公司/行业：老铺黄金（黄金珠宝行业） 一、 近期业绩表现与增长驱动力 * 2026年2月流水预计同比增长超过50%，远超市场15%-20%的预期，且是在2025年2月为全年第二高流水基数的情况下实现的[2][3] * 2026年1月和2月收入表现亮眼，增长具有内生动力，因为2025年与2026年的春节促销区间和提价时间点（分别为2月25日和2月28日）几乎一致，同比影响被对冲[3] * 2025年公司收入预计在270-280亿元，同比增长中位数约225%[5] * 2025年新客数量实现翻倍增长，会员总数增加约30万人，且下半年新增会员人数超过上半年，新客是收入高增长的主要驱动力[5] 二、 财务预测与估值水平 * 2026年利润预测已从60-65亿元上调至接近80亿元[3] * 基于80亿元利润预测，当前市盈率约为13倍[3] * 公司分红慷慨，2025年及2026年中报派息率均在70%左右，预测股息率达5.6%[3] * 市场担忧利润预期上修但股价表现平平，核心担忧包括：单店增长依赖涨价和促销而非内生性、金价上涨导致毛利率恶化、金价上涨削弱入门级产品吸引力[4] 三、 市场策略与客户获取 * 打折营销策略的核心目的是高效地从国际奢侈品及中高端珠宝品牌获取客户，吸引高端市场降维消费和中端市场消费升级客户[5] * 以3-4万元的客单价和每位新客年均购买1.5次估算，新增约30万会员已能支撑巨大的收入体量[5] * 持续的促销活动被视为积极信号，表明公司仍具备拓展目标高端会员的能力和空间[5] 四、 单店模型与业务安全边际 * 2025年单店年销售额约为5.4亿元（不含税）或6.1-6.2亿元（含税），此高表现建立在年内约15%-20%时间进行促销的基础上[6] * 假设单店年销售额回落至4亿元（不含税），此水平参考了卡地亚、蒂芙尼、宝格丽等国际品牌在中国市场的平均单店表现[6] * 终局状态下，公司计划在中国大陆开设53家店，海外开设26家店，总计约80家店，加上线上渠道贡献约15%收入，在20%净利润率假设下，可支撑约400亿元收入和80亿元净利润[6] * 以80亿元净利润对应当前市值，市盈率仍为13倍，且公司目前已有50余家门店，2025年净增10家，距离目标天花板不远，估值具备安全边际[6] 五、 提价策略与毛利率展望 * 提价策略已从“跟随式提价”转变为“预防式提价”[7] * 过去：大盘金价涨100元/克，素金产品提价120元/克，镶钻产品提价150-200元/克[7] * 近期：2025年10月金价涨150元/克，产品提价300元/克；2026年2月金价涨约180元/克，产品提价500元/克，提价幅度远超金价涨幅[7] * 2026年2月每克500元的提价后，即时毛利率预计可达45%左右[7] * 预计2026年上半年加权平均毛利率有机会达到42%左右，较2025年下半年预计的37%环比改善5个百分点，同比改善4个百分点[7] * 即使未来回归“跟随式提价”，当前毛利率水平也能维持在40%以上，毛利率恶化担忧得到极大缓冲[7] 六、 出海战略与估值催化剂 * 首家海外门店于2025年6月在新加坡金沙购物中心开业，表现优异，开业半年收入预计达7亿元，年化收入可达15亿元[8][9] * 新加坡门店客户结构多元化，非活动期间，非华人及代购客群贡献的收入占比已达30%，以15亿元年化收入计，该部分贡献约4.5亿元[9] * 新加坡单店年化收入15亿元的表现，已优于国际奢侈品品牌在海外市场约3亿元的平均单店表现[9] * 产品策略寻求文化共鸣，例如在新加坡推出融入基督教文化元素的十字架系列，成为热销单品[9] * 未来计划在2026年积极拓展东南亚市场，并启动欧美市场前期调研[9] * 日本和韩国门店的开业（时间不确定）一旦落地，将极大改变市场叙事逻辑，考虑到地理邻近性和更低代购成本，成功概率极高，有望开启从本土品牌向国际奢侈品的叙事切换，成为估值提升的关键催化剂[2][9]