投资评级 - 维持"买入"评级 [5][8] 核心观点 - 即饮业务成为核心收入来源 2025H1即饮板块营收5.91亿元(同比+8.0%) 占比58.27%首次超越冲泡业务 [3] - 公司渠道结构显著变化 直营渠道增长亮眼 25Q2直营收入0.31亿元(同比+188.73%) 占比提升4.57pcts至7.01% [4] - 费用率阶段性上升导致净利率下降 25Q2销售费用率38.51%(同比+2.93pcts) 净利率-17.32%(同比-5.23pcts) [5] - 盈利能力预计稳步改善 预计25-27年归母净利润2.6/2.8/3.0亿元 对应EPS 0.63/0.67/0.74元 [5][12] 财务表现 - 2025Q2营业收入4.55亿元(同比+0.18%) 归母净利润-0.79亿元(亏损加大) [2] - 毛利率有所提升 25Q2毛利率27.02%(同比+1.31pcts) 主因公司积极降本 [5] - 现金流承压 25Q2经营性现金流-1.81亿元(同比多流出0.93亿元) [5] - 财务结构稳健 2025E资产负债率19.76% 流动比率3.57 [12][14] 业务板块分析 - 冲泡业务持续承压 25H1冲泡板块营收4.23亿元(同比-31.0%) 25Q2营收1.19亿元(同比-7.88%) [3] - 即饮业务季节性特征明显 25Q2即饮营收3.25亿元(同比+3.66%) 占比提升至73.27% [3] - 产品创新持续推进 新上橙漫茉莉等限定新品 并重点拓展餐饮/零食等新渠道 [3] 渠道结构变化 - 经销商渠道收入下滑 25Q2经销商收入3.61亿元(同比-10.23%) 占比下降9.55pcts至81.42% [4] - 电商渠道增长显著 25Q2电商收入0.41亿元(同比+71.01%) 占比提升3.83pcts [4] - 出口业务表现突出 25Q2出口收入0.10亿元(同比+99.89%) 占比2.31% [4] 估值指标 - 当前市盈率21.50倍 市净率1.53倍 市销率1.72倍(2025E) [7][12] - EV/EBITDA指标持续改善 从2024年的10.46倍降至2025E的7.30倍 [7][12] - 每股净资产稳步增长 从2024年8.48元提升至2025E的8.84元 [12][14]