，其中房地产贷款规模稳中有降，结构优化，质量稳定 [4] 分红与资本 - 公司于2026年1月披露2025年半年度A股分红方案，每股派发现金红利1.013元（含税），股权登记日为2026年1月15日 [5] - 截至2025年9月末，招商银行核心一级资本充足率为13.93%，较6月末下降0.07个百分点 [5] 战略与优势 - 招商银行以“科技+零售”为核心战略，是国内零售金融的标杆性银行，构建了深厚的护城河 [5] - 在财富管理领域，公司依托“招银理财”、“私行服务”等核心品牌，打造了覆盖大众客户到超高净值客群的全链条服务体系 [5] 估值与预测 - 预测公司2025-2027年每股收益(EPS)分别为5.75元、5.96元、6.22元，较前次预测值变动-0.17%、+0.17%、+0.81% [6] - 预测2026年每股净资产(BVPS)为49.56元，当前A/H股对应的市净率(PB)分别为0.76倍和0.84倍 [6] - 公司A/H股近5年（截至1月23日）的市净率(PB)历史均值均为1.23倍 [6] - 给予A股2026年目标PB 1.02倍，目标价50.55元；给予H股2026年目标PB 1.00倍，目标价55.37港币 [6]

存款利率下调 - 主要银行包括工、农、中、建、交、邮储、招行、光大等自5月20日起下调存款利率 [2] - 五大国有银行活期及一年期以内定期存款利率下调5-15个基点，三年期、五年期定期存款利率下调25个基点 [2] - 邮储银行3个月、6个月、1年期、2年期、3年期、5年期定期存款利率分别为0.65%、0.86%、0.98%、1.05%、1.25%、1.3% [2] - 招行同期限定期存款利率分别为0.65%、0.85%、0.95%、1.05%、1.25%、1.3% [2] - 光大银行同期限定期存款利率略高，分别为0.7%、0.95%、1.15%、1.2%、1.3%、1.35% [2] 招商银行资产负债结构 - 招行活期存款日均余额占比达51.80%，显著高于行业水平 [3] - 较高的活期存款占比降低了资金成本对利率波动的敏感性 [3] - 依托强大的品牌效应、客户黏性及差异化服务能力，招行通过多元化产品体系和线上线下协同的金融服务模式，持续巩固存款业务竞争优势 [3] 招商银行一季度业绩 - 营业收入、归母净利润双降以及ROA和ROE下滑 [3] - 财富管理手续费及佣金收入67.83亿元，同比增长10.45%，占营收总额的8.10% [6] - 资产管理手续费及佣金收入26.07亿元，同比下降16.60% [6] - 信用卡余额较年初下降了3.28% [7] - 不良率为0.94%，较年初下降0.01个百分点 [7] - 逾期率为1.38%，关注率为1.36%，较年初分别提升了0.05个百分点和0.07个百分点 [7] - 拨备覆盖率为410.03%，较年初下降了1.95个百分点 [7] - 新生成不良中60%来自于信用卡贷款、34%来自于其他零售贷款 [7] - 信用卡贷款和零售贷款(不包含信用卡)年化不良生成率分别为4.29%和1.75% [7] 招商银行零售业务 - 零售客户数达到2.12亿户，较年初增长0.95% [8] - 管理零售总资产达到15.57万亿元，较年初增长4.30% [8] - "掌上生活"APP成为国内最受欢迎的信用卡管理平台之一 [9] - 推出"朝朝宝"等创新产品 [9] 财富管理业务 - 金葵花及以上客户数547.47万户，较上年末增长4.56% [11] - 私人银行客户176588户，较上年末增长4.43% [11] - 推出"私行服务"、"家族信托"等高端财富管理服务 [11] 行业环境 - 银行业面临息差持续缩窄的盈利压力和互联网科技公司的竞争压力 [4] - 新兴金融业态持续分流传统银行存贷汇业务 [5] - 同业机构为争夺优质客户资源竞相推出优惠方案，进一步压缩银行利差空间 [5] - 2024年末18家全国性银行的平均ROE已从2019年的11.73%降至8.74% [10] - ROE超过10%的全国性银行数量从2019年的16家减少至2024年的4家 [10] - 招商银行2024年ROE为14.49%，在行业内遥遥领先 [10]