投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 维珍妮作为全球贴身内衣ODM龙头，凭借差异化创新技术构建壁垒，并成功拓宽运动品类，其Bonding功能性服装收入高速增长，同时公司持有的维密中国业务业绩贡献超预期，加之肇庆工厂搬迁接近尾声及减债计划推进，公司盈利能力修复确定性强，未来业绩增长可期 [1][2][3][4][5] 公司业务与财务表现 - **整体业绩**：FY26H1（截至2025年9月30日的半年度）营业收入为38.4亿港元，同比下滑3.4%，归母净利润为1.4亿港元，同比大幅增长114.3% [1] - **分业务收入**： - 贴身内衣收入为21.0亿港元，同比下滑6.6%，占总收入54.7% [1] - 运动产品收入为15.1亿港元，同比增长13.4%，占总收入39.2% [1] - **Bonding技术驱动增长**：FY26H1 Bonding功能性服装收入同比大增40%至7亿港元，是驱动运动板块逆势增长的关键 [2] - **维密中国贡献亮眼**：FY26H1维密中国实现收入12.2亿港元，同比增长37.3%，净利润1.3亿港元，同比激增645% [3] - 公司持有维密中国49%股权，FY26H1应占联营公司利润为6610万港元，占公司归母净利润比重达46% [3] - **维密品牌复苏**：FY26Q1-Q3（对应自然年2025年3月至11月），维密（全球）收入与净利润分别同比增长3.9%和17.9% [3] - **盈利能力修复**：FY26H1净利率为3.8%，同比提升2.1个百分点，但相比FY2016年8.7%的净利率高点仍有修复空间 [4] - **费用与负债改善**：FY26H1利息开支为1.2亿港元，同比下降30.4%，利息费用率为3.1%，同比下降1.3个百分点 [4] 未来展望与盈利预测 - **工厂搬迁影响**：肇庆工厂搬迁预计于FY2027完成，预计在FY2026和FY2027将分别产生约1亿港元的工龄补偿费用 [4] - **盈利预测**：预计公司FY2026-FY2028（对应自然年2025-2027年）归母净利润分别为2.9亿、4.0亿、6.1亿港元，同比增速分别为97.7%、41.5%、50.5% [5][12] - **估值**：截至2026年2月25日收盘价2.48港元，对应FY2026-FY2028预测市盈率（P/E）分别为10.7倍、7.5倍、5.0倍 [5][12]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 公司作为全球贴身内衣ODM龙头，差异化创新技术构建壁垒，并成功拓宽运动品类 [1] - Bonding功能性服装收入高速增长，成为公司增长引擎 [2] - 维密品牌势能向上，维密中国业绩贡献超预期，成为重要利润来源 [3] - 肇庆工厂搬迁接近尾声，减债计划提上日程，盈利能力修复确定性强 [4][5] - 预计公司FY2026-FY2028归母净利润将持续高速增长 [5] 公司业务与财务表现 - **整体业绩**：FY26H1营业收入38.4亿港元，同比下降3.4%，归母净利润1.4亿港元，同比大幅增长114.3% [1] - **分业务收入**：FY26H1贴身内衣收入21.0亿港元，同比下降6.6%，占总收入54.7%；运动产品收入15.1亿港元，同比增长13.4%，占总收入39.2% [1] - **Bonding技术产品**：FY26H1 bonding功能性服装收入同比大幅增长40%至7亿港元，是驱动运动板块增长的关键 [2] - **维密中国业绩**：FY26H1（2025年4-9月）实现收入12.2亿港元，同比增长37.3%，净利润1.3亿港元，同比增长645% [3] - **联营公司贡献**：公司持有维密中国49%股权，FY26H1应占联营公司利润6610万港元，占公司归母净利润比重达46% [3] - **盈利能力**：FY26H1净利率为3.8%，同比提升2.1个百分点，但相较FY2016的8.7%仍有较大修复空间 [4] - **财务费用**：FY26H1利息开支1.2亿港元，同比下降30.4%，利息费用率为3.1%，同比下降1.3个百分点 [4] 增长驱动与未来展望 - **技术驱动增长**：公司以黏合拼接代替缝合的bonding技术获得国内外核心品牌认可，聚焦Polo衫、夹克、紧身裤、冲锋衣等单品，目前进入开发加速期 [2] - **品牌势能催化**：维密大秀于2024-2025年回归，2025年“云看秀”人数达1388.6万，品牌热度提升 [3] - **维密品牌复苏**：FY26Q1-Q3（对应自然年2025年3-11月），维密整体收入、净利润分别同比增长3.9%和17.9% [3] - **工厂搬迁影响**：深圳生产基地搬迁至肇庆产生的员工工龄一次性补偿费用，FY2024、FY2025、FY26H1分别为1.3亿、1.8亿、0.4亿港元，预计FY2026、FY2027将分别再产生约1亿港元，搬迁将于FY2027完成 [4] - **资本开支与债务**：产能扩建和搬迁的资本开支高峰已过，公司计划未来三年减少债务以降低利息开支 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别为2.9亿、4.0亿、6.1亿港元，同比增长率分别为97.7%、41.5%、50.5% [5] - **估值水平**：截至2026年2月25日收盘价2.48港元，对应FY2026-FY2028预测市盈率（PE）分别为10.7倍、7.5倍、5.0倍 [5][12] - **财务预测摘要**：预计FY2026-FY2028营业收入分别为75.8亿、79.1亿、82.6亿港元，净利率预计从FY2026的3.76%提升至FY2028的7.35% [12][13]