行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大势” [4] 核心观点 - 苹果与谷歌两大应用商店平台相继下调佣金率，游戏渠道利润率将直接改善，利好依赖应用内购收入的中重度手游 [1] - 行业景气度不改，多家头部游戏公司储备丰富，新游表现亮眼，有望持续贡献业绩增量 [2] - 游戏板块估值水平处于较低位，行业基本面有支撑，看好后续估值修复 [3] 行业动态与趋势 - 苹果宣布自2026年3月15日起，将中国内地App Store的标准佣金率从30%下调至25%，小企业及小程序计划下的佣金率从15%下调至12% [1] - 谷歌宣布将Google Play佣金率拆分为“平台服务费+支付结算费”，应用内购平台服务费最高降至20%，新安装用户产生的IAP抽成最低可降至15%，并开放第三方支付与商店 [1] - 平台费率合理化、渠道多元化成为趋势，将直接利好出海手游的利润率 [1] 重点公司发展亮点 - **三七互娱**：海外SLG《Last Asylum: Plague》流水表现优秀，储备超20款新游，包括多款SLG及《斗破苍穹》等IP改编游戏 [2] - **恺英网络**：传奇盒子持续贡献业绩增量，《烈焰觉醒》流水亮眼，《三国：天下归心》等多款新游上线在即 [2] - **世纪华通**：《Whiteout Survival》、《Kingshot》及《Tasty Travels: Merge Game》分别位列2026年2月手游出海收入榜第2、3、10名；《无尽冬日》微信小游戏畅销榜稳定前五；储备《彩虹岛：经典》等新游 [2] - **完美世界**：《异环》三测表现优异，公测定档4月23日，有望成为大DAU爆款 [2] - **巨人网络**：《超自然行动组》1月及2月流水均环比大涨，2月官宣DAU突破1000万；储备《无尽修仙》等游戏 [2] 板块估值与市场表现 - 游戏指数（中信）距1月高点已回调20% [3] - 重点权重公司2026年估值调整至15倍-17倍左右 [3] - 行业成分股数量为169只，总市值为12057亿，流通市值为10793亿，市盈率为52.66倍，市净率为3.26倍，成分股资产负债率为262.51% [6] - 过去1个月绝对收益为-15%，相对收益为-15%；过去3个月绝对收益为3%，相对收益为1%；过去12个月绝对收益为17%，相对收益为-3% [6]

微信小游戏行业9月消耗格局 - 战争策略、放置、模拟经营品类消耗占比环比下降，其中战争策略下滑1.2个百分点，模拟经营下滑约1.3个百分点 [4] - 塔防品类消耗占比约为12.64%，传奇RPG品类消耗表现突出，带动赛道占比提升 [4] - 角色卡牌品类消耗占比进一步下滑至不足5%，棋牌捕鱼品类消耗占比环比略有提升 [4] 9月微信小游戏消耗榜头部产品表现 - 《三国：冰河时代》登顶消耗榜榜首，《向僵尸开炮》排名提升1位至第2名，《无尽的冬日》下滑至第3名 [8] - 《永远的蔚蓝星球》排名提升7位至月消耗榜第7，其Q3单日投放素材量峰值超过1万 [8] - 新品《源星战域》首次空降即进入月度消耗榜TOP10，该游戏于9月17日上线，采用明星代言及AI科幻素材 [10] 消耗榜中后段及产品模式分析 - 《口袋奇兵》排名提升2位至第6名，《时光大爆炸》同样提升2名至第8名，《神器传说》排名提升6名进入TOP10 [12] - 消耗榜肩部（11-20名）有4款产品新进榜，包括《奔奔王国》、《烈焰觉醒》、《英雄没有闪》和《机智逃脱》 [12] - 消耗榜TOP20中，混合变现（IAP+IAA）小游戏占据13个位置，与8月持平 [15] 9月微信小游戏消耗增长榜亮点 - 《源星战域》、《奔奔王国》、《烈焰觉醒》位列消耗增长榜前三名 [19] - 新品《我的花园世界》于9月末上线，迅速登顶微信小游戏人气榜，其“种花得真花”活动深受女性玩家关注 [19] - 传奇RPG赛道整体回暖，有4款产品进入消耗增长榜，女性向产品和微恐品类热度持续走高 [21] 9月微信小游戏买量投放趋势 - 9月微信小游戏投放素材量（图片+视频）约为213万，环比8月上涨4.8% [25] - 9月在投微信小游戏数约1.22万款，环比8月增加50款，IAA小游戏在投数增长明显 [27] - 参投题材中传奇题材产品数环比提升接近10%，科幻题材增长超5%，战争和末日题材降幅最多 [30] - 参投玩法中休闲类排名第一，卡牌类增长明显，女性向品类参投数减少超过20% [32]