投资评级 - 维持"买入"评级，目标价25.21美元（前值22.15美元）[1][4][6] 核心观点 - 2Q25营收260亿元，同比增长11%，基本符合预期（VA一致预期262亿元）[1] - 经调整净利润18亿元，高于预期3.5%，主因投资收益与外汇损失减少[1] - 家装业务效率提升，部分区域门店整合为小型精品店，北京1H25经营利润率较1H23提升6pct至11%[2] - AI工具显著赋能人效：AI CRM覆盖33.5万经纪人，北京、上海渗透率75%，西安带看量提升20%；AI设计工具使设计师月均单量从0.8单增至1.2单[3] - 回购额度从30亿美元提升至50亿美元（已完成21.8亿美元），对应市值占比约22%[4][7] - 政策托底背景下，4Q或迎市场复苏催化，长期经营利润率有望从6%提升至7%[1][4] 分业务表现 存量房业务 - 2Q收入同比下降8%，GTV同比增长2%但货币化率下滑（三方交易占比提升）[1][3] - 上海链家新制度要求资深经纪人转向房源端，强化核心房源掌控[3] 新房业务 - 2Q收入同比增长9%，GTV同比增长9%但低于预期3%[1][3] - "千机""千智"系统提升房源匹配效率[3] 家装家居业务 - 2Q收入同比增长13%，主因单量提升和客单价上涨[2] - 模块化产品方案发布，硬装、收纳等七大产品可组合选择[2] - 集采规模效应显现，2H有望贡献增量利润[1] 租赁及新兴业务 - 2Q收入同比增长78%，租赁服务收入同比增长78%[1] - 公司计划以AI承接80%标准化工作[3] 财务预测调整 - 下调2025-2027年收入预测2.4%/2.1%/2%，主因房地产复苏偏缓[4][27] - 下调2025-2027年经调整净利润14%/3.9%/3.5%至60.4/82/98.2亿元，主因固定成本较高[4][27] - 估值基础从2025年切换至2026年，对应26倍PE（全球可比公司均值24.1倍）[4][31] 政策与市场环境 - 北京、上海购房新政优化限购及公积金政策，五环外/外环外不限购（北京五环外新房成交占比82%，上海外环外新房成交占比60%）[14] - 深圳市场有望跟进政策优化，一线城市新政加速市场"止跌回稳"[14] - 2Q以来地产量价边际走弱：4-7月全国商品房销售面积同比-2.1%/-3.3%/-5.5%/-7.8%，70城新房价格环比连续下滑[15][16] 战略规划 - 贝好家明确轻资产方向，新增投资不超过10亿元，未来不再涉足自操盘业务[12] - 正制定三年战略规划，聚焦经纪渠道去化价值提升[1][4]