行业核心动态 - 美国私募股权行业正以创纪录的速度通过“接续基金”将资产出售给自己 这种操作被外界指责带有绝望色彩和庞氏骗局特征 其目的是支撑业务并无限期锁定管理费收入 [1] - 2025年此类交易额预计将达到惊人的1070亿美元 远超2024年的700亿美元 [1] - 今年约有五分之一的私募股权退出案例涉及接续基金操作 这一比例较往年的12-13%大幅跃升 [3] 交易机制与目的 - “接续基金”允许私募公司向旧基金的有限合伙人返还资金 同时保持对资产的控制权 并重置管理费和附带权益的收取时钟 [1] - 该机制的核心是在外部退出渠道冻结时 于内部传递资产 被行业内部美化为“流行且有效的多赢流动性解决方案” [3] - 其实际效果是兑现旧资金 锁定新资金 并无限期地从同一资产中榨取管理费 [3] - 该工具已从处理不良资产的“最后手段”异化为囤积优质资产、避免推向公开市场的“首选工具” [4] 主要参与方与案例 - 参与机构名单堪称行业“名人录” 包括PAI Partners Vista Equity New Mountain Capital和Inflexion等巨头 [4] - PAI Partners将其持有的冰淇淋巨头Froneri部分股份转入接续基金 交易估值达150亿欧元 [4] - 即使尚未涉足的EQT公司 其首席执行官也公开承认有意加入 动机是在现有持仓上产生额外费用 [4] 市场反应与争议 - 近三分之二的有限合伙人仍然倾向于传统的退出方式 即向外部出售或IPO [2] - 市场质疑这种“循环资金游戏”仅是维持私募股权泡沫的手段 [2] - 操作模式引发对严重利益冲突的担忧 因私募公司身兼买卖双方 主导资产在自身不同“口袋”间转移的定价权 [1] - 有限合伙人担心管理者可能故意压低估值以损害退出投资者利益 从而为新基金未来的高回报铺路 [1] 法律风险与冲突实例 - 阿布扎比投资委员会已起诉美国公司Energy & Minerals Group 指控其在一项自我交易中故意低估天然气钻探商Ascent Resources的价值 [5] - 诉讼称EMG试图通过压价来增加自身所有权并重启费用收取 该交易最终因诉讼破裂 [6] - 此类案件凸显了有限合伙人对估值操纵的愤怒 担心管理者“收割”离场投资者 [6]

文章核心观点 - 全球私募股权行业正以前所未有的速度采用“接续基金”策略进行“自买自卖”交易 以应对传统退出渠道受阻的困境 预计2025年交易规模将突破千亿美元并创下历史新高 但这种“左手倒右手”的模式也引发了关于利益冲突和估值公允性的深切担忧 [1][2][3][5] 交易规模与增长趋势 - 预计2025年接续基金交易规模将达到1070亿美元 远高于去年的700亿美元 [1] - 投资银行Jefferies预计 今年涉及接续基金的全球销售总额将接近1000亿美元 [1] - 此类交易已占到今年所有私募股权出售交易的约五分之一 而去年这一比例仅为12%至13% [1] 交易激增的核心驱动因素 - 主要原因是私募股权公司难以从公开市场或外部买家处获得其期望的理想估值 [1][3] - 通过将资产转移至接续工具 基金经理可以在向老基金投资者返还现金的同时 继续持有资产以期未来获得更高回报 [1][3] - 这种结构已成为一种“流行且有效的多赢流动性解决方案” [3] 对私募股权公司的吸引力 - 该策略不仅能解决流动性问题 还能通过新的基金架构产生额外的管理费 并有望从原持仓中获取未来潜在的绩效费 [3] - 瑞典私募巨头EQT的首席执行官表示希望开始此类交易 以便从部分持仓中产生额外费用 [3] - 该策略已从处理“问题资产”的最后手段 转变为广泛用于保留表现强劲的优质资产 例如PAI Partners第二次将估值150亿欧元的冰淇淋集团Froneri的部分股权出售给接续工具 [3] - 包括Vista Equity Partners New Mountain Capital和Inflexion在内的多家知名机构也利用数十亿美元规模的接续基金来减持其最大的一些投资项目 [4] 引发的争议与投资者担忧 - 核心矛盾在于 在这些交易中 同一家私募股权公司既是卖方也是买方 引发了关于利益冲突和估值公允性的深切担忧 [1][5] - 部分投资者担心 公司可能会低估被转移资产的价值 从而损害寻求退出的原始基金支持者的利益 [5] - 习惯于基于管理团队能力进行投资的投资者 可能缺乏评估单个公司具体资产的技能或能力 [5] - 咨询公司Bain & Co的研究发现 近三分之二的私募股权基金投资者仍倾向于通过传统的出售或首次公开募股来退出持股 [5] 已引发的法律纠纷 - 主权财富基金Abu Dhabi Investment Council近期起诉了美国私募股权公司Energy & Minerals Group 指控其试图在将所持股份出售给接续工具时“克扣”投资者 [6] - 该基金声称EMG在计划将其天然气钻探公司Ascent Resources出售给自己时低估了该公司价值 [6] - 该交易原本将增加EMG的所有权比例并重启其赚取费用的能力 但最终被停止 随后有多个投资集团提出收购Ascent Resources [6]