投资评级与目标价 - 报告维持对地平线机器人-W的“买入”评级 [1] - 报告给出目标价为12.65港元，较前值12.45港元有所上调 [1][4] 2025年业绩回顾 - 2025年公司实现营业收入37.58亿元，同比增长57.7%，超出预测的36.58亿元 [1] - 经调整经营亏损为23.7亿元，优于预测的-26.67亿元，业绩超预期主要得益于IP服务和机器人业务的顺利进展 [1] - 汽车产品解决方案业务实现营收16.2亿元，同比大幅增长144%，主要受中高阶智驾芯片出货占比和单车价值量双重提升驱动 [2] - 全年车规级芯片出货量超过400万套，其中支持NOA功能的芯片占比提升至45%，接近去年同期的五倍 [2] - 非车业务（含机器人业务）实现营收2亿元，超过预测的1.8亿元，旭日系列芯片在扫地机器人、割草机器人等领域快速应用 [2] - IP授权及服务业务实现营收19.34亿元，同比增长17%，超过预测的16.5亿元，与大众等头部车企合作深化是主要驱动力 [2] 2026年业务展望 - 高阶智能驾驶（HSD）解决方案进入价量齐升的快速增长阶段，公司已累计获得超110款车型定点，其中HSD方案超20款 [3] - 预计2026年HSD出货量约40万套，中高阶芯片占比将提升至55%以上，驱动单车平均售价持续提升，收入增速有望超过出货量增速 [3] - 机器人（具身智能）业务商业化有望加速，公司推出适配具身智能的高性能计算平台旭日S600，并开源HoloBrain VLA大模型及基础设施，完善RoboOrchard开发平台 [3] 盈利预测与估值 - 报告小幅上调公司2026/2027年营业收入预测至56.3亿元/78.9亿元（前值：55.4亿元/78.2亿元），并预测2028年营收为99.6亿元 [4] - 采用可比公司估值法，给予公司40%的估值溢价，对应2026年市销率为28.9倍（可比公司平均为20.7倍），溢价主因公司在机器人领域的芯片及大模型研发进展顺利 [4] - 根据经营预测，公司2026年预计归母净利润为-7.59亿元，2027年预计转正为5.21亿元，2028年预计达到22.20亿元 [9]