行业概况与增长 - 冷冻甜品快餐连锁店是消费者喜爱的店铺类型[1] - 冰淇淋店行业在2025年报告了0.9%的增长[1] - 尽管对冰淇淋的需求普遍增加，但行业仍需应对重大挑战[1] 行业面临的挑战 - 牛奶成本上升侵蚀了冰淇淋的利润[2] - 对加拿大乳制品的关税提高了冰淇淋生产必需的牛奶和黄油的成本[2] - 成本上升导致零售价格上涨并压缩了利润率[2] - 店铺关闭的原因包括通胀或关税推动的劳动力和产品成本上升、高额租金支付、利率上升导致的债务成本增加以及消费者购物态度的转变[3] 主要市场参与者 - 消费者最偏好的店铺包括Baskin-Robbins、Ben & Jerry's、Cold Stone Creamery、Dairy Queen和Freddy's Frozen Custard & Steakburgers[2] 公司特定事件：Dairy Queen - 2025年上半年，德克萨斯州约30家Dairy Queen失去了特许经营权[4] - 母公司American Dairy Queen从特许经营商Project Lonestar收回了特许经营权，原因是其未能改造店铺[4] - 这些店铺因此无法从母公司订购供应品并不得不关闭[4] 公司特定事件：Cream - 冰淇淋连锁店Cream的母公司已申请第11章破产保护以重组和调整其债务[5] - 破产申请与一项雇佣法诉讼判决有关[5] - 母公司Creamy Treats Inc于2月2日向美国加州北区破产法院提交申请[5] - 该公司列出的资产在50万至100万美元之间，负债在10万至50万美元之间[5] - 这家总部位于旧金山的连锁店专营新鲜冰淇淋三明治[6] - 其最大的无担保债权人之一是Halil Budan，因雇佣法诉讼被拖欠9.8万美元[6] - 另一债权人Square Financial Services被拖欠2.7万美元[6]

报告行业投资评级 - 报告未提供明确的行业投资评级 报告的核心观点 - 荷兰经济在2025年下半年持续扩张，预计全年GDP将比2024年增长1.8% [9] - 荷兰私募股权市场在2025年第四季度表现疲软，为全年最弱季度，且美国投资者参与度在欧洲主要国家中处于最低水平之一 [10] - 荷兰风险投资市场在2025年呈现交易价值改善但交易数量低迷的特点，市场表现为交易数量减少但单笔交易规模更大 [12] - 荷兰公开股票市场AEX指数在2025年全年上涨8.3%，但显著跑输其他主要指数 [15] 市场概况 - 2025年第四季度，荷兰风险投资交易价值为11亿欧元，私募股权交易价值为64亿欧元，战略并购交易价值为45亿欧元 [7] - 2025年第四季度，风险投资退出价值为1亿欧元，私募股权退出价值为29亿欧元 [7] - 截至2025年12月31日，年内累计募资额：风险投资为6亿欧元，私募股权为40亿欧元 [7] - 2025年第四季度交易数量为148笔，中位交易规模为3490万欧元 [7] - 2025年第四季度公开上市数量为1起 [7] - AEX指数年内回报率为8.3%，市盈率为19.1倍 [7] 宏观评论 - 2025年荷兰年度GDP增长稳健，受消费和政府支出支撑，但净出口因持续的全球贸易逆风和关税相关不确定性而贡献较少 [9] - 国内价格压力在2025年末缓解，12月荷兰整体CPI通胀放缓至2.8% [9] - 劳动力市场保持韧性，失业率维持在4%左右的低位 [9] - 欧元在2025年对美元升值13.8% [9] - 欧元区通胀在12月达到欧洲央行2%的目标，导致央行采取更谨慎的语调 [9] 私募股权市场 - 2025年第四季度是荷兰私募股权交易活动最弱的季度，与许多其他欧洲市场年末活动加速形成对比 [10] - 荷兰私募股权交易中美国投资者参与的交易价值占比在欧洲主要国家中处于最低水平之一，2020-2025年平均为27.3% [69][72] - 投资方式更为谨慎，反映在附加收购相对于主要收购和增长/扩张交易的比例更高 [10] - 2025年下半年私募股权退出活动更强，其中第四季度最大的一笔退出是黑石集团以9.6亿欧元将NIBC银行出售给荷兰银行 [11] - 2025年私募股权募资持续放缓，Bencis在第四季度完成了其第七只基金，募资6.25亿欧元 [12] - Nyver完成了其首只基金，硬上限为3.35亿欧元，成为荷兰迄今为止募资规模最大的首次私募股权基金 [12] - 2025年最大的私募股权交易包括：Return Storage（增长/扩张，3.5亿欧元）、Trein-Vertraging（收购/LBO，4500万欧元）[64] - 估值最高的私募股权支持公司包括：Adevinta（122.82亿欧元）、Action Nederland（102.5亿欧元）[65] 风险投资市场 - 2025年风险投资交易价值持续改善，宏观经济状况稳定，投资者信心逐渐恢复 [12] - 交易数量保持低迷，表明市场特点是交易更少但规模更大 [12] - 2025年第四季度最大的风险投资轮次由Picnic和Perpetual Next完成：Picnic募资4.3亿欧元，Perpetual Next在B轮募资2.07亿欧元 [12] - 2025年荷兰新增两家独角兽公司：Destinus（投后估值15亿欧元）和Framer（投后估值17亿欧元）[13] - 2025年风险投资募资整体保持低位，但五只最大风险投资基金中有四只在第四季度完成关闭，表明市场信心有所增加 [14] - Forbion BioEconomy为其首只基金募资2亿欧元 [14] - 2025年第四季度最大的风险投资交易包括：Picnic（4.3亿欧元）、Perpetual Next（2.07亿欧元）、TargED Biopharmaceuticals（6050万欧元）[35] - 估值最高的风险投资支持公司包括：Universal Music Group（335.645亿欧元）、Mollie（54亿欧元）[36] 公开股票市场 - AEX指数在2025年收涨8.3%，显著跑输富时100指数（+25.8%）、欧洲斯托克600指数（+16.7%）和标普500指数（+17.9%）[15] - 表现不佳主要反映了该指数成分集中以及其最大成分股表现不均 [15] - 指数对2025年欧洲市场表现最强的国防和金融股敞口有限，制约了相对回报 [15] - 年末情绪大幅改善，受该指数最大成分股ASML大幅反弹推动，其在最后四个月上涨近50% [15] - 2025年第四季度荷兰仅有一次公开上市：联合利华将其冰淇淋业务The Magnum Ice Cream Company在阿姆斯特丹泛欧交易所上市，市值接近80亿欧元 [15] 城市比较 - 阿姆斯特丹是荷兰私人市场活动中心，2015-2025年风险投资交易价值124亿欧元，交易数量1886笔；私募股权交易价值683亿欧元，交易数量699笔 [19] - 在欧洲城市比较中，阿姆斯特丹在私募和风险投资交易数量上排名第九，风险投资交易价值104亿欧元，私募股权交易价值563亿欧元 [20] - 鹿特丹是荷兰第二大活跃城市，私募股权交易价值238亿欧元 [19] 私人市场概览 - 荷兰私人市场资产管理规模按资产类别划分，私募股权和风险投资是最大的组成部分 [22] - 私募股权支持公司的持有期分布显示，持有少于3年的公司数量在2025年显著增加 [24] - 风险投资支持公司按阶段分布显示，早期风险投资和后期风险投资阶段公司数量在2025年占主导 [25] 主要有限合伙人与投资者 - 对荷兰风险投资基金承诺最多的有限合伙人包括：欧洲投资基金（30笔承诺）、Invest-NL（11笔承诺）[27] - 对荷兰私募股权基金承诺最多的有限合伙人包括：欧洲投资基金（13笔承诺）、ATP Private Equity Partners（4笔承诺）[27] - 按投资数量计，荷兰风险投资前三大投资者是：Brabantse Ontwikkelings Maatschappij（128笔投资）、Oost NL（121笔投资）、InnovationQuarter（99笔投资）[28] - 按投资数量计，荷兰私募股权前三大投资者是：Waterland Private Equity Investments（102笔投资）、Main Capital Partners（99笔投资）、EMK Capital（90笔投资）[28] 企业并购活动 - 2025年第四季度企业并购交易价值为45亿欧元，交易数量为150笔 [88] - 荷兰企业并购交易中位值为3490万欧元，高于德国（4380万欧元）、意大利（700万欧元）、法国（1400万欧元）和英国（1510万欧元）[89] - 2025年第四季度最大的企业并购交易是：NIBC银行（9.6亿欧元）、Royal Boskalis Westminster（5.114亿欧元）[92] 股票市场估值 - AEX指数市盈率在2025年第四季度为19.1倍 [97] - 按部门划分，AEX指数两年价格回报率最高的是金融部门（33%），其次是基础材料（30%）和技术（23%）[97] - AEX指数企业价值/息税折旧摊销前利润倍数在2025年为12.9倍，而并购交易倍数为14.1倍 [100] - 按部门划分，AEX指数企业价值/息税折旧摊销前利润倍数最高的是技术部门（30.2倍），其次是房地产（20.0倍）和消费周期性行业（18.5倍）[102]

文章核心观点 - 中国市场对西方消费品牌依然开放，但品牌方需深刻理解并适应中国消费者的快速变化，否则面临淘汰风险 [1] - 西方品牌过往依赖门店扩张、广泛覆盖和高品牌认知度就能成功的假设正在瓦解 [2] - 中国本土品牌凭借对性价比的关注、快速的产品迭代和本土化策略，在多个消费领域取得显著成功 [2][4] - 外国品牌需放弃“一刀切”的全球战略，使业务模式更贴近中国消费者的真实行为，而非全球总部的想象 [9] 中国市场消费趋势变化 - 中国消费者变化速度超出预料，对性价比的关注度提高，口味日益本土化 [2] - 在过去两年里，尤其是在下沉市场，消费者越来越青睐在价格和产品上更灵活、促销更积极的本土品牌 [4] - 对许多消费者而言，一些中国便利店已成为“默认选项”，而外国品牌越来越难为更高的价格找到合理解释 [5] 本土品牌的竞争优势与策略 - 本土竞争者学会以极快的速度进行产品迭代 [2] - 本土品牌不再只是“更便宜”，它们往往更快、更依赖数据分析，也更愿意跳出全球统一模板 [8] - 菜单试验、包装调整、短期折扣和基于手机应用程序的会员体系，往往在几周内就能上线，而不是几个月 [8] - 成功关键在于执行力：紧密的供应链、快速的门店扩张，以及高度贴合本地需求的商品组合 [5] 咖啡行业竞争态势 - 在咖啡行业，一些中国本土咖啡品牌的门店数量已经远远超出了一些西方知名品牌 [4] - 本土咖啡品牌成功让消费者习惯了优惠促销、App点单、本土化口味以及更优惠的价格 [4] 零售行业竞争态势 - 中国本土连锁便利店已遍布各地，某些便利店的门店数量也远远超过了外国竞争对手 [5] 外国品牌面临的挑战 - 外国品牌通常仍被全球决策体系所束缚，反应速度较慢 [8] - 产品调整可能需要总部批准，价格变化可能受制于全球品牌规范 [8] - 当外国品牌的调整真正落地时，本土对手往往已经完成了下一轮迭代 [8]

公司治理变动 - Magnum Ice Cream公司实施了新的治理规则 [1] - 新规则对董事会成员的任期进行了限制 [1] - 包括董事长在内的三名董事会成员将因任期限制而离任 [1]

公司治理结构变更 - 公司修改了董事会治理规则 旨在“维护和提升品牌历史的社会使命并保障其基本完整性” [1] - 规则变更导致董事会主席Anuradha Mittal及另外两名成员Daryn Dodson和Jennifer Henderson将在2026年当前任期届满后离任 [3] - 根据新规 独立董事会成员的任期上限为九年 [2] 变更引发的争议与历史矛盾 - 联合创始人Ben Cohen批评此次变更是“旨在剥夺董事会法定权力和独立性的公然夺权” [3] - 另一位联合创始人Jerry Greenfield已于去年9月因对公司缺乏独立性（特别是在表达社会价值观方面）感到失望而辞职 [4] - 近年来 公司在治理、董事会独立性及社会行动主义方面存在紧张关系 [2] 公司所有权与法律纠纷背景 - 公司现为Magnum冰淇淋公司的一部分 后者是联合利华本月早些时候分拆上市的冰淇淋业务 [1] - 今年早些时候 公司向纽约法院提起诉讼 指控联合利华罢免其时任CEO Dave Stever 试图压制其社会使命议程 [5] - 去年 公司在法律文件中称联合利华曾试图禁止其公开批评特朗普 并试图阻止其表达对巴勒斯坦难民的支持 [6] 过往地缘政治事件影响 - 2022年 联合利华出售了其在以色列占领的西岸地区的冰淇淋业务 试图平息因公司前一年停止在该地区销售而引发的外交争端 [7] - 作为报复 以色列曾威胁抵制联合利华的产品 [7]

公司战略与业务重组 - 联合利华近期进行了重大业务重组，包括剥离其冰淇淋业务部门The Magnum Ice Cream Company [1] - 此次分拆涉及冰淇淋、茶和咖啡业务，引发了市场对增长前景和盈利稀释的担忧 [3][6] 财务表现与市场预期 - 公司重申其第四季度销量增长指引，预计与第三季度的1.7%持平 [3] - 公司预计不包括冰淇淋业务的下半年营业利润率至少为19.5% [4] - 公司中期目标是实现中个位数的基本销售增长 [4] - 然而，UBS指出当前市场销量增长更接近1%，暗示公司实现目标可能面临挑战 [4] 股票评级与价格目标 - 2025年12月10日，UBS维持对联合利华的“卖出”评级，并采取“持有”操作，反映其对公司未来表现的谨慎态度 [2] - UBS将联合利华的目标股价从4,635便士下调至4,440便士 [2] - 修订后的目标价4,440便士，相对于当前股价4,847便士，暗示有8.4%的潜在下跌空间 [3] 股价与市场数据 - 当前股价为64.19美元，较前一交易日小幅上涨0.15美元，涨幅0.23% [5] - 当日股价在64.11美元至64.59美元之间波动 [5] - 过去52周，股价最高为73.94美元，最低为61.17美元 [5] - 公司当前市值约为1587.9亿美元 [5] - 当日成交量为1,614,295股 [5]

分拆原因与战略聚焦 - 联合利华进行分拆是为了让公司能够专注于冰淇淋品类 而新成立的Magnum公司也需要全身心投入冰淇淋业务[1] - 分拆后 Magnum公司拥有19,000名专注于冰淇淋业务的员工 能够将所有资源投入到这一巨大的增长机会中 无需在联合利华内部与其他品类进行资源平衡[2] 业务表现与行业格局 - 冰淇淋是一个不断增长的全球性行业 Magnum公司去年业绩表现优异 利润率提升 市场份额增长 且今年份额继续扩大[2] - 在当前消费环境下 Magnum公司实现了销量增长 并通过严格的生产力计划有效控制了盈利能力[3] - 冰淇淋行业具有高进入壁垒 初创品牌可能因无法达到规模而破产或被收购 因此在大多数国家该行业呈现双头垄断格局 主要由两家大公司主导[4] 成本结构与市场机会 - 公司最大的可变成本来自原材料、包装和劳动力 其中乳制品和巧克力尤为重要[5] - 全球市场渗透率差异巨大 存在显著增长机会 例如印度城市人均消费量仅为0.5升 而欧洲和美国约为10升 公司在土耳其用20年时间将人均消费量从0.5升提升至7升 证明了其开发市场的能力[5] 产品定位与原料策略 - Magnum公司不使用人工香精和成分 致力于使用厨房食材制作冰淇淋 追求尽可能天然的产品 其最古老的品牌Briers始于1866年 并做出了纯度承诺[6]

公司扩张计划 - FAT Brands宣布在伊拉克未来五年新开10家Great American Cookies和Marble Slab Creamery联合品牌门店 [1] - 公司目前在伊拉克已有7家门店，计划进一步扩大在该国的业务版图 [2] - 此次扩张通过与曾服役于伊拉克的27年美国军事老兵Eric Wilson的合作进行 [1] 市场机遇与品牌定位 - 伊拉克市场对美国品牌的需求日益增长，公司对成功充满信心 [2] - Great American Cookies以原创曲奇蛋糕和著名巧克力曲奇配方闻名，自1977年成立 [2] - Marble Slab Creamery是冰淇淋领域的创新者，拥有超过40年历史，以其冷冻石板技术和免费Mix-Ins为特色 [3] 公司背景与业务规模 - FAT Brands是一家全球领先的特许经营公司，在全球拥有并经营18个餐饮品牌 [4] - 公司在全球范围内特许经营和拥有超过2300家门店 [4] - Great American Cookies在美国及国际地区（包括巴林、关岛、沙特阿拉伯）拥有超过400家面包店 [5] - Marble Slab Creamery在全球多个国家和地区（包括巴林、加拿大、科威特、沙特阿拉伯、波多黎各和美国）设有门店 [6]

财务预测 - 2026财年的有机净销售预计增长2%至3%[9] - 调整后的运营利润预计增长中高个位数百分比[9] - 调整后的稀释每股收益预计增长中高个位数至高个位数百分比[9] 销售数据 - 2025财年北美零售部门的净销售额为110亿美元[43] - 2025财年，解决方案导向的产品组合实现了23亿美元的净销售[158] - 2025财年，北美食品服务部门的净销售额为17亿美元[169] - 北美市场2025财年的净销售额为25亿美元[191] - 2025财年，近30%的净销售基础自2018财年以来发生了变动[25] 市场趋势 - 预计未来三年，外卖渠道的市场年复合增长率为4%[180] - 消费者对质量食品的需求持续增长，强调可负担性[45] - 北美宠物食品类别的市场机会增长率为7%[194] 投资与品牌 - 2025财年，品牌传播和媒体投资实现了双位数增长[95] - 2025财年截至9月的北美宠物零售市场数据来源于NIQ Pet Retail Plus和CA测量渠道[196]

公司业务动态 - FAT Brands Inc 宣布在田纳西州玛丽维尔开设新的Great American Cookies和Marble Slab Creamery联合品牌门店 [2] - 该新门店是玛丽维尔首家联合品牌门店，扩展了该概念在诺克斯维尔地区及田纳西州的增长 [2] - 公司认为Great American Cookies和Marble Slab Creamery在田纳西州拥有巨大的增长机会 [3] 品牌历史与产品 - Great American Cookies成立于1977年，是Original Cookie Cake的创造者，以其著名的巧克力曲奇配方闻名 [3] - Great American Cookies其他受欢迎的产品包括布朗尼和Double Doozies（由美味糖霜夹在两块曲奇之间制成） [3] - Marble Slab Creamery拥有超过40年历史，是冰淇淋领域的创新者，发明了冷冻石板技术，提供自制小批量冰淇淋、多种口味的奶昔和冰淇淋蛋糕 [4] - Marble Slab Creamery的特色是始终免费的无限Mix-Ins配料 [4] 公司背景信息 - FAT Brands Inc 是一家领先的全球特许经营公司，战略性地收购、营销和发展全球的快速休闲、快餐、休闲餐饮和精致休闲餐饮概念 [6] - 公司目前拥有18个餐饮品牌，包括Round Table Pizza, Fatburger, Johnny Rockets等，并在全球特许经营和拥有超过2,300家门店 [6] - Great American Cookies在全球拥有超过400家面包店，分布在美国本土及巴林、关岛、沙特阿拉伯等国际市场 [7] - Marble Slab Creamery的消费市场遍布全球，在巴林、加拿大、科威特、沙特阿拉伯、波多黎各和美国均有门店 [8]