核心指标——同店销售增长率飙升至13.4%，与去年同期的-20.9%形成鲜明对比。加盟业务收入28.7亿元，同比增长55.0%，增速甚至超过直营业务， 显示出瑞幸加盟模式的吸引力正在增强。快速扩张也带来了成本压力，最显著的变化是配送费用暴增175.1%至16.7亿元，主要由配送订单数量激增所 致。 在经历了2024年同店销售负增长的低迷期后，瑞幸咖啡在今年展现出强劲的复苏势头。二季度，瑞幸不仅实现了收入的大幅增长，更重要的是，其核 心指标——同店销售增长率飙升至13.4%，与去年同期的-20.9%形成鲜明对比。 周三，瑞幸咖啡公布二季度财报，核心要点如下： • 财务表现强劲：二季度净收入123.6亿元，同比增长47.1%，预估111.6亿元；GAAP营业利润17.0亿元，同比增长61.8%；净利润12.5亿元，同比增长 43.6%，二季度经调整每股ADS净收益4.40元人民币。 • 门店扩张提速：净新增门店2,109家，总门店数达26,206家，其中直营门店16,968家，合作门店9,238家。 • 运营指标向好：直营门店同店销售增长13.4%，较上季度8.1%显著加速；月均交易客户达9,170万人，同比增长 ...

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 六福集团 FY26Q1 经营数据向好，整体零售值扭转跌势、同增 13%，整体同店转正、同增 5%，定价黄金零售值占比提升且同店增长 73% [1] - 中国港澳及海外市场零售值同增 9%，同店增长 3%，海外市场同店+20%；中国大陆零售值同增 14%，自营表现好于品牌店 [2] - FY26Q1 关店影响延续，预计 FY26H2 门店净增长，全年有望完成全球门店增长目标 [3] - 预计公司 FY2026 - FY2028 收入分别为 153/172/187 亿港元，同比+15%/+12%/+9%，归母净利润 15.05/17.31/19.80 亿港元，同比+37%/+15%/+14% [3] 根据相关目录分别进行总结 经营数据表现 - FY26Q1 集团整体零售值（含自营店、品牌店、电商）同增 13%，整体同店转正、同增 5%，定价黄金零售值占比由去年同期 12%提升至 17%，同店增长 73% [1] - 中国港澳及海外市场零售值（含自营店、品牌店、电商）同增 9%，同店增长 3%，中国香港同店+1%，中国澳门同店 - 1%，海外市场同店+20%；该市场黄金产品同店同比 - 4%，跌幅环比大幅收窄，定价黄金产品同店增长 74% [2] - 中国大陆零售值（含自营店、品牌店、电商）同增 14%，自营表现好于品牌店，零售收入（自营店 + 电商）同增 31%，线上销售同增 21%，自营同店增长 19%，品牌店同店增长 18%；自营店黄金产品同店增长 20%，定价黄金同店同增 69%；品牌店黄金产品同店同增 15%，定价黄金同店同增 58% [2] 门店情况 - 截至 2025.6.30，公司全球门店数 3162 家，季度净减少 125 家；中国大陆自营店净开 3 家，品牌店净关 130 家；中国香港自营店净关 1 家、海外自营店净开 1 家，海外品牌店净开 2 家 [3] - FY2026 公司目标全球门店数净增加 72 家，其中中国大陆净增加目标为 50 家，预计开店目标主要在下半财年完成 [3] 盈利预测 - 预计公司 FY2026 - FY2028 收入分别为 153/172/187 亿港元，同比+15%/+12%/+9%，归母净利润 15.05/17.31/19.80 亿港元，同比+37%/+15%/+14%，EPS 分别为 2.56/2.95/3.37 港元，对应 7 月 23 日收盘价 PE 8/7/6X [3] 重要财务指标 | 指标 | FY2025A | FY2026E | FY2027E | FY2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万港元） | 13341 | 15284 | 17180 | 18740 | | （+/-)(%) | -13% | 15% | 12% | 9% | | 归母净利润（百万港元） | 1100 | 1505 | 1731 | 1980 | | （+/-)(%) | -38% | 37% | 15% | 14% | | EPS | 1.87 | 2.56 | 2.95 | 3.37 | | P/E | 8.17 | 8.35 | 7.26 | 6.35 | [6] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据展示了 FY2025A - FY2028E 的预测情况，如流动资产、现金、应收账款及票据等项目的数值变化 [7] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同财年有相应变化，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [7]

门店扩张战略 - 2025年门店目标数为1万家 目前门店总数接近7000家 其中河南门店超过1500家 [4][5] - 下半年将重点转移至长三角 珠三角等一二线城市 商业街是核心拓展点位 [5] - 此前70%门店集中在三线及以下城市 采取"农村包围城市"路线 [5] - 2024年底门店突破4000家 2025年目标1万家意味着150%增速 [5] 商业模式与竞争优势 - 产品均价6-8元 采用单店加盟模式 品牌方不参与门店抽成 [5] - 背靠蜜雪冰城 统一直采原料 共享物流供应链 [6] - 海南工厂烘焙线近期投产 为蜜雪集团最大咖啡烘焙生产线 此前温县工厂年产能约8000吨 [7] 产品策略与市场表现 - 有意强化"美式5块9"心智 美式已成为销量Top5产品 [7] - 5月以来推出14款6-8元区间果咖 被视为进攻一线城市信号 [7] - 7月12日外卖大战期间 门店日店均达5732元峰值 [7] 行业竞争格局 - 瑞幸将今年开店目标从4000家调至8000家 古茗从1000家调至3000家 [8] - 咖啡赛道竞争加剧 9块9价格带已深入人心 [5]

门店扩张战略 - 幸运咖2025年门店目标数为1万家 当前门店总数接近7000家 其中河南门店超过1500家 [3] - 下半年扩张重点转向长三角 珠三角等一二线城市 商业街为核心拓展点位 此前70%门店集中在三线及以下城市 [3] - 2020年开放加盟后 2022年门店达2300家 2024年底突破4000家 2025年目标1万家意味着150%增速 [3] 竞争优势分析 - 产品均价6-8元 采用实价策略而非补贴 供应链优势使其在9块9价格带仍能盈利 [4] - 采用单店加盟模式 品牌方不参与抽成 加盟商实收更高 [4] - 背靠蜜雪冰城 实现原料统一直采和物流供应链共享 [5] - 海南工厂烘焙线近期投产 为蜜雪集团最大咖啡烘焙生产线 此前温县工厂年产能约8000吨 [5] 产品策略调整 - 强化"美式5块9"心智 美式已成为销量Top5产品 [5] - 2024年5月起推出14款6-8元区间果咖 被视为进军一线市场信号 [5] - 7月12日外卖大战期间 门店日店均达5732元峰值 但未来重心仍为到店消费 [5] 行业竞争态势 - 2024年咖啡赛道竞争加剧 瑞幸将开店目标从4000家上调至8000家 古茗从1000家调至3000家 [6] - 库迪 肯悦咖啡等品牌均提高扩张计划 [6]

新加坡滨海湾金沙店运营表现 - 新加坡滨海湾金沙店人流络绎不绝，转化率高达95%以上，每小时成交4-10张订单 [1][3] - 周末排队时间达2-3小时，工作日排队1-1.5小时，平均每位顾客停留1小时深入了解品牌和产品 [3] - 客户构成中95%为本地顾客，其中50%为居住在新加坡的华人，40%为新加坡本地人，5%为马来西亚人 [4] - 90%的顾客是首次接触老铺黄金品牌，被其设计、工艺和产品象征意义吸引 [4] 产品定价与服务标准 - 新加坡店产品定价与国内基本一致，除两款新加坡独有的"十字架吊坠"外，其他产品单价差异仅在0.1%-0.9%之间 [5][12] - 店铺提供约10%的开业折扣和附加礼品，与国内店铺促销力度相当 [5] - 新加坡店完全复制了国内精品店的服务标准，包括训练有素的销售顾问、VIP房间、优质茶点服务及英语服务 [8] 门店战略与扩张计划 - 门店选址位于MBS赌场正对面，毗邻多家奢侈品牌，营业至深夜以应对超高客流 [10] - 品牌计划在新加坡设立独立会员系统，并为大陆客户保留5%折扣权利 [10] - 截至2025年，老铺黄金共有40家已开业门店，5家在建门店，北京拥有最多门店（13家） [10] 财务预测与业绩表现 - 摩根大通将老铺黄金2025年收入预测从199.73亿元人民币上调至216.91亿元，2026年从280.61亿元上调至311.84亿元 [13] - 预计2025年公司销售额和盈利将分别增长155%和181%，净利润率将提升1.9个百分点 [13] - 同店销售增长预计达到115%，门店扩张预计增长22% [13] - 2025-2027年销售额和净利润复合年增长率分别达到68%和76%，盈利预测上调11-13% [2] 股价表现与市场反应 - 截至6月25日，老铺黄金股价为868.5港元，年初至今涨幅高达259% [15] - 摩根大通将老铺黄金目标价从1149港元上调至1249港元，维持增持评级 [2]

公司目标价及评级调整 - 高盛将老铺黄金目标价从976港元上调至1090港元 相当于2027财年25倍市盈率 维持"买入"评级 [1] - 目标价调整基于强劲销售表现及门店扩张超预期 [1] 财务预测 - 预计2025至2027年每股盈利分别为27 6元 37 99元 45 9元人民币 对应市盈率29 2倍 21 2倍 17 6倍 [1] - 2025至2027年净利润预测上调15-26% 分别达47 06亿 65 6亿 79 25亿人民币 [1] - 2025年净利润预计同比增长219% 2026年及2027年分别增长39%和21% [1] 经营表现 - 年初至今股价累计上涨2 6倍 但当日午盘下跌0 68%至875 5港元 [1] - 线上及线下销售强劲 新产品系列"七子葫芦"获得市场正面反馈 二手价格表现坚挺 [1] - 门店扩张速度快于此前预期 [1]

公司业绩与财务表现 - 2022-2024年收入分别为15.25亿元、16.30亿元、16.71亿元，同比增速分别为10.88%、6.89%、2.53%，增速明显放缓 [3] - 2022-2024年净利润分别为2.23亿元、2.137亿元、2.77亿元，同比增速为-29.06%、-4.04%、29.42%，呈现止跌回升趋势 [3] - 2024年第一季度营收同比增长4.45%至3.70亿元，净利润同比下滑6.13%至0.37亿元，下滑原因为投资的东鹏饮料股票波动 [3] - 2024年加盟店收入同比下跌0.42%至12.46亿元，占总收入74.57%，直营店收入同比下跌22.83%至2101.95万元，占总收入1.26%，团餐收入同比增长15.31%至3.80亿元，占总收入22.74% [4] 门店扩张与关闭情况 - 2024年新开门店1026家，关闭926家，净增100家，门店总数达5143家 [1][6] - 2022-2024年分别关闭加盟店544家、749家、926家，同期新开1556家、1319家、1026家 [7] - 2024年第一季度减少加盟店210家，新增207家，通过收购获得504家，截至3月底加盟店总数增至5644家 [6] - 公司计划2024年新开门店1000家，同时推进投资并购项目 [1] 单店收入与经营状况 - 2022-2024年加盟店平均收入分别为25.45万元、24.82万元、24.23万元，呈现持续下滑趋势 [5][6] - 单店收入下滑主要原因是进店客流减少而非客单价变化，客流减少受供给增加和竞争激烈影响 [7] - 2024年第一季度整体单店收入呈下降趋势，但剔除并表品牌影响后同区域可比单店收入缺口逐季回升 [7] - 公司预计单店收入可能在第二或第三季度企稳，因竞争激烈程度有所下降且宏观经济企稳 [8] 业务战略与调整 - 公司采取鲜食好吃战略，实现食材12小时直采到央厨以保证产品新鲜，优化门店形象及布局，强化营销宣传，加强门店运营扶持 [10] - 在华东下沉市场铺设堂食门店，单店模型表现较好，扒包店和面食馆项目持续打磨，成熟后将开放加盟 [11] - 设立宠物食品公司试水新业务，已与派特鲜生达成供应链合作 [11] - 通过收购"蒸全味"品牌及与青露达成股权投资合作扩大市场份额 [10] 行业竞争环境 - 全国包点门店有12.87万家，在营品牌3522个，市场竞争激烈 [8] - 行业存在夫妻老婆店和连锁品牌的双重竞争压力，但2024年竞争激烈程度有所下降 [7] - 加盟机制不完善导致闭店率高，包括对加盟商资质、选址、店面运营缺乏系统性调查和了解 [10] - 包子赛道因投资低吸引大量餐饮小白进入，但失败率较高 [11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 公司作为披萨龙头企业，品牌效应持续释放，目前在中国市场处于门店快速扩张期，同时随着人效、费投效率持续优化，规模效应提升，预计利润持续释放 [9] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价为95.00港元，总市值为124.3亿港元，总股本为130.9百万股，流通股本为130.9百万股，52周价格范围为51.1 - 125.2港元，日均成交额为23.3百万港元 [2] 业绩表现 - 2024年实现营收43.14亿元（同增41%），归母净利润0.55亿元（2023年为 - 0.27亿元）；2024H2营收22.73亿元（同增36%），归母净利润0.44亿元（2023H2为 - 0.35亿元） [6] - 2024年毛利率同增0.3pct至72.88%，原材料及耗材成本率同减0.3pct至27.12%，员工薪酬率同减4pct至34.99%，广告及推广开支率同减0.2pct至5.04%，净利率同增2pct至1.28% [6] 门店情况 - 2024年底门店较年初净增加240家至1008家，其中北京及上海门店数较年初净增加20家至371家，新增长市场门店数较年初净增加220家至637家 [7] - 2024年单店日均销售额1.31万元（同增4%），单店平均每日订单数量为160个（同增10%），单笔订单金额82.04元（同减5%） [7] - 2024年同店销售增长2.5%，保持同店销售过去30个季度连续正增长的记录 [7] - 截至2024年底，公司会员共2450万人（同增26%），会员贡献收益占比持续提升 [7] 开店计划 - 2025年计划新开300家门店，相关资本开支共计5.7亿元；2025年初至3月14日，已新开82家门店，另有26家门店在建，62家门店已签约 [8] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.13/1.83/3.13元，当前股价对应PE分别为78/48/28倍 [10] 财务预测 |预测指标|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|4314.09|5666.21|7289.07|9036.76| |YoY|41.41%|31.34%|28.64%|23.98%| |净利润(百万元)|55.20|148.52|239.71|410.09| |YoY|-307.48%|169.08%|61.40%|71.08%| |每股收益（元）|0.42|1.13|1.83|3.13| |EBIT Margin|18.71%|10.20%|12.48%|13.91%| |净资产收益率（ROE）|2.46%|6.29%|9.39%|14.67%| |市盈率（PE）|209.96|78.03|48.34|28.26| |EV/EBITDA|10.94|13.55|10.58|8.86| |市净率（PB）|5.17|4.91|4.54|4.15|[12]

财务表现 - 2025年第一季度总GMV达82.3亿元，同比增长38% [1] - 总净收入33.9亿元，同比增长35.4% [1] - 净利润6.77亿元，同比增长13.8%，净利润率20%，与2024年全年水平（20.3%）基本持平 [1] 门店扩张 - 全球门店数达6681家，单季度新增241家，同比增加2598家 [1] - 中国市场门店6512家，海外门店169家 [1] - 海外市场单季度新增13家门店，总GMV达1.78亿元，同比增长85.3% [1] 会员与用户增长 - 单季度新增1500万名新会员，小程序注册会员总数达1.924亿，同比增长109.6% [1] - 季度活跃用户数4490万名 [1] 海外市场进展 - 马来西亚、新加坡、泰国分别有157家、10家、2家门店 [1] - 印尼雅加达旗舰店开业三日出杯1.1万杯 [2] - 与马来西亚联大集团达成战略合作，计划三年内新增300家门店 [2] - 北美首店（洛杉矶）开业当日销售超5000杯 [2] 内部管理 - "夜洁计划"覆盖60个城市的1100多家门店，惠及1.6万名员工 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持），目标价格18.18元，2025年5月21日股价为17.19元 [3] 报告的核心观点 - 24年公司收入180.00亿元，同比+3.57%，归母净利润1.14亿元，同比-79.23%；25年一季度收入47.67亿元，同比-6.53%，归母净利润1.60亿元，同比-33.83% [7] - 加速门店扩张整合，短期利润承压明显，24年毛利率31.79%（同比-1.21pct）、净利率0.61%（同比-2.61pct），费用端销售、管理、财务费用率有不同程度变化 [7] - 向省外及县市拓展，日均平效有待提升，24年底门店11498家，净增1243家，非西南省份和县市占比提升，部分区域业务亮眼，但门店日均平效下滑 [7] - O2O业务保持高增速，泛健康产品多元化发展，24年新零售板块收入12.93亿元，同比+47.60%，O2O收入10.11亿元，同比+55.98%，泛健康业务收入4.78亿元，同比+29.30% [7] - 根据2024年度报告，下调收入并上调毛利率预测，调整2025 - 2027年每股收益预测分别为1.01、1.28、1.39元，根据可比公司给予25年18倍PE，对应目标价18.18元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|17,380|18,000|19,512|21,476|23,919| |同比增长(%)|-0.3%|3.6%|8.4%|10.1%|11.4%| |营业利润(百万元)|786|278|764|980|1,105| |同比增长(%)|-36.7%|-64.6%|174.9%|28.3%|12.7%| |归属母公司净利润(百万元)|549|114|594|748|811| |同比增长(%)|-45.6%|-79.2%|420.4%|25.9%|8.5%| |每股收益（元）|0.94|0.19|1.01|1.28|1.39| |毛利率(%)|33.0%|31.8%|32.4%|32.7%|33.0%| |净利率(%)|3.2%|0.6%|3.0%|3.5%|3.4%| |净资产收益率(%)|7.2%|1.5%|7.6%|8.8%|8.9%| |市盈率|18.3|88.2|16.9|13.5|12.4| |市净率|1.3|1.3|1.2|1.1|1.1| [2] 可比公司估值表（2025年5月21日收盘价） |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | | |2024A|2025E|2026E|2024A|2025E|2026E| |益丰药房|603939|28.06|1.26|1.45|1.69|22.26|19.30|16.63| |大参林|603233|17.92|0.80|0.96|1.13|22.31|18.60|15.92| |国药一致|000028|25.58|1.15|2.36|2.56|22.16|10.82|10.01| |老百姓|603883|19.38|0.68|1.00|1.15|28.38|19.42|16.80| |同仁堂|600085|37.60|1.11|1.29|1.49|33.79|29.20|25.20| |健之佳|605266|23.59|0.83|1.76|2.12|28.45|13.44|11.13| |最大值| | | | | |33.79|29.20|25.20| |最小值| | | | | |22.16|10.82|10.01| |平均数| | | | | |26.22|18.46|15.95| |调整后平均| | | | | |24|18|15| [8] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各项目数据，如货币资金、营业收入、净利润等 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力（营业收入、营业利润、归母净利润同比增长）、获利能力（毛利率、净利率、ROE、ROIC）、偿债能力（资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率）、营运能力（应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率）、每股指标（每股收益、每股经营现金流、每股净资产）、估值比率（市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT） [9]