高速公路行业2026年投资策略关键要点 一、 行业与公司概况 * 纪要涉及的行业为**高速公路行业**，主要讨论其投资策略、行业特征及上市公司情况 [1] * 行业呈现**国资主导**与**区域垄断**特征，22家上市公司中**央国企占比达95%**，多数省份仅有一家上市平台 [4] * 行业已进入**存量运营成熟期**，投资与增长双重放缓 [1][5] 二、 行业核心特征与属性 * 行业具有**公共事业属性**，公路规划、投资建设、收费期限与收费标准均需政府审批，公司缺乏自主提价空间 [1][4] * 行业具备**“类债券”属性**，表现为重资产、高折旧、强现金流、弱周期性 [1][6] * 行业**现金流稳定充足**，近五年板块经营性现金流占营业收入比重维持在**35%—45%**之间，2025年上半年接近**43%** [1][6] * 行业业绩波动相对较小，2014—2024年十年间，深万高速公路板块归母净利润年复合增速为**5%**，现金流年复合增速为**8%** [6] 三、 行业运营与财务表现 * **投资与增长放缓**：2024年全国高速公路里程同比仅增长**4%**；行业固定资产投资连续两年同比下降 [1][5] * **业绩运行平稳**：2025年上半年板块收入同比略微下滑**3%**，归母净利润小幅增长**3%** [1][5] * **盈利能力趋于稳定**，但整体水平略低于2011—2019年区间 [5] * **成本结构**：折旧摊销占比较高，以粤高速为例，占营业成本**60%**以上 [6] * **财务费用率下降带来利润弹性**：2025年上半年板块财务费用率为**6.9%**，同比下降**1.1**个百分点 [8] 四、 研究与选股框架 * **收入端核心**：通行费收入及其收费能力，可用“**单公里收入**”衡量 [1][6] * 单公里收入差异主要由**车流量**驱动，价格因素影响相对较弱 [6][7] * **区位选择关键**：是否靠近核心城市与核心通道 [1][7] * **成本端关注**：**建造成本**是重点，过高造价（如**2亿元/公里**以上）可能拖累项目长期回报率 [7] * 大部分新建或改扩建路产的项目回报率基本在**6%**左右 [8] * **辅业影响**：辅业整体盈利波动较大，对ROE未必有明显提升，聚焦主业的公司经营更稳定 [7] 五、 2026年投资策略核心观点 * **核心判断**：板块在经历股价调整后，部分高分红公司股息率已回升至**4%—5.5%**的较具吸引力区间，在低利率环境下配置价值凸显 [2] * **主要催化因素**：1) **市场风格**是否切换至红利方向；2) **收费公路管理条例**修订进程，若取得进展可能通过延长收费期限、调整费率改善长期回报并推动估值修复 [2][3] * **股价表现与市场风格**：板块呈现明显防御属性，行业贝塔约为**0.53**，与大盘走势呈较明显负相关，更倾向于在大盘偏下行阶段配置 [9] * **防御属性来源**：提供稳定股息，长期回报中股息收益贡献占比更高，以宁沪高速为例，2011-2025年收益率**289%**中，**114%**来自分红收益贡献 [10] 六、 成长性与股价弹性来源 * **主要路径**：**改扩建**与**并购** [3][10] * **改扩建**：核心优势在于可延长收费期限（可再延长**25年以上**），提升资产长期价值 [10] * **并购**：是扩大道路里程的重要方式，依赖股东实力与资产注入意愿 [11] * **重点关注公司**：改扩建方面关注**皖通高速、山东高速**；并购方面关注**皖通高速、四川成渝、山东高速、招商公路、越秀交通基建** [10][11] 七、 政策修订展望 * **政策看点**：**收费公路管理条例**修订可能对全行业长期回报形成催化，已纳入国务院年度立法工作计划 [11] * **修订方向**：1) **延长收费期限**，未来有望朝**30年**甚至更长期限推进；2) **规范差异化收费**，缓解收费价格弹性不足问题 [11][12] * **时间窗口**：未来两年内修法需求较为迫切，因未来**5年**将有更多路产陆续到期 [12] 八、 投资标的筛选 * **优先关注标的**：**山东高速、皖通高速、招商公路、宁沪高速、粤高速A** [2][13] * **二线标的特征**：估值较低（PB小于1），分红率较高具成长性，或基本面处于改善阶段（如财务费用率降低） [13] * **二线关注标的**：**四川成渝、中原高速、赣粤高速** [2][13] * **H股标的**：部分H股如四川成渝H股、越秀交通基建、宁沪高速H股股息率已达**5%**以上，配置吸引力相对更强 [9]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入37.41亿元，同比增长11.72% [4] - 归母净利润9.61亿元，同比增长4.14% [4] - 经营活动产生的现金流量净额为14.07亿元，同比下降6.84% [4] - 基本每股收益为0.5776元，平均净资产收益率为7.65%，较上年同期上升1.25个百分点 [4][26] 估值指标 - 以9月26日收盘价计算，公司市盈率（TTM）约10.56倍，市净率（TTM）约1.51倍，市销率（TTM）约2.41倍 [4] - 市净率(LF)历史分位数据显示波动特征，近期数值为5.87% [9][10] 业务构成 - 公司主营高等级公路设计、建设、监理、收费、养护等业务 [15] - 2025年上半年通行费收入24.511亿元，建造和改造服务收入12.228亿元 [21][22] - 租金收入方面：加油站0.209亿元，其他投资性房地产10.104亿元 [22] - 施救收入0.196亿元，其他业务收入0.162亿元 [22] 资产结构变化 - 固定资产较上期末增加77.7%，占总资产比重上升2.3个百分点 [34] - 无形资产较上期末增加20.97%，占总资产比重下降1.32个百分点 [34] - 应收票据及应收账款较上期末减少18.5%，占总资产比重下降1.05个百分点 [34] - 货币资金较上期末增加19.7%，占总资产比重下降0.56个百分点 [34] 负债结构变化 - 长期借款较上期末增加53.63%，占总资产比重上升6.39个百分点 [37] - 应付债券较上期末增加133.35%，占总资产比重上升5.46个百分点 [37] - 应付票据及应付账款较上期末增加163.29%，占总资产比重上升4.97个百分点 [37] - 长期应付款较上期末减少100%，占总资产比重下降0.32个百分点 [37] 现金流状况 - 经营活动现金流净额14.07亿元，筹资活动现金流净额13.09亿元，投资活动现金流净额-13.02亿元 [29] - 流动比率1.82，速动比率1.81 [40] 历史业绩趋势 - 2020-2025H1期间营业收入从30.156亿元增长至37.411亿元 [16] - 同期归母净利润从9.478亿元增长至9.61亿元 [17] - 2021年营收同比增长率达33.62%，2025H1回落至11.72% [16]