投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点 - 报告认为公司当前处于深度调整期，短期业绩承压，但正积极聚焦供应链、产品、渠道多维度调整转型，静待调整成效 [1][6] - 2025年公司收入与利润均出现下滑，但2026年第一季度业绩已显现改善迹象，营收恢复同比增长，净利润扭亏为盈 [1][6] - 公司通过关闭低效门店、优化产品结构等措施进行业务调整，预计2026年起将恢复盈利，未来三年归母净利润将逐年增长 [6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入54.86亿元，同比下降23.38%；归母净利润为-1.48亿元，扣非归母净利润为-1.78亿元 [1][6] - **2026年第一季度业绩**：单季度实现营收20.40亿元，同比增长17.78%；归母净利润0.48亿元，上年同期为-0.36亿元；扣非归母净利润0.45亿元，上年同期为-0.40亿元 [1][6] - **财务预测**：预计2026至2028年营业总收入分别为50.47亿元、47.94亿元、49.38亿元，同比增长-8%、-5%、3% [2][9] - **盈利预测**：预计2026至2028年归母净利润分别为0.78亿元、0.89亿元、0.98亿元 [2][6][9] - **每股收益预测**：预计2026至2028年每股收益（EPS）分别为0.19元、0.22元、0.25元 [2][9] 业务运营分析 - **收入按销售模式拆分**：2025年电商/加盟/直营零售/团购业务收入分别为21.68亿元、13.59亿元、13.61亿元、5.41亿元，同比分别增长-26.05%、-27.47%、-20.76%、-7.04% [6] - **收入按产品品类拆分**：2025年坚果炒货/果干果脯/肉类零食/素食山珍/糖果糕点/其他品类收入分别为9.26亿元、3.72亿元、11.40亿元、3.00亿元、9.76亿元、17.16亿元，同比分别增长-18.70%、-40.64%、-11.97%、-27.58%、-35.43%、-19.05% [6] - **门店网络调整**：2025年新开直营门店68家、加盟门店230家；关闭直营门店417家、加盟门店478家；净减少直营门店349家、加盟门店248家；截至2025年末，直营门店684家，加盟门店1423家 [6] - **盈利能力指标**：2025年公司毛利率为24.83%，同比下降1.31个百分点；净利率为-2.63%，同比下降1.94个百分点 [6] - **费用率情况**：2025年销售费用率为23.43%，同比上升2.36个百分点；管理费用率为4.02%，同比下降0.7个百分点；研发费用率为0.32%，同比上升0.05个百分点；财务费用率为0.19%，同比上升0.15个百分点 [6] 财务健康状况 - **资产负债**：截至2025年末，总资产为38.23亿元，总负债为18.22亿元，资产负债率为47.7% [8][9] - **现金流**：2025年经营活动现金流净额为4.12亿元；预计2026至2028年经营活动现金流净额分别为1.77亿元、1.43亿元、1.33亿元 [8] - **关键财务比率**：预计2026至2028年毛利率稳定在25.0%，净利率将从1.5%提升至2.0%，净资产收益率（ROE）将从3.8%提升至4.4% [9] 估值与市场表现 - **当前股价与市值**：当前股价为11.09元，总股本4.01亿股，总市值约44.4亿元 [3] - **估值比率**：基于2026年预测每股收益，市盈率（PE）为56.9倍；市净率（PB）为2.1倍 [2][9] - **股价表现**：近1个月绝对涨幅为12%，但近12个月相对沪深300指数表现落后33个百分点 [5]