文章核心观点 - 12月2日中国债市整体走弱，国债期货全线收跌，现券收益率多数小幅上行，机构认为配置盘行为变化是影响12月债市节奏的核心变量，但若市场对明年预期保守，行情强度可能弱于往年 [1] 行情跟踪 - 国债期货主力合约全线下跌，30年期主力合约跌0.51%报113.89，10年期主力合约跌0.07%报107.98，5年期主力合约跌0.06%报105.77，2年期主力合约跌0.02%报102.388 [2] - 银行间主要利率债收益率偏弱整理，10年期国债“25附息国债16”收益率上行0.05BP报1.828%，30年期国债“25超长特别国债06”收益率上行0.75BP报2.199% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.52%，报479.58点，成交金额443.71亿元，博俊转债、东时转债等跌幅居前，福蓉转债、中旗转债等涨幅居前 [2] 海外债市 - 北美市场美债收益率集体上涨，10年期美债收益率涨7.33BPs报4.087%，30年期美债收益率涨7.4BPs报4.738% [3] - 亚洲市场日债收益率多数回落，10年期日债收益率下行1BP至1.867% [3] - 欧元区主要国家国债收益率上涨，10年期德债收益率涨6.1BPs报2.748%，10年期法债收益率涨7.5BPs报3.482% [3] 一级市场 - 国开行发行的2年、5年、10年期金融债中标收益率分别为1.5504%、1.7565%、1.9395%，全场倍数分别为2.22、2.4、2.89 [4] 资金面 - 央行12月2日开展1563亿元7天期逆回购操作，因有3021亿元逆回购到期，单日实现净回笼1458亿元 [5] - Shibor短端品种多数下行，隔夜品种下行0.5BP报1.302%，7天期下行2.0BPs报1.434% [5] 机构观点 - 华泰证券认为，证监会发布商业不动产投资信托基金试点征求意见稿，有助于商业地产相关企业打通融投管退闭环，提升资产流动性，推动资产及企业价值重估 [6] - 华创证券指出，市场对央行买债量存有预期且基本面偏弱，但同时对股市表现和赎回新规心存忌惮，导致长债重回震荡行情 [7] - 华西证券表示，11月央行购债金额若符合市场预期（超过1000亿元），可能成为年末宽货币预期升温的催化剂 [7]

市场行情 - 本周（2025年11月10日至11月14日）中证转债指数上涨0.52%，中证全指下跌0.53% [6] - 2025年以来中证转债累计上涨18.61%，中证全指累计上涨23.61% [6] - 分评级看，中评级券（AA）本周涨幅最高，达0.56% [6] - 分规模看，中规模转债（余额10至15亿元）本周涨幅最高，达0.83% [6] - 分平价看，高平价券（转股价值120至130元）本周涨幅最高，达1.54% [7] 市场指标 - 截至2025年11月14日，存量可转债共412只，余额为5,668.50亿元 [8] - 转债价格均值为133.30元，较上周132.07元上升，历史分位值为99.28% [8] - 转债平价均值为105.52元，较上周105.90元下降，历史分位值为95.81% [8] - 转债转股溢价率均值为27.12%，较上周27.07%微升，历史分位值为18.21% [8] 市场表现与配置方向 - 本周转债市场小幅上涨，权益市场下跌 [9] - 2025年年初以来转债市场表现整体弱于权益市场 [9] - 当前转债新发未见明显加速，需求旺盛，优质转债稀缺性较高 [9] - 转债市场价格处于相对高位，需精细化择券，结合条款和正股情况综合判断，分散布局以平衡风险收益 [9]

全球股市与美股表现分化 - 全球股市（以Vanguard FTSE All-World Ex-US Index Fund (VEU)为代表）今年表现优于美国股市（以SPDR S&P 500 ETF (SPY)为代表）[3] - 尽管美国股市持续创下历史新高，但出现了全球股市跑赢美股的看似矛盾的现象[3] - 从长期视角看，美国股市的领先地位是明确的，今年的表现只是一个短期波动[4] 国际股票配置逻辑 - 配置部分国际股票是明智的策略，可作为美国市场回调（如四月份式的下跌）时的防御手段[7] - 许多国际公司提供的股息率高于美国公司，例如追踪加拿大主要股票的指数基金股息率为2.6%，是标普500指数股息率1.2%的两倍多[7] - 美国拥有全球最高的股票投资者比例，达到55%的人口，这推动了全球股票的需求[6] 主动管理型国际基金优势 - 像VEU这样的被动指数基金过于分散，持有许多来自不稳定国家或质量存疑的公司，例如其重仓股腾讯控股面临中国可能出台限制投机新规的风险[8][9] - 主动管理型基金能避免投资于质量较差的公司和法治较弱的国家，在多数情况下表现优于被动指数基金VEU[10][11] - 主动管理型封闭式基金（CEFs）在过去全球资产不受美国投资者青睐的时期已表现出色，当前更受关注有望推动其折价收窄和价格上涨[11][18] 高股息全球封闭式基金（CEFs）分析 - Calamos Global Dynamic Income Fund (CHW) 使用可转换债券作为“压舱石”，提供每月股息，年化股息率达8.1%，其重仓股包括台积电、英伟达和波音可转换优先债，结合了AI增长主题和稳定收益[12][13] - LMP Capital & Income Fund (SCD) 结合生息资产和资本增值股票，每月派息，年化股息率9.3%，目前以6.7%的折价交易，其投资组合结合了科技股和公用事业股以实现增长与可靠性[14][15] - Virtus NFJ Dividend Value Fund (NFJ) 结合美国蓝筹股和顶级外国公司，采用备兑看涨期权策略，年化股息率9.3%，交易折价达9.5%，且不使用杠杆，其重仓股包括Alphabet、AMD和Prologis，这些公司有大量海外收入[16][17] 基金折价与市场关注度 - SCD的折价近期曾收窄至溢价，目前为6.7%的折价；CHW的10.8%折价近期多次突破10%大关；NFJ的9.3%折价已显著收窄[18] - 折价收窄表明更多投资者正关注这些基金，预计将进一步推动折价收窄，从而支撑其股价上涨[18]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价13.29元人民币 [1][10] 报告的核心观点 - 南京银行可转债触发有条件赎回条款，完成赎回后公司资本实力将增强，为业务扩张提供支持 [1][2] - 可转债转股对股本稀释有限，公司保持盈利和分红优势，估值和股息率有吸引力 [3] - 南京银行战略目标明确，盈利稳定增长，股东多次增持显示对公司发展有信心 [4] 根据相关目录分别进行总结 触发可转债强制赎回，增强资本实力 - 2025年5月13日至6月9日，有15个交易日收盘价不低于可转债当前转股价格（8.22元/股）的130%，即10.69元/股，触发有条件赎回条款 [2] - 截至2025年一季度末，未转股余额为105亿元人民币，静态计算全部转股将使核心资本充足率提高0.57个百分点至9.46% [2] 股本稀释有限，兼具分红与成长潜力 - 截至2025年6月9日，未转股余额约52亿元人民币，占公司总市值约4%，对2025年每股收益、股息率和净资产收益率有一定稀释但可控 [3] - 截至2025年6月9日，2025年预期股息率和市净率分别为5.21%和0.78倍，转股后估值和股息率仍有吸引力 [3] 盈利稳定增长，股东增持显信心 - 新董事长上任后内部改革推进，公司业务效率提升，2025年一季度营收和净利润同比分别增长6.5%和7.1%，表现优于同行 [4] - 随着债券市场影响消退和净息差收缩缓解，预计盈利逐季改善 [4] - 2024年大股东增持超70亿元人民币，2025年一季度紫金投资集团等继续增持 [4] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，考虑转股后股本增加，预计2025 - 2027年每股收益分别为1.86元、2.02元和2.23元，2025年预期每股账面价值为14.77元（前值15.64元），对应市净率0.77倍 [10] - 基于有效战略转型和可转债转股增强资本支持业务扩张，给予2025年预期市净率0.90倍（前值0.82倍），目标价13.29元（前值12.82元） [10] 财务数据 |指标|2023年|2024年|2025年预期|2026年预期|2027年预期| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营收（百万元人民币）|45,160|50,273|53,454|57,060|61,209| |营收增速（%）|1.24|11.32|6.33|6.75|7.27| |归母净利润（百万元人民币）|18,502|20,177|21,819|23,743|26,113| |归母净利润增速（%）|0.51|9.05|8.14|8.82|9.98| |不良贷款率（%）|0.90|0.83|0.83|0.83|0.83| |核心一级资本充足率（%）|9.39|9.36|9.02|8.84|8.69| |净资产收益率（%）|11.36|11.27|11.11|11.16|11.32| |每股收益（元人民币）|1.67|1.82|1.86|2.02|2.23| |市盈率（倍）|6.79|6.23|6.10|5.61|5.10| |市净率（倍）|0.91|0.80|0.77|0.70|0.64| |股息率（%）|4.42|4.91|5.02|5.46|6.01| [11]