投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持）[1] - 核心观点：2025年公司业绩表现亮眼，品牌势能高位延续，彩妆护肤香氛协同发展，高端渠道稳步深化，海外布局打开新空间，预计未来三年业绩将持续增长[4][6] 公司业绩与财务表现 - 2025年营业收入为50.50亿元，同比增长30.0%[4] - 2025年归母净利润为12.05亿元，同比增长36.8%[4] - 2025年经调整年内利润为12.09亿元，同比增长30.8%[4] - 盈利能力方面，2025年毛利率为84.2%，净利率为23.9%[5][7] - 费用控制良好，2025年销售费用率和管理费用率分别为48.3%和5.3%，分别同比下降0.7个百分点和1.6个百分点[5] - 报告上调了2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为15.87亿元、19.78亿元、24.57亿元[4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.24元、4.04元、5.01元[4] - 以当前股价计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19.0倍、15.2倍、12.2倍[4] 分业务与分渠道表现 - 分业务看，2025年彩妆业务营收29.96亿元，同比增长30.0%，占总营收59.3%[5] - 2025年护肤业务营收18.73亿元，同比增长31.1%，占总营收37.1%[5] - 化妆艺术培训业务营收1.47亿元，同比下降2.8%，占总营收2.9%[5] - 新增香氛业务实现营收0.34亿元，获得亮眼开端[5] - 分渠道看，2025年线上渠道营收24.77亿元，同比增长38.8%[5] - 2025年线下渠道营收24.26亿元，同比增长24.5%[5] - 线上渠道毛利率为83.8%，线下渠道毛利率为85.8%[5] 产品与市场发展 - 彩妆端，公司以彩妆为基本盘，2025年小金扇粉饼和鱼子气垫销售额均超过3亿元，巩固了高端国货彩妆领先地位[6] - 眼妆新品销售额超千万元，色彩线发展空间被看好[6] - 护肤端，大单品持续放量，鱼子面膜零售额超10亿元，黑霜超3亿元，鱼子眼霜及黑金系列表现亮眼[6] - 2026年1月推出护肤新品琉光赋活系列，持续建设产品矩阵[6] - 香氛端，上新“国韵凝香”与“闻道东方”系列，丰富品类矩阵[6] - 线下渠道，2025年自营及经销专柜分别为412个和33个，复购率达36.5%，同比提升1.6个百分点[6] - 公司入驻北京SKP、杭州万象城等高端商场，强化品牌高端定位[6] - 公司在香港海港城开设专柜，打开了海外高端渠道布局[6] - 线上渠道，公司在抖音商城三大好物节均斩获国货彩妆榜首，2026年1-2月主流电商销售额保持健康增长，新老客户共同驱动[6]

投资评级与股价信息 - 投资评级：买入（维持）[1] - 当前股价为69.650港元，总市值为341.42亿港元[1] - 近一年股价最高为130.60港元，最低为69.450港元[1] 核心观点 - 公司2025年业绩表现亮眼，营业收入达50.50亿元，同比增长30.0%，归母净利润达12.05亿元，同比增长36.8%，品牌势能高位延续[4] - 报告基于品牌势能延续及GMV增长，上调了2026-2027年盈利预测并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为15.87/19.78/24.57亿元[4] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为19.0倍、15.2倍和12.2倍[4] 财务表现与预测 - 2025年营业收入同比增长30.0%至50.50亿元，净利润同比增长36.7%至12.04亿元[7] - 预计2026-2028年营业收入分别为65.53亿元、82.32亿元、102.65亿元，同比增长率分别为29.7%、25.6%、24.7%[7] - 预计2026-2028年净利润分别为15.87亿元、19.78亿元、24.57亿元，同比增长率分别为31.8%、24.7%、24.2%[7] - 2025年毛利率为84.2%，净利率为23.9%，预计未来三年毛利率及净利率保持稳定[5][7] 分业务与分渠道表现 - 分业务看：2025年彩妆业务营收29.96亿元（+30.0%），占比59.3%；护肤业务营收18.73亿元（+31.1%），占比37.1%；化妆艺术培训业务营收1.47亿元（-2.8%）；新增香氛业务营收0.34亿元[5] - 分渠道看：2025年线上渠道营收24.77亿元（+38.8%），线下渠道营收24.26亿元（+24.5%）[5] - 盈利能力：彩妆/护肤/香氛/培训业务毛利率分别为83.3%/87.3%/78.4%/64.4%；线上/线下渠道毛利率分别为83.8%/85.8%[5] - 费用控制：2025年销售费用率为48.3%（同比下降0.7个百分点），管理费用率为5.3%（同比下降1.6个百分点）[5] 业务发展亮点与战略 - 彩妆基本盘巩固：2025年小金扇粉饼和鱼子气垫销售额均超3亿元，眼妆新品销售额超千万元[6] - 护肤大单品放量：鱼子面膜零售额超10亿元，黑霜超3亿元，鱼子眼霜及黑金系列表现亮眼；2026年1月推出新品琉光赋活系列[6] - 香氛品类拓展：上新“国韵凝香”与“闻道东方”系列[6] - 线下渠道深化：2025年自营及经销专柜分别为412个和33个，复购率达36.5%（同比提升1.6个百分点）；入驻北京SKP、杭州万象城等高端商场；在香港海港城开设专柜，开启海外高端渠道布局[6] - 线上渠道高增：在抖音商城三大好物节均获国货彩妆榜首；2026年1-2月主流电商销售额保持健康增长，由新老客户共同驱动[6]

公司与LVMH旗下路威凯腾的战略合作 - 公司与全球最大消费品投资公司路威凯腾达成战略合作，将在全球市场扩张、收购及战略投资、资本结构优化、人才引进与治理方面合作 [1] - 路威凯腾将协助公司旗下品牌拓展海外高端零售渠道，并拟共同组建专注于全球高端美妆领域的股权投资基金 [1] - 此次合作有望推动公司集团化、全球化发展，打开长期成长空间 [1] 管理层减持计划 - 公司控股股东及管理层拟6个月内主要通过大宗交易合计减持不超过已发行总股数的3.51% [1] - 减持资金计划用于美妆相关产业链的投资及改善个人生活等 [1] - 明确减持股份上限有利于稳定管理层解禁以来的市场预期，亦表明管理层对公司长期发展的信心 [1] 公司业务进展与市场表现 - 公司新品储备充足，护肤新品琉光赋活系列于12月下旬预热、1月1日正式推出，空气仓唇釉808新色号市场反馈良好 [2] - 品牌建设持续强化，近期推出一带一路系列纪录片、上海豫园主题走秀，以马踏飞燕+山海经为灵感的限定皮影礼盒热销 [2] - 线下持续深化高端柜位覆盖，25Q4进驻香港海港城、杭州万象城，12月香港海港城首店经营数据攀升亮眼，出海初显成效 [2] 盈利预测与估值 - 维持25-26年盈利预测，引入27年17.6亿元人民币净利润预测 [2] - 当前股价对应26/27年26/21倍市盈率 [2] - 维持跑赢行业评级及目标价127港元，对应26/27年38/31倍市盈率，有47%的上行空间 [2]

核心观点 - 中金维持毛戈平跑赢行业评级及127港元目标价 对应26/27年市盈率38/31倍 有47%上行空间 维持25-26年盈利预测 引入27年17.6亿元净利润预测 当前股价对应26/27年市盈率26/21倍 [1] 战略合作与全球化发展 - 公司与LVMH旗下全球最大消费品投资公司路威凯腾达成战略合作 将在全球市场扩张、收购及战略投资、资本结构优化、人才引进与治理方面合作 [2] - 路威凯腾将协助公司旗下品牌拓展海外高端零售渠道 双方拟共同组建专注于全球高端美妆领域的股权投资基金 [3] - 此次合作有望推动公司集团化、全球化发展 打开长期成长空间 [3] 管理层减持计划 - 公司控股股东及管理层拟6个月内主要通过大宗交易合计减持不超过已发行总股数的3.51% 用于美妆相关产业链投资及改善个人生活等 [4] - 明确减持股份上限有利于稳定管理层解禁以来的市场预期 亦表明管理层对公司长期发展的信心 [4] 业务运营与市场进展 - 公司新品储备充足 护肤新品琉光赋活系列12月下旬启动预热并于1月1日正式推出 空气仓唇釉808新色号市场反馈良好 [5] - 品牌建设持续强化 近期推出一带一路系列纪录片、上海豫园主题走秀 推出的以马踏飞燕+山海经为灵感的限定皮影礼盒热销 [5] - 线下持续深化高端柜位覆盖 25年第四季度进驻香港海港城、杭州万象城 12月香港海港城首店经营数据攀升亮眼 出海初显成效 [5] - 公司迈向全球高端化妆品集团的中长期成长空间广阔 [2][5]