投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 周黑鸭2025年收入与利润实现增长，单店表现修复，并积极推进多渠道布局，公司经营战略明确，新渠道拓展有望提供增量 [1][4] - 2025年全年实现收入25.36亿元，同比增长3.48%，实现归母净利润1.57亿元，同比增长59.56% [1] - 2025年下半年（25H2）实现收入13.14亿元，同比增长10.25%，但归母净利润0.49亿元，同比下滑25.33% [1] - 展望2026年，公司预计门店数量小幅增加，重点改善门店盈利能力，推动单店表现提升，同时渠道业务有望保持较快增长 [3] 财务表现与业务分析 - **收入结构**：2025年，鸭及鸭副产品收入20.38亿元，同比增长4.21%；其他产品收入4.77亿元，同比增长3.25%；特许经营费收入0.21亿元，同比下滑36.81% [2] - **渠道表现**： - 门店业务中，自营门店收入14.92亿元，同比增长7.28%；特许经营收入5.24亿元，同比下滑14.30% [2] - 线上渠道收入3.63亿元，同比增长8.66%；线下渠道收入1.42亿元，同比增长49.35% [2] - **门店网络**：截至2025年底，门店总数3019家，净减少12家，其中自营门店1805家（净增214家），特许经营门店1214家（净减226家） [2] - 25H2门店数量较25H1末净增155家，主要由自营门店净增232家贡献，特许经营门店仍处调整期，净减77家 [2] - **单店表现**：2025年平均单店收入，自营门店同比增长4.60%，特许经营门店同比增长14.18%，盈利门店数量占比提升 [2] - **盈利能力**： - 2025年毛利率为57.55%，同比提升0.76个百分点，主要得益于原材料成本下行及供应链提质增效 [3] - 2025年销售费用率为39.40%，同比下降0.95个百分点，得益于低效门店优化与精细化管理 [3] - 2025年管理费用率为10.69%，同比微增0.09个百分点 [3] - 2025年归母净利率为6.18%，同比提升2.17个百分点 [3] 未来展望与盈利预测 - **经营策略**：2026年，公司延续谨慎开店策略，预计门店数量小幅增加，重点加强门店盈利能力改善和单店表现提升 [3] - **渠道发展**： - 线上渠道注重品牌势能提升和新品打造 [3] - 线下渠道将继续加强与会员店、零食量贩、商超等系统合作，改善产品口味以适配渠道，推动网点数量提升，预计在低基数下保持较快收入增速 [2][3] - 复调和方便速食业务经前期打磨，2026年有望通过多渠道推动增长 [3] - **盈利预测调整**：考虑到开店节奏谨慎及加盟业态调整成效待观察，报告下调了2026-2027年盈利预测 [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为1.85亿元、2.15亿元、2.52亿元 [4] - 较前次预测，2026年下调23.2%，2027年下调29.9% [4] - **估值**：对应2026-2028年EPS分别为0.09元、0.10元、0.12元，当前股价对应P/E分别为15倍、13倍、11倍 [4] 财务数据摘要 - **历史与预测业绩**： - 营业收入：2024年24.51亿元，2025年25.36亿元，2026E 28.57亿元，2027E 31.53亿元，2028E 35.18亿元 [5] - 归母净利润：2024年0.98亿元，2025年1.57亿元，2026E 1.85亿元，2027E 2.15亿元，2028E 2.52亿元 [5] - **盈利能力指标**： - 归母净利率：2025年为6.18% [3] - 营业利润率：2025年为9.5%，预计2028年提升至11.0% [10] - ROE（摊薄）：2025年为4.32%，预计2028年提升至8.04% [5] - **市场数据**：总股本21.13亿股，总市值31.27亿港元，当前股价1.48港元 [6]