宏观经济与市场环境 - 市场正进入一个新范式 周期性板块出现再通胀 [2] - 第三季度GDP数据已体现此趋势 亚特兰大联储对第四季度的GDP预估超过5% [2] - 许多人对2026年全年GDP的预估从几个月前的接近2%上调至接近3% 经济活动在通胀受控的情况下开始升温 [3] 行业与板块观点 - 市场风格正从过去几年转向更广泛、更具周期性的投资方式 [4] - 半导体资本设备（半导体设备）行业受到关注 因需要建设晶圆厂来支持AI巨头运行机器所需的内存支出 该领域此前被长期忽视且存在可观的生态赤字 [4][5] - 资本市场需求端有所缓和 使银行业回报看起来更好 [4] - 应避开奢侈品领域 该领域近年的复苏势头正在减弱 [7][9] - 看好工装服饰领域 特别是随着寒冷天气来临 例如Carhartt品牌 [8][10] - 看好Boot Barn等公司 其年初至今上涨约7% 过去52周上涨21% 部分受益于《黄石》等影视剧的文化影响 [9] 公司业绩与市场反应 - 尽管昨日市场动荡 部分银行及其他领域公司公布的财报表现相当不错 显示经济状况良好甚至在某些领域略好于良好 [4] - 芯片设备制造商股价正在走高 [4] - 在总统对关税采取较温和态度后 ELF、Mattel、Stanley Black & Decker等对贸易敏感的股票昨日表现非常好 [6]

**全球半导体资本设备行业研究关键要点** **行业与公司** * 研究覆盖全球半导体晶圆制造设备（WFE）市场及主要设备供应商[1] * 重点公司包括美国应用材料（AMAT）、泛林集团（LRCX）、荷兰ASML、日本东京电子（TEL）、Screen、Kokusai、Lasertec、迪斯科（DISCO）、爱德万测试（Advantest）[5][7] * 中国半导体设备商北方华创（NAURA）、中微公司（AMEC）、拓荆科技（Piotech）[6][7] **核心观点与论据** **WFE市场预测调整** * 2025年全球WFE支出预测上调至1140亿美元（原1110亿美元），同比增长6%（原+2%）[2][17] * 2026年WFE预测上调至1200亿美元（原1190亿美元），同比增长5%（原+7%）[2][17] * 2027年WFE预计1150亿美元，同比下滑3%，主因中国先进逻辑投资正常化[2][17] * 中国WFE 2025年预计同比-5%（原-13%），2026年持平（原+5%），2027年同比-19%[2][17][21] * 非中国WFE 2025年同比+13%（原+14%），2026年+8%，2027年+5%[2][17] **细分市场动态** * 逻辑/晶圆代工WFE 2025年上调至710亿美元（原660亿美元），同比+7%（原-7%），主因中国晶圆代工支出超预期及三星/台积电资本支出增加[3][17] * DRAM WFE 2025年下调至290亿美元（原310亿美元），同比+6%（原+13%），主因中国支出放缓及HBM生产良率提升[3][17] * NAND WFE 2025年微调至90亿美元（原91亿美元），同比+50%（原+52%），仍远低于2021/22年峰值200亿美元[17][32] **中国市场需求** * DeepSeek加速中国AI芯片产能扩张，推动先进逻辑投资[6][37] * 成熟逻辑产能扩张持续且超预期，支撑本地设备商订单[6][37] * 2025年中国半导体设备进口额预计同比-12%（原-23%），主要设备商中国收入占比指引趋稳[39][42] **公司评级与估值** * AMAT（跑赢大盘，目标价195美元）：受益先进制程需求、服务业务增长及资本回报，估值仅17.8倍远期市盈率[4][41][49] * LRCX（跑赢大盘，目标价105美元）：受益NAND升级周期，估值22.6倍远期市盈率[4][41][47] * TEL（跑赢大盘，目标价29,400日元）：预计随DRAM扩张收复中国份额，日元贬值提升竞争力[5][9] * Kokusai（跑赢大盘，目标价3,570日元）：批量ALD设备领先，但22%收入复合增长率指引过高[5][10] * Screen（同步大盘，目标价12,000日元）：清洗设备竞争激烈，中国收入下降拖累利润率[5][11] * Lasertec（跑输大盘，目标价10,900日元）：收入增长放缓至5%，KLA切入actinic检测构成威胁[5][12] * 中国设备商NAURA（目标价400元）、AMEC（目标价300元）、Piotech（目标价280元）均获跑赢大盘评级，受益国产替代及份额提升[6][14][15][16] **其他重要内容** * 日本设备商短期受中国需求拖累，但长期地位稳固且估值低廉[5][60] * ASML因先进逻辑资本支出改善而更受看好，但中国问题及光刻强度抑制乐观情绪[5] * 中国设备商2025年订单指引强劲：NAURA订单470-490亿元，AMEC收入及订单均增30%+，Piotech收入存在上行风险[71][73][76] **数据与单位换算** * 全球WFE市场2024年基数约1080亿美元[19] * 中国WFE 2024年同比增长55%，2023年同比增长39%[22] * 非中国WFE 2024年同比增长8%[27] * 内存WFE中DRAM占比显著高于NAND（2025年DRAM 290亿 vs NAND 90亿）[32] * 逻辑/晶圆代工WFE规模远超内存（2025年710亿 vs 内存合计380亿）[34]