I am a dynamic finance professional with a Master’s in Banking & Finance from Université Paris 1 Panthéon-Sorbonne. My investing background mix corporate finance, M&A, and investment analysis, with a focus on real estate, renewable energy, and equity markets. I specialize in financial modelling, valuation, and qualitative analysis, demonstrated with hands-on roles in private equity, asset management and Real Estate. On Seeking Alpha, I aim to write about companies I find interesting sharing my insights and ...

人民财讯9月11日电，河南省人民政府办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的实施意见》， 其中提出，拓宽退出渠道。基金要在收益分配、损失分担等方面公平维护出资人利益，保护社会资本合 法权益。鼓励发展S基金、并购基金等，探索设立省级S基金、并购基金，推动建立S基金交易流程和评 估体系，研究建立非现金分配、转让、划转等退出机制。完善多层次资本市场体系，支持申请私募股权 和创业投资份额转让试点，推动区域性股权市场规则对接、标准统一，拓宽基金退出渠道。 ...

导读： 私募股权投资为保险业带来了实实在在的回报。 $$\boxed{\begin{array}{l}\boxed{\begin{array}{l}\boxed{\begin{array}{l}\end{array}}\end{array}}}\end{array}}\tag{1}$$ 当众多GP仍在为DPI焦虑、为IPO退出通道收窄而辗转难眠时，市场上一类最重要的长期机构投资 者，正在用其逆周期的配置数据，为市场传递出一份审慎但积极的信号。 "私募股权投资确实为保险业带来长期稳定、可持续的投资收益。"近日，在「2025母基金年度论 坛暨第六届鹭江创投论坛」上，中国保险资产管理业协会原党委书记、执行副会长兼秘书长曹德云 透露了一组行业数据：尽管市场挑战重重，但保险资金对私募股权基金的认缴、实缴规模及投资余 额在去年 仍保持了3%至6% 的稳健增长。 更重要的是，从已退出项目的业绩来看，超75%的保险机构取得了5%以上的回报。这表明，在"捡 钱"时代终结后，真正基于产业深度和价值发现的长期投资，依然能穿越周期，获得持续回报。 这份来自国内最大体量长期资本之一的"成绩单"和"方法论"，为VC/PE市场，提供了一个 ...

行业趋势 - 科技创新成为私募股权投资热点领域 包括半导体 自动化设备 人工智能 低空经济和机器人等高成长潜力行业 [1] - 并购活动日益活跃 政策支持跨界并购 放宽条件和审核提速 促进产业整合升级 [3] - 私募股权机构投资策略创新 注重专业化投资策略 涵盖科技 医疗健康和消费品等多个领域 [3] 市场参与 - 政府引导基金和国资LP为市场提供更多资金支持 推动私募股权市场健康发展 [3] - 机构投资者包括AIC 险资 证券公司和国央企加大对私募股权投资 丰富市场资金来源 [3] 市场挑战 - 监管合规和风险控制面临挑战 不同司法管辖区和行业监管体系差异增加合规成本和交易难度 [4] - 经济状况和市场波动的不可预测性加剧投资风险 [4]

全国统一大市场概念内涵与战略要义 - 指在全国范围内建设市场基础制度规则统一、市场设施高标准联通、要素和资源市场统一、商品和服务市场高水平统一、市场监管公平统一的大市场 [3] - 旨在破除地方保护主义与市场分割带来的封闭小市场和内卷式竞争 [3] - 推动商品、服务、资本、劳动力、技术等要素在全国范围内跨区域自由流动 [3] - 本质是以高质量发展引领经济体制改革的深刻变革 重塑政府与市场关系 [3] 耐心资本概念内涵与核心特征 - 源于20世纪80年代美国 最初指促进工业长期稳健发展的投资资金 [4] - 风险承受力强 投资周期长的稳定资本 主要来源于银行部门和机构投资者 [4] - 专注于长期投资 不以追求短期收益为首要目标 更重视长期回报 [4] - 具有长期性、稳健性、抗风险性、参与性核心特征 [4] - 中国耐心资本核心来源是政府引导基金、社保基金、保险资本等受国家严格监管的资本 [4] 耐心资本与全国统一大市场的协同逻辑 - 在投融资层面 耐心资本为大规模跨区域项目提供长期稳定资金支持 [5] - 在制度规则层面 推动地方政府建立与国家层面一致的市场制度规则 [5] - 在市场需求方面 驱动生产要素跨域聚集 催生新质生产力发展 [5] - 耐心资本特性与统一大市场建设内在要求高度契合 [5] 区域行业失衡挑战 - 投资区域高度集中 2024年1-11月广东、江苏、上海、浙江和北京五省市投资规模超750亿美元 占全国总量83.74% [7] - 东南沿海地区成为资本绝对高地 长三角、珠三角、京津冀城市群资本集聚 [7] - 行业投资失衡 大量资金涌入电子信息、医疗健康、先进制造等新兴产业 [11] - 资本在少数重点领域高度集中 可能导致传统制造业、基础设施等领域资金投入减少 [12] 政策冲突挑战 - 地方政府对特定企业提供倾斜性政策支持 如财政补贴、税收减免等 [13] - 2024年海南(54.19项)、广西(23.74项)、西藏(21.7项)、青海(20.25项)等省份政策性补贴力度远高于全国平均水平(10.2项) [13] - 新疆(1.95项)、云南(3.17项)等省份地方性政策补贴明显不足 [13] - 导致区域间重复布局、产能结构性过剩等问题 [13] 市场碎片化挑战 - 碎片化市场意味着更高的创新要素流动成本和更大的市场不确定性 [15] - 新兴市场换手率普遍高于成熟市场 中国A股市场换手率较高 [15] - 短期主义投资倾向使创新型企业难以获得稳定持续的资金支持 [15] - 市场规模优势无法充分转化为技术创新优势 [15] 优化投资环境措施 - 强化政策统筹 增强宏观政策取向一致性 [17] - 以税收杠杆引导耐心资本流向国家战略发展关键领域 [17] - 优化资本并购与退出机制 精简跨区域投资审批流程 [17] 健全考核评价体系 - 建立3-5年甚至更长周期的资本考核体系 [18] - 建立尽职免责和资本容错机制 [18] - 引入跨区域协同指数、国家产业链贡献度等综合性考核指标 [18] 政策协同发展措施 - 强化地方保护主义刚性约束 实施公平竞争审查 [19] - 在资金管理章程中规定企业必须具有全国性发展战略规划 [19] - 鼓励资本跨域合作 设立跨区域项目专项资金 [19]

**公司概况与战略方向** * Onex Corporation是一家多元化的投资公司 业务涵盖私募股权(PE) 信贷和资产管理[8] * 公司专注于在具有长期验证记录的领域竞争 包括大型和中型市场私募股权(OP和OnCap平台) 金融服务 工业(尤其航空航天)和商业服务[8] * 核心文化是知识诚实 投资者导向和协作 这是公司40年来成功的关键[8] * 公司进行了业务重组 关闭或出售了部分业务 以使人力资本和业务围绕核心优势领域展开[6] * 目标是缩小股价与资产净值(NAV)之间的巨大折价 该折价导致公司资产(特别是PE资产和资产管理业务)被市场严重低估[15][16][39] **财务表现与资本配置** * 过去五年NAV每股复合年增长率(CAGR)为15% 公司认为未来实现12%-17%的增长是合理的目标[20][21] * 公司持有约15亿加元现金 净资产达85亿加元且无负债 财务状况非常强劲[43][44] * 自2020年以来已执行25亿加元的股份回购 2025年迄今已通过正常程序发行人投标(NCIB)回购了3亿加元[18][44] * 曾尝试进行4亿加元的实质性发行人投标(SIB) 但仅完成了2.4亿加元[45] * 信贷业务(特别是结构化信贷)增长迅速 预计其2025年管理费相关收益(FRE)将超过6000万加元[35] * 信贷平台的整体目标是实现规模化 将目前合计约1000-1500万加元的亏损转变为盈利 从而显著提升运营杠杆和收益[37] **业务板块深度分析** **私募股权(PE)业务** * PE资产的NAV约为54亿加元 但市场估值仅为其价值的50% 而活跃的二级市场对其估值远高于此[16] * Onex Partners (OP) 基金：当前基金(OP5)募资已完成约三分之一 预计在2026年Q1或Q2为OP6基金启动募资[29] * OnCap基金：已完成募资 其第三方资本募集额比上一只基金增加了70%[29] * 退出环境面临挑战 受关税不确定性等因素影响 但服务型和非关税影响资产的并购估值依然良好[27][28] * 有限合伙人(LP)强烈要求分配实现(DPI) 公司相信OP5基金的DPI有望达到0.4-0.5的目标范围[33] **信贷业务** * 结构化信贷(尤其是CLO)是重点 其发行量已从几年前的全球20多名跃升至第7或第8名[10] * 成功吸引了第三方股权资本投资其CLO平台 降低了自有资金投入 从而提高了该业务的股本回报率(ROE)[10][11] * 非结构化信贷产品(如高收益和高级信贷)尚未规模化 目前处于亏损状态 但正在积极谈判以推动其增长[36][37] * 信贷业务的增长依赖于健康的并购市场以产生新的贷款 这是CLO业务的燃料[36] **资产管理与发展愿景** * 最终目标是使公司内在价值充分反映在股价上 而不仅仅是硬资产净值[18][49] * 策略是吸引更多第三方资本 产生更多的业绩报酬和管理费收入 并更有效地配置资本[41] * 计划降低资产管理业务的资本密集度 减少对未来承诺所需持有的现金 从而释放资本用于其他价值创造途径[14][44] * 考虑部署资本进入更大型、更集中的领域 这些领域能充分利用公司数十年的专业经验[19] * 对出售信贷业务少数股权持开放态度 有多家成熟投资者表达过兴趣 但更倾向于通过有机增长来证明其价值[37][38] **公司治理与市场观点** * 过去18个月新增了3名董事会成员 其技能组合符合公司未来发展方向[7] * 多重投票权股份(MVS)将于2026年5月到期 但管理层认为这不会改变公司的运营方式和对长期股东价值的专注[24][25] * 管理层将薪酬与关键绩效指标(KPI)和公开披露挂钩 以保持问责制[7] * 公司认为当前艰难的募资环境对私募股权尤其严峻 但信贷募资相对较好[12][30]

核心观点 - 首次覆盖给予增持评级 目标价14.18港元 对应0.73倍市净率 分部估值合计239亿港元 [1] - 资负两端共振推动业绩爆发 投资端科技创新布局进入收获期 负债端资金成本持续下行至3.14% [1][2] - 私募股权行业领军者 预计2025-2027年净利润20.44/24.19/27.91亿元 同比增长207.09%/18.34%/15.36% [1] 业务结构 - 形成私募资产管理和自有资金投资两大业务板块 [2] - 私募资产管理覆盖一级市场投资、二级市场投资、母基金投资 [2] - 自有资金投资涵盖基石性投资、财务性投资、重要企业投资 [2] 投资端表现 - 基金管理规模触底回升 退出回报倍数大幅攀升 [2] - 市场低谷期逆势积累丰富科技项目 资产估值显著提升 [2] - 2021年以来新成立基金全部面向高科技领域 深邃产业观察能力提供丰厚回报 [3] - 财务投资覆盖长江存储、Circle、第四范式、商汤、恒翼生物等科技领军企业 [3] 负债端优化 - 财务成本2025年上半年已下降至3.14% [2] - 存量贷款置换效果显著 持续降本增效推动利润上升 [2] 细分业务亮点 - 基金管理业务采用P/AUM估值 对应市值53亿港元 [1] - 自有资金和种子基金部分PB估值 对应市值186亿港元 [1] - 基石投资成为收入压舱石 当前市场价值显著低于基石投资市场价值 [3] - 光大养老业绩稳健 特斯联有望把握AI浪潮高速发展并加快上市 [3] 市场环境 - 主板及港股IPO数量与募集资金数大幅提升 市场吸引力增强 [2] - 科技自立自强成为国家重要战略背景 [2] - 被投企业加速上市和资本市场改善成为重要催化剂 [3]

核心观点 - 汉钟精机作为压缩机行业龙头，受益于AI数据中心建设需求增长，磁悬浮压缩机产品有望迎来销售高增长[1][2][4] - 黄金珠宝板块具备低估值与强内需支撑，金价上行预期提振计件黄金与投资金终端动销[1][6][7] - AH溢价水平仍具备下行空间，传统行业如地产、银行以及新兴行业如半导体、硬件均有收窄潜力[1][9][10] - 军工行业受阅兵新型装备亮相提振，体现军事科技自主创新能力与战略威慑实力，行业高景气度延续[1][11][13] 机械行业（汉钟精机） - 汉钟精机自1994年起涉足压缩机业务，2014-2024年营收CAGR达17.1%，2024年归母净利率23.5%，ROE达21.77%[3][28] - 公司2025H1经营性现金流量净额4.1亿元，占营收比重27.4%[3][28] - AI数据中心建设需求高增，液冷成为主流散热技术，磁悬浮压缩机单机柜价值量约14万元，10万个GB300机柜市场需求143亿元[4][29] - 汉钟精机为磁悬浮压缩机龙头企业，产品实现GB双1级能效，在上海、中国台湾、越南、美国、欧洲设有产能[4][29] - 给予公司2025-2027年EPS为1.17/1.61/2.20元，目标价40.55元，对应2025年34.66倍PE[2][27] 批零社服行业（黄金珠宝） - 国际金价冲破3500美元/盎司，各国央行持续增持黄金储备，金价预期延续上行态势[6][7] - 金价上行背景下，一口价与金镶钻品类产品价值凸显，投资金品类有望随着金价波动加大销量释放[7] - 2024年渠道拓店逆势稳步净增，且终端计件黄金与投资金销售占比较高的黄金珠宝品牌有望呈现更优业绩增速[6][8] - 推荐标的包括潮宏基、菜百股份、老凤祥、周大生、中国黄金、豫园股份等[6] 海外策略研究（AH溢价） - 当前AH溢价水平仍具备一定下行空间，本轮溢价收窄主要由传统行业贡献[9][10] - 地产、银行等传统行业AH溢价对比历史仍有收窄空间，半导体、硬件等新兴行业AH溢价偏高、亦有收窄潜力[1][10] - A股先上市企业AH溢价下行空间更大[10] 军工行业 - 纪念抗战胜利80周年大会展示陆海空天各方向多款新型装备，包括191远程箱式火箭炮、红旗-20/19/29防空导弹、鹰击-21、东风-17等高超声速导弹[11][12] - 所有受阅装备均为国产现役主战装备，体现我军体系作战能力、新域新质战力、战略威慑实力[12][21] - 美国及其盟友国防战略重心向印太转向，中国周边紧张局势可能加剧，军工行业特别是装备体系建设有望长期趋势向好[13][21] - 2027年要实现建军百年奋斗目标，十四五期间加速补短板，装备费有望向航空航天等领域倾斜[13][21] - 推荐标的包括中航沈飞、中航光电、中航西飞、航天南湖等[13] 家电行业 - 家电板块2025Q2收入利润分别同比+5.6%/+3.1%，白电龙头经营稳健，清洁电器品牌景气延续[22][23] - 2025H1家电板块整体海外收入占比39.5%，同比+1.4个百分点，出海仍为长期方向[23] - 多公司拓展新领域，如公牛布局数据中心、太阳能照明业务，亿田智能布局液冷和算力[23] - 建议把握四条主线：出海核心驱动、业绩稳中向好、龙头稳健经营叠加高股息、家电企业跨界拓展第二曲线[24] 其他重点公司 - 锐捷网络2025H1数据中心交换机收入35.39亿元，同比+110%，带动网络设备收入58.41亿元，同比+46.58%[67] - 公司2025H1归母净利润4.52亿元，同比+194%，净利率8.38%[67][68] - 久立特材2025H1海外营收32.19亿元，同比+92.94%，营收占比52.73%，首次超过国内[46][48] - 公司复合管营收20.50亿元，同比+219.26%，毛利率26.37%[48] - 快克智能2025H1合同负债1.15亿元，较2024年底增长79.69%，TCB设备预计2025年内完成研发[50][51][53] - 美埃科技2025H1海外收入1.72亿元，同比+23%，积极拓展锂电出海配套防爆除尘系统[54][56]

阿波罗体育投资基金战略 - 公司计划推出50亿美元体育投资基金 为首次在体育领域配置专门永久资本 [1] - 基金采用双重投资策略 包括向体育联盟和球队提供贷款服务以及直接收购俱乐部股权 [2] - 新基金将使公司在体育投资领域的布局系统化 此前为零散投资 [1] 投资策略与现有布局 - 重点投向体育联盟和球队放贷业务 同时收购俱乐部股权 [1] - 向英超诺丁汉森林足球俱乐部提供8000万英镑高成本债务 以包括球场在内的俱乐部资产作为担保 [2] - 向足球经纪人Kia Joorabchian的Sports Invest Holdings放贷4000万英镑 年利率高达10.25% [2] - 与马德里竞技就收购股权进行谈判 曾考虑为曼联收购方提供融资 [3] - 曾达成对墨西哥足球联赛12.5亿美元投资协议 虽最终未实现 [3] 行业竞争格局 - 体育金融正成为大型私募资本集团竞相布局的热门赛道 [4] - CVC投资组合包括西班牙足球甲级联赛La Liga 橄榄球六国锦标赛及印度板球超级联赛球队 [4] - Ares Management向Eagle Football集团及切尔西足球俱乐部放贷数亿英镑 [4] 市场机遇与驱动因素 - 传统银行对体育行业放贷较为谨慎 私募资本能够填补空白 [2] - 私募公司能快速部署资金并获得高收益回报 [1] - 资金竞争推动交易估值上升 为体育组织提供更多融资选择 [5]

耶鲁模式历史表现 - 耶鲁大学捐赠基金在大卫·斯文森领导下将资金大量配置于私募股权、风险投资、房地产等另类资产[2] - 三十多年间实现年化回报率高达13.1%[2] - 该模式成为高校及养老基金竞相模仿的对象[2] 当前配置结构变化 - 耶鲁大学基金会目前40%资产配置于私募股权[3] - 现金、债券和对冲基金合计占比不足30%[3] - 债券配置从2020年10%降至2024年4%[5] 私募股权回报恶化 - 过去三年私募股权回报连续输给标普500指数[3] - 中等水平美国私募基金相对标普500超额收益从5-6个百分点收窄至1-2个百分点[3] - 2024财年从私募基金获得现金分红16亿美元 较两年前32亿美元下降50%[3] 费率结构问题 - 每年向基金经理支付费用达7亿美元[3] - 基金管理费与业绩提成维持高位 形成刚性支出[3] - 收费结构导致基金经理旱涝保收而投资人承担全部风险[3] 利率环境影响 - 低利率环境提供融资便利与高估值支撑的条件已改变[4] - 利率上升导致融资困难、退出受阻及估值承压[4] - 基金被迫在二级市场折价出售资产[4] 流动性风险加剧 - 私募股权锁定期长达5-10年[5] - 现金流紧张迫使部分机构折价出售份额应对税费[5] - 美国国会提高大学基金投资所得税加剧流动性压力[5] 对冲基金策略失效 - 高盛2023年研究发现对冲基金持仓集中于七大科技股[5] - 持仓集中导致与大盘同涨同跌 失去对冲效果[5] - 配置策略未能实现风险分散目标[5] 市场格局根本转变 - 私募市场规模从"小众暗角落"扩张至7万亿美元红海[5] - 优质资产被充分挖掘 超额收益机会减少[5] - 成功依赖的低利率与蓝海市场条件已不复存在[7] 投资策略建议 - 需警惕私募股权流动性陷阱 注重现金可获取性[6] - 调整收益预期 承认历史性超额收益不可持续[6] - 重新平衡资产配置 适度增加债券与房地产等传统资产[6] - 将私募股权作为组合调味料而非主食进行配置[6] 核心投资哲学 - 不存在放之四海而皆准的投资圣杯[7] - 成功投资需因时制宜权衡环境变化[7] - 历史高回报包含能力成分与时代顺风车双重因素[7]