报告行业投资评级 - 对Advantest、Disco、Tokyo Electron评级为Buy；对HOYA、Kokusai Electric、SCREEN Holdings、Kioxia Holdings、Lasertec评级为Neutral；对Tokyo Seimitsu评级为Sell；对JEOL、Ulvac评级为Buy [2][24] 报告的核心观点 - 投资者对半导体/SPE行业的情绪有所改善，尽管仍持谨慎态度，近期英伟达和博通的财报显示AI半导体需求强劲，引发了对与AI密切相关的后端公司的特别关注 [3] - 投资者选股更具选择性，关注点从关税和宏观经济影响转向AI相关设备需求的可持续性、WFE市场按应用和地区的展望以及公司本财年指引等微观层面问题 [4][7] 根据相关目录分别进行总结 投资者情绪 - 相比4月初与欧洲投资者交流时的观察，投资者对半导体/SPE行业的情绪有所改善，AI半导体的强劲需求促使投资者对有大量AI业务的后端公司兴趣大增，高AI业务占比的后端公司盈利势头相对较强 [3] 常见问题关注点 - 由于许多半导体和半导体生产设备目前免征美国关税，投资者减少了对关税影响和宏观经济影响的讨论，更多关注AI相关设备需求的可持续性、WFE市场按应用和地区的展望以及公司本财年指引等微观层面问题，这表明投资者在半导体/SPE行业选股上更具选择性 [4][7] 大市值股票讨论 - 讨论主要围绕：对比近期表现强劲的Advantest和相对滞后的Disco；比较年初至今表现优异的Kokusai Electric和相对滞后的Tokyo Electron的估值；评估Screen Holdings的指引（上调可能性）和额外股东回报的可能性；关注Kioxia Holdings在BiCS 8的成本竞争力、企业固态硬盘（eSSD）市场的潜在份额增长、长江存储（YMTC）构成的竞争威胁以及下半年NAND市场展望；投资者了解到HOYA在硬盘驱动器基板和坯料等核心业务的强劲盈利，但仍担忧关税对眼镜镜片业务的影响；尽管很多投资者对Lasertec并不看好，但由于该公司表示2026财年订单可能复苏，投资者兴趣正在增加 [8] 中小市值股票情况 - 东京精密（Tokyo Seimitsu）吸引了较高关注，部分投资者看好其在AI/HPC领域的业务，但也有人担心利润率停滞影响对该股票的积极看法；许多投资者认为JEOL和Ulvac被低估，但多数人在等待多电子束掩模写入器市场复苏（JEOL）和业务改革进展（Ulvac）的确认 [9] 目标价格和风险 - Advantest：12个月目标价为10,000日元，基于全球SPE行业平均EV/EBITDA的15倍（考虑公司强劲利润率，增加20%溢价）和2026财年3月至2027财年3月的EBITDA估计平均值；关键风险包括新半导体产品开发进度延迟、关键客户投资情绪或半导体需求下降、市场份额下降、出口管制收紧、日元兑美元升值以及美国利率上升导致的潜在商誉减值 [10][11] - Disco：12个月目标价为43,000日元，基于2026 - 2027财年EBITDA估计平均值、全球SPE行业平均EV/EBITDA的15倍以及考虑其高盈利能力的40%行业相对溢价；关键风险包括碳化硅相关投资急剧恶化、中国业务监管收紧以及日元兑美元快速升值 [12][14] - Tokyo Electron：12个月目标价为30,000日元，基于2026财年3月至2027财年3月的EBITDA估计平均值和全球SPE行业平均EV/EBITDA倍数的15倍；关键风险包括半导体行业库存调整阶段延长、出口限制进一步加强以及在利率上升等因素压力下估值倍数下降 [15][16] 其他指标说明 - GS Factor Profile：通过将关键属性与市场（即评级股票范围）及其行业同行进行比较，为股票提供投资背景，关键属性包括增长、财务回报、倍数（如估值）和综合指标（增长、财务回报和倍数的综合） [20] - M&A Rank：在全球研究覆盖范围内，使用并购框架评估股票，考虑定性和定量因素，将公司并购可能性分为1 - 3级，1级代表高（30% - 50%）、2级代表中（15% - 30%）、3级代表低（0% - 15%）；1级或2级公司的目标价格会纳入并购因素，3级不影响目标价格 [22] - Quantum：是高盛专有的数据库，可用于单家公司的深入分析或不同行业和市场公司之间的比较 [23]

报告行业投资评级 - 韩国科技行业投资评级为谨慎 [3] 报告的核心观点 - 全球半导体收入在2024年第三季度达到峰值，非人工智能半导体需求复苏是2025年关键不确定因素 [10][29] - 台积电若不参与英特尔合资运营，有望实现超53%的毛利率目标；预计新关税实施将使代工需求至少下降2% [20][27] - 2025年人工智能计算晶圆消费可达161亿美元，英伟达占大部分；云人工智能到2027年将贡献台积电约34%的收入 [39][59] - DISCO预计F3/26第一季度出货值、销售额和营业利润同比增长，HBM应用出货量将增加，产能有望提升 [76] 各部分总结 全球半导体市场 - 全球半导体收入在2024年第三季度达峰值，从相关图表可观察到半导体行业的周期性变化 [10] - ISM PMI与SOX指数非人工智能收入存在关联，关税前有需求提前拉动情况 [13][14] 台积电相关情况 - 台积电在消除一些不利因素后前景乐观，评级为增持；若不参与英特尔合资运营，有望实现超53%的毛利率目标 [17][20] - 2025年第一季度营收839.254亿新台币，环比降3.4%，同比增41.6%；第二季度营收指引为284 - 292亿美元，中点环比增13% [22][25] - 预计新关税实施将使代工需求至少下降2%；2024年底全球半导体库存天数下降，非人工智能半导体需求复苏是2025年关键不确定因素 [27][29] - 2025年CoWoS产能将翻倍，但2026年扩张情况待定；云人工智能到2027年将贡献台积电约34%的收入 [33][39] - 维持台积电目标价为新台币1,288元；合格境外机构投资者持股比例在过去一年下降，尤其是2025年2月以来 [42][44] 人工智能供应链 - 对比中国不同品牌GPU产品的规格参数，华为910B芯片尺寸大于麒麟9000，导致代工生产良率较低 [49][51] - 给出2023 - 2026年全球CoWoS需求分配假设及同比增长情况，2025年人工智能计算晶圆消费可达161亿美元，英伟达占大部分 [55][59] - 英伟达游戏显卡补充中国人工智能计算需求，其4090显卡零售价因需求激增和5090供应有限而持续上涨 [64] 日本半导体生产设备 - DISCO F3/25第四季度出货值同比降2.6%，销售额增15.7%，营业利润增12.2%；F3/26第一季度预计出货值、销售额和营业利润同比增长 [76] - 介绍WMCM概念结构、VFO和VCS封装制造工艺 [78][81] - 英伟达开始在美国亚利桑那州制造人工智能半导体，计划2026年在得克萨斯州建造超级计算机，相关封装流程在美国进行更高效，涉及多家日本设备供应公司 [87] - 高NA EUV曝光系统中，掩模放大倍数增加，采用拼接或大掩模在考虑中，新掩模类型引入可能带动相关设备替换需求，部分日本公司将受益 [88] 其他公司评级 - 报告给出多家公司评级，如Ecopro BM评级为减持，Fadu Inc评级为持平，Hanmi Semiconductor Co. Ltd.评级为增持等 [149]