投资评级与核心观点 - 报告维持安踏体育“优于大市”评级，目标价为86.00港元，较当前股价75.50港元有13.5%的上行空间 [1][2][9] - 报告核心观点认为，安踏体育2025年下半年集团收入及利润超预期，并预计其“其他品牌”在2026年将持续高速增长 [1] 集团整体财务表现 - 2025年下半年集团收入为416.8亿元人民币，同比增长12.4%，超出预期 [4][14] - 2025年下半年集团毛利率为60.7%，较上半年提升0.3个百分点 [4][14] - 2025年下半年经营利润为73.14亿元人民币，同比增长15.4%；但净利润为66.64亿元人民币，同比下降16.9% [4][14] - 2025年全年股东应占利润率为16.9%，为过去五年最佳水平 [4] - 集团经营现金净流入210亿元人民币，同比增加42亿元，收现率达96%；期末净现金为317亿元人民币 [4] - 2025年线上业务贡献整体收入35.8%，同比增长15% [4][14] - 全年派息比率维持50%，每股股息为1.08港元 [4] 安踏品牌表现 - 2025年下半年安踏品牌营收178.0亿元人民币，同比增长2.1% [4][15] - 2025年下半年安踏品牌经营利润为32.7亿元人民币，同比下降7.6%，经营利润率为18.3% [4][15] - 安踏品牌全年线上渠道增长7.3%，海外业务同比增长70%至超过8.5亿元人民币 [4][15] - 全年持续推进店铺改造约1300家，三家竞技场旗舰店年店效突破300万元人民币，65家Palace店店效突破80万元人民币 [4][15] - 跑步业务中，C家族跑鞋系列销量突破120万双，同比增长240%；PG7系列销量突破400万双 [4][15] - 2026年公司指引安踏品牌流水中单位数增长，经营利润率保持在20%左右 [4][15] FILA品牌表现 - 2025年下半年FILA营收142.9亿元人民币，同比增长5.3% [5][16] - 2025年下半年FILA经营利润为34.8亿元人民币，同比上升15.8%，经营利润率为24.4% [5][16] - 品牌全年在天猫、京东、抖音三大平台实现低双位数增长，进入运动鞋服前三名 [5] - 2025年下半年推出全新网球战略，成为中国网球公开赛独家官方运动服饰赞助商，并重塑Polos及苏珊裙等经典产品 [5][16] - 零售升级方面，在西安赛格开业1500平米标杆大店（一号店）；FILA儿童入驻北京环球影城、上海迪士尼 [5][16] - 2026年公司指引FILA流水低单位数增长，经营利润率在25%左右 [5][16] 其他品牌表现 - 2025年下半年其他品牌营收95.8亿元人民币，同比增长57.7%，环比上半年增长29.3% [6][17] - 2025年下半年其他品牌经营利润为22.8亿元人民币，同比上升36.0%，经营利润率为23.8% [6][17] - 2025年全年其他品牌收入170亿元人民币，同比增长59%；剔除狼爪影响后，净利润率超过30% [6][17] - 迪桑特线上业务增长45%以上，全年流水增长35%以上突破百亿，成为集团第三个百亿品牌 [6][17] - 迪桑特全年零售折扣、线上及奥莱渠道零售折扣维持在九折以上；女子品类占比提升2.4个百分点 [8] - 可隆品牌全年流水突破60亿元人民币，增长接近70%；鞋类流水同比增长140%；平均店效突破200万元人民币 [8][17] - 2026年公司指引其他品牌流水增长20%以上，经营利润率维持在25%以上 [8][17] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年收入分别为880.2亿、966.7亿、1054.2亿元人民币，同比增长9.7%、9.8%、9.1%；2026-2027年预测较之前预期分别上调3.5%和5.0% [9][18] - 预计2026-2028年归母净利润分别为141.2亿、153.0亿、169.2亿元人民币，同比增长3.9%、8.3%、10.6%；2026-2027年预测较之前预期分别下调2.2%和6.8% [9][18] - 对应2026-2028年市盈率分别为13.2倍、12.2倍、11.0倍 [9][18] - 基于2026年15倍市盈率估值（预计2026-2028年基本每股收益分别为5.05、5.47、6.05元人民币），得出目标价86港元 [9][20]