纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国宠物食品行业 - 公司：Gambol、China Pet Foods（CPF）、Petpal 纪要提到的核心观点和论据 股价下跌原因 - 核心观点：过去一周宠物板块股价普遍回调，Gambol股价下跌超15%，China Pet Foods下跌超10% [2] - 论据：一是关税导致海外销售减速，4 - 5月中国宠物食品出口美国同比下降42%；二是618期间国内竞争加剧，促销力度同比加深LSD - MSD个百分点，意味着利润率承压和获客成本上升 [2] Q225业绩展望 - **Gambol** - 核心观点：预计海外销售同比下降25%，国内销售同比增长30 - 35%，净利润同比基本持平为1.62亿元 [3] - 论据：海外受关税影响，国内主要由Fregate品牌（同比增长超100%）带动；整体GPM可能略有收缩，国内因产品组合更有利GPM应扩大，但会被海外市场关税压力导致的利润率压缩抵消；SG&A费用率预计同比上升0.5个百分点，反映营销和激励费用增加 [3] - **China Pet Foods（CPF）** - 核心观点：预计销售增长13.5%，净利润同比增长33%至1.15亿元 [4] - 论据：国内销售同比增长30%，海外销售同比增长10%，受北美工厂扩张支持；净利润增长主要由更有利的产品组合带来的GPM扩张驱动，部分被销售费用上升抵消 [4] - **Petpal** - 核心观点：预计销售下降9%，净利润下降11%至5000万元 [5] - 论据：国内销售下降11%主要因代理品牌贡献减少，海外销售下降8%因关税；运营利润率收缩源于关税影响和营销费用增加 [5] 盈利预测调整 - **Gambol**：下调2025 - 2027年营收预测3.8 - 4.3%，GPM下调0.7 - 1.1个百分点，EPS下调13 - 14%，基于DCF的目标价降至96.5元（原113.1元），对应2025年PE为53.5倍 [6] - **Petpal**：下调2025 - 2027年EPS预测6 - 7%，基于DCF的目标价降至17.0元（原18.5元），对应2025年PE为30倍 [6] 估值与评级 - 核心观点：重申China Pet Foods（CPF）为首选，维持Gambol和Petpal中性评级 [7] - 论据：CPF有强大的自有品牌增长和北美产能扩张，有助于减轻关税风险；Gambol和Petpal估值合理，但美国关税仍存在不确定性 [7] 其他重要但是可能被忽略的内容 潜在风险 - 中国宠物行业：国内品牌扩张慢于预期、宠物食品安全问题、竞争加剧导致价格战使盈利能力恶化、鸡肉和谷物等原材料价格大幅上涨、人民币兑美元升值导致外汇损失、对美销售的关税影响 [23] - China Pet Foods：自有品牌发展不及预期、因海外业务占比大人民币升值导致外汇损失、原材料成本上升、关税风险 [24] - Petpal：中国市场扩张令人失望、国内市场亏损期长于预期、人民币兑美元升值导致外汇损失、原材料成本上升、关税风险 [25] - Gambol：扩张慢于预期、激进营销支出侵蚀利润、人民币升值导致外汇损失、原材料成本上升、关税风险 [26] 估值方法 - China Pet Foods和Gambol的目标价基于DCF方法，并通过SOTP方法进行交叉验证 [24][26] - Petpal的目标价基于DCF方法 [25]

报告行业投资评级 - 对Gambol评级由Neutral上调至Buy，目标价为120元；维持China Pet Foods的Buy评级，目标价63元；对Petpal维持Neutral评级，目标价14.4元 [9] 报告的核心观点 - 2Q25宠物食品覆盖股票平均上涨超60%，归因于行业渗透和高端化以及公司争取市场份额的努力；预计Gambol/China Pet Foods/Petpal营收同比增长19%/21%/6%，净利润同比增长-2%/27%/-4% [1] - Gambol股价回调过度，国内业务完好，具有投资价值，预计国内销售同比增长32%，市场份额有望提升 [2] - 2Q25和2H25新产品开发和国内利润率扩张对股价上涨很重要，国内宠物食品品牌销售主要来自明星SKU，新产品能带来利润率扩张，海外关税是潜在影响因素 [8] 根据相关目录分别进行总结 国内市场情况 - 国内宠物食品品牌GMV增长表现分化，Gambol、Fregate等品牌表现较好，部分本地和海外品牌有减弱迹象 [13] - Gambol的GMV受大型SKU销售推动，在购物节期间新产品ASP较高 [23][24] - Gambol在创新产品方面领先于同行，具有先发优势 [27][28] 海外市场情况 - 海外关税是潜在影响因素，预计泰国/柬埔寨ASP每上涨10%，Gambol/China Pet Foods平均利润将拖累8% [8] - 以Gambol为例，泰国额外10%关税将导致6000万元净利润拖累，即基础情况下降8%；China Pet Foods柬埔寨工厂额外10%关税将导致约3000万元净利润拖累，即基础情况下降7% [30][31] 估值和盈利调整 - 考虑关税影响，下调覆盖宠物食品公司25E - 27E净利润0 - 5% [9] - Gambol基于SOTP估值，国内业务按37倍2027E P/E折现到2026年年中，COE为7.0%；海外业务按18倍2025E盈利估值，目标价120元 [32][39] - China Pet Foods基于SOTP估值，海外业务按25倍2026E P/E，国内业务按30倍2027E P/E折现到2026年年中，COE为7.9%，目标价63元 [41] - Petpal基于SOTP估值，海外业务按16倍2025E P/E，国内业务按26倍2026E P/E折现1年，COE为6.9%，目标价14.4元 [43] 财务数据对比 - 展示了Gambol、China Pet Foods、Petpal的新旧财务数据对比，包括营收、毛利、净利润等指标及变化情况 [44][46][47] 投资分析 - Gambol是中国最大的国内宠物食品公司，预计到2027E市场份额将达到12.5%，得益于渠道执行、产品创新、品牌组合和供应链等优势 [48] - 各公司价格目标有不同风险因素，如Gambol面临汇率、竞争、国内品牌建设和渠道扩张等风险 [50]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年5月中国宠物食品行业线上GMV同比增长18%，主要由销量增长22%驱动，平均售价因618活动下降4.3%，1 - 5月累计销售额同比也增长18%，抖音增长领先，猫狗食品均有强劲增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 线上销售情况 - 5月抖音GMV同比增长54%，大幅领先京东（23%）和天猫（2%），1 - 5月宠物食品线上GMV累计同比增长18% [2] - 猫主食和猫零食同比分别增长16%和14%，狗主食同比增长20% [2] - 5月前10大宠物食品品牌占市场份额39.7%，环比上升1.7个百分点，同比上升3.2个百分点，皇家和麦富迪排名前二，市场份额分别为7.7%和6.7%，同比分别上升1.3和0.5个百分点 [3] - 甘源5月线上零售额同比增长42%，1 - 5月同比增长45%，其高端猫粮品牌弗列加特同比飙升147%，麦富迪5月同比增长26%，麦富迪和弗列加特线上市场份额同比分别上升0.5和1.6个百分点 [4] - 中宠股份5月线上销售额同比增长18%，旗下顽皮增长14%，领先增长50%，真致下降32%，1 - 5月累计线上销售额同比增长24%，5月领先市场份额上升0.2个百分点至1.1%，顽皮稳定在0.9%，真致上升0.2个百分点至0.5% [5] - 佩蒂股份核心品牌爵宴5月线上销售额同比增长14%，1 - 5月同比增长38% [5] 成本情况 - 2025年5月，宠物零食和主食的原材料平均成本同比分别下降7%和2%，主要受鸡肉、鸭肉和豆粕价格下降影响，鸡肉、鸭肉和牛肉价格同比分别上涨4%、10%和1%，玉米和大米价格同比分别下降3%和1%，豆粕价格同比下降10% [6]