投资评级与核心观点 - 维持“优于大市”评级，目标价36.20港元，较现价30.70港元有17.9%上行空间 [2][3] - 核心观点：2025年业绩符合预期，收入增速放缓反映行业竞争加剧；预计2026年收入将重回增长，但利润端仍将承压；医美业务商业化与新系列产品是未来关键增长驱动力 [1][3][4] 2025年业绩回顾 - 总收入55.19亿元，同比微降0.4%，与预期基本持平；归母净利润19.15亿元，同比下滑7.1%，略高于预期2.1% [4][9] - 毛利率80.3%，同比下滑1.8个百分点；销售费用率37.3%，较预期低1.5个百分点，显示费用控制优于预期 [4][9] - 分品类看：功能性护肤品收入43.37亿元，同比增长0.8%，超预期8.7%；医用敷料收入11.60亿元，同比下滑4.8%，低于预期21.6%，主要因公司主动加强渠道管控 [4][9] - 分品牌看：可复美品牌收入44.70亿元，同比微降1.6%，占比81.0%；可丽金品牌收入9.18亿元，同比增长9.2%，超预期约6.0% [5][9] 未来增长驱动力与关注点 - **医美业务**：两款重组胶原蛋白三类医疗器械产品已于2025年10月及2026年1月获批，计划2026年正式启动商业化；公司拥有约4,700家医院及诊所资源，有望形成“护肤+医美”双轮驱动 [6][17] - **新品管线**：2026年新品节奏清晰，Q1已上市可复美焦点面霜2.0，管理层预期全年增速超20%；Q2将推出焦点系列S+级别精华，目标8个月内销售额不低于胶原棒首年水平；Q3推出秩序系列新成员，目标上市12个月内销售额达1亿元 [8][18] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年收入分别为60.58亿元、66.97亿元、74.17亿元，同比增速分别为9.8%、10.6%、10.7% [3][10][14] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为20.03亿元、21.48亿元、23.12亿元，同比增速分别为4.6%、7.3%、7.6%；归母净利率预计从33.1%逐步降至31.2% [3][10][14] - **估值基础**：基于2026年预测每股收益1.87元，给予17倍市盈率（此前为21倍），以反映行业竞争加剧及利润增速放缓 [3][14] - **可比公司**：报告列出了珀莱雅、华熙生物、贝泰妮等可比公司估值，巨子生物2026年预测市盈率为21.8倍 [11] 财务状况与股东回报 - 资产负债表健康，截至2025年末现金及等价物达63.06亿元，同比增长56.5%，无有息负债 [8][13][19] - 2025年分红总额约12.90亿元，派息率约67%，股息率超过4% [8][19] - 主要财务指标：2025年净资产收益率（ROE）为22.5%，预计2026-2028年维持在20.3%-21.0%之间 [2][13]

核心观点 - 中金维持巨子生物“跑赢行业”评级及56港元目标价 对应55%上行空间 并维持25-26年净利润预测 引入27年净利润预测24亿元[1] - 公司研发实力、品牌心智、团队凝聚力稳固 随着化妆品基本盘修复向好及医美贡献增量 建议关注布局机会[1] 近期事件与产品获批 - 公司旗下“重组I型α1亚型胶原蛋白及透明质酸钠复合溶液”三类医疗器械于1月15日获批 为全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液植入剂[1][2] - 该产品通过器审与药审联合审评正式获批 适应症为“用于真皮层的注射 以改善面颊部平滑度”[1][2] - 该产品获批进一步拓展了公司医美产品矩阵 印证了其领先的技术研发实力[1] - 公司预计将稳步推进该产品的上市推广与市场投放工作[2] 医美管线与业务前景 - 公司后续医美管线储备丰富 交联颈纹产品已获得国家优先审评资格 交联鼻唇沟产品亦顺利推进中[3] - 前两款医美产品获批已充分验证公司技术领先性及安全性 且渠道资源及运营经验可复用性强[3] - 后续管线落地有望进一步拓宽医美业务第二成长曲线[3] - 医美业务将为公司贡献增量[1] 化妆品业务与渠道规划 - 产品端新品储备丰富 可复美胶原修护、焦点、秩序系列多款新品计划推出 可丽金品牌升级及产品推新计划于26年落地[4] - 渠道及营销端 26年初合作李佳琦推出幸运棒新年礼盒 标志着与头部主播合作紧密度进一步修复[4] - 公司计划线上持续加强达人矩阵及自运营团队建设 并进一步拓展线下院线、OTC及CS/KA渠道覆盖及自有门店布局[4] - 看好化妆品业务后续经营改善趋势[4] 财务预测与估值 - 中金维持公司25-26年净利润预测 并引入27年净利润预测24亿元[1] - 当前股价对应26-27年16倍及14倍市盈率[1] - 目标价56港元对应26-27年25倍及23倍市盈率[1]