核心观点 - 公司2025年第三季度业绩出现近十年来首次营收与净利润双降，标志着其持续十年的高速增长神话终结 [4] - 公司长期依赖的“稀缺性+提价”增长模式遭遇严峻挑战，核心业务全面失守，市值较高点蒸发约1800亿元 [4][5] - 公司正面临成本高企与需求疲软的“双杀”局面，终端市场价格严重倒挂，库存高企，反映出其产品金融属性褪色与奢侈品光环消逝 [14][15][17] 2025年第三季度业绩表现 - 前三季度公司营收74.42亿元，同比下降11.93%，净利润21.29亿元，同比下降20.74% [4] - 第三季度单季营收20.64亿元，同比下降26.28%，净利润6.87亿元，同比下降28.82%，业绩下滑趋势加剧 [4] - 业绩双降打破了公司自2015年至2024年间的持续增长趋势，是近十年来最差成绩单 [4][5] 各主营业务板块表现 - 核心业务医药制造业前三季度营收40.16亿元，占总营收54.09%，但收入同比下降12.93%，毛利率同比减少7.51个百分点至59.38% [6][7] - 医药流通业营收28.87亿元，同比下降8.45%，毛利率减少4.19个百分点至8.64% [6][7] - 化妆品业营收4亿元，同比下降23.82%，毛利率减少1.28个百分点至61.79% [6][7] - 三大主业全线遇冷，主要系医药制造业销售减少及毛利率下降所致 [6] 核心产品表现 - 肝病用药（片仔癀系列）前三季度营收38.80亿元，同比下降9.41%，毛利率减少9.68个百分点至61.11% [8] - 心脑血管用药（主要为安宫牛黄丸）前三季度营收仅9343.57万元，同比大幅下降65.20%，未能成为新增长点反而拖累业绩 [8] 市场反应与股东动向 - 三季报披露后首个交易日，公司股价低开5.78%，收盘下跌4.71%至187.09元/股，市值已较高点2900亿元蒸发约1800亿元至1092亿元 [4][9] - 香港中央结算（北向资金）在三季度减持近900万股，减持比例达45.43% [8] - 公司存货规模持续攀升，截至三季度末达61.6亿元，较去年底的49.7亿元大幅增加，凸显销售乏力 [9] 历史背景与增长模式 - 公司产品拥有近500年历史，享有“国家绝密级配方”殊荣，核心原料天然麝香资源稀缺，构成了其价格神话的基石 [10] - 通过与茅台捆绑，产品需求场景从疾病治疗延伸至保健礼品和商务社交，使其在2021年前后被黄牛爆炒至1600元/粒，克价超黄金 [11][13] - 公司自2003年上市以来产品累计提价超20次，锭剂内销出厂价从125元/粒涨至760元/粒，累计涨幅超四倍，“稀缺性+提价”是其核心增长模式 [13][15] 当前面临的挑战 - 核心原料天然牛黄价格从2019年约35万元/公斤飙升至2025年上半年170万元/公斤，近期回落至145万元/公斤，涨幅依然惊人，大幅压缩利润空间 [15] - 另一核心原料天然麝香年产量仅500公斤，价格涨幅已超200%，原材料成本占总成本90%以上 [15] - 消费遇冷导致需求疲软，终端市场实际售价出现严重倒挂，部分二手市场价格跌至500元/粒以下，远低于官方760元/粒的零售价 [17] - 公司计划拓展新销售渠道如中医馆、医美、牙科及高端养老院，但转型成效面临市场审慎目光 [18]