财务表现 - 2025年第一季度营收44.27亿元（人民币，下同），同比增长18.9% [2] - 净利润同比下降28.92%至4.17亿元，调整后净利润率从16.6%降至13.3% [2][3] - 销售成本同比增长17.2%至24.69亿元，毛利增长21.1%至19.58亿元 [3][4] 成本压力 - 销售及分销开支同比激增46.7%至10.21亿元，主要因直营店投资和收购永辉超市贷款利息 [3][4] - 一般及行政开支增长26.6%至2.42亿元 [3] - 海外直营店相关开支同比飙升71.4%，导致单店成本高企且毛利率极低 [5] 海外扩张 - 海外门店总数达3213家，同比净增617家，其中北美门店数量翻倍至375家 [5][6] - 区域分布：亚洲（中国除外）1663家、北美375家、拉丁美洲646家、欧洲301家 [6] - 面临关税政策变化及跨区域运营复杂性挑战 [6] 国内市场挑战 - 同店销售出现中个位数同比下滑，反映经营效率下降 [6] - "低价"策略优势减弱，消费升级导致商品品质需求提升 [6] - 竞争对手挤压市场份额，行业竞争白热化 [6] 潮玩业务TOPTOY - 营收同比增长59%至3.4亿元，但IP原创能力弱于泡泡玛特 [7] - 采用大IP联名模式，2024年授权费用支出达4.21亿元，较2022年增长136% [7] - 2024年推出40余起IP衍生品联名活动，涉及三丽鸥、蛋仔派对等 [7] 资产负债 - 负债总额从77.65亿元暴增至155.08亿元，近乎翻倍 [7][8] - 资产负债率从42.85%攀升至59.22% [7] - 权益及负债总额增长44.5%至261.86亿元 [8]

报告核心观点 - 名创优品海内外渠道持续扩张且国内同店趋势向好，虽当前利润率承压但未来业绩有望较快增长，维持“买入”评级 [3][4][6] - 联想集团基本业务营运表现强劲，混合式人工智能加速落地，随着AI功能渗透业绩有望提升，维持“买入”评级 [7][8][10] - 万华化学以技术创新驱动发展，虽短期价差指数处于低位但未来成长性好，维持“买入”评级 [11][12][21] - 资产配置市场持续活跃，一级市场稳步推进、二级市场表现强劲，保障房与交通基础设施领涨 [23] 名创优品点评报告 财务数据 - 2025Q1总营收44.3亿元，同比+18.9%，毛利率44.2%，净利润4.2亿元，经调整净利润5.9亿元，经调整净利率13.3% [3][4] 收入拆分 - 名创优品品牌收入40.9亿元，同比+16.5%，中国内地收入24.9亿元，同比+9.1%，海外收入15.9亿元，同比+30.3%，海外收入占比达39.0% [4] - TOPTOY品牌收入3.4亿元，同比+58.9% [4] 费用情况 - 2025Q1销售及分销开支10.2亿元，同比+46.7%，一般行政开支2.4亿元，同比+26.6% [4] 门店情况 - 截至2025Q1末，名创优品门店7488家，同比+858家，环比-16家，中国内地4275家，同比+241家，环比-111家，海外3213家，同比+617家，环比+95家 [5] - TOPTOY门店280家，同比+120家，环比+4家 [5] 同店情况 - 2025Q1名创优品品牌在中国内地同店销售降幅收窄至中个位数，2025年1 - 5月20日同店销售额降幅为低个位数 [5] 盈利预测与评级 - 预计2025 - 2027年收入208/250/290亿元，同比+22%/+20%/+16%，经调整归母净利润29/37/45亿元，同比+7%/+26%/+22%，维持“买入”评级 [6] 联想集团点评报告 财务数据 - FY2025收入约690.77亿美元，同比增长21.41%，净利润约13.84亿美元，同比增长37.01%，毛利率16.07% [7] - FY2025Q4收入约169.84亿美元，同比增长22.50%，环比减少9.64%，净利润约0.90亿美元，同比减少63.72%，排除非现金费用non - HKFRS净利润约2.78亿美元，同比增长25%，毛利率约16.38% [7] 业务表现 - 基本业务营运强劲，FY2025所有主营业务营业额双位数同比增长，全年净利润同比增长37%，FY2025Q4净利润下滑主因非现金认股权证公允值亏损，排除后non - HKFRS净利润同比增长25% [8] - 智能设备业务集团：FY2025收入510亿美元，同比增长13%，经营溢利率7.2%领先行业，FY2025Q4收入约118.14亿美元，同比增长13%，经营溢利率约6.8%，全球个人电脑市场份额同比提升1pct至24% [8] - 基础设施方案集团：FY2025收入150亿美元，同比增长63%，下半财年扭亏为盈，FY2025Q4收入约41.2亿美元，同比增长63%，经营溢利率约0.1% [9] - 方案服务业务集团：FY2025收入约85亿美元，同比增长13%，经营利润达18亿美元创历史新高，同比增长15%，FY2025Q4收入约21.5亿美元，同比增长18%，经营溢利率22.7% [9] 盈利预测与评级 - 预计FY2026 - FY2028营收分别为763.70、827.33、872.08亿美元，non - HKFRS净利润分别为16.01、18.74、22.18亿美元，对应P/E倍数为9.0x、7.7x、6.6x，维持“买入”评级 [10] 万华化学公司动态研究 公司优势 - 以技术创新驱动发展，以优良文化为基础打造高技术和低成本两大护城河，向全球化工巨头进军 [11] 基本面影响因素 - 短期看产品景气度，价差是影响短期利润核心因素，定义万华化学价差指数判断景气位置；长远看未来成长，落地项目是持续进化空间 [12] 价差指数情况 - 2025Q2万华化学价差指数平均为70.11，较Q1下降7.35，处于历史5.83%分位数，预计Q2归母净利润34亿元 [13] - 聚氨酯板块Q2价差指数均值86.16，较Q1下降7.69，处于历史14.94%分位数；石化板块Q2价差指数平均55.13，较Q1下降9.65，处于历史低位；新材料板块Q2价差指数平均33.01，较Q1下降1.61，处于历史3.64%分位数 [13] 重点项目进展 - 2025年4月25日与科威特石化签署合资协议，PIC投资6.38亿美金认购万华化学（烟台）石化有限公司25%股权 [14] - 多个项目进行环境影响评价相关公示 [15] MDI价格价差 - 截至2025年5月25日，5月聚合MDI均价16220元/吨，同比-6.68%，环比+4.26%，纯MDI均价17163元/吨，同比-8.25%，环比持平 [16] - 5月聚合MDI与煤炭、纯苯平均价差11567元/吨，同比+10.49%，环比+9.08%，纯MDI平均价差12891元/吨，同比+9.29%，环比+5.57% [17] 下游情况 - 2025年4月，国内家用电冰箱产量818万台，同比-12.4%，出口量693万台，同比-2.8% [18] - 2025年3月，国内冷柜产量368万台，同比-8.9%，销量376.83万台，同比-1.8% [19] - 2025年4月，国内汽车产量261.9万辆，同比+8.9%，销量259.0万辆，同比+9.8%，房屋新开工面积累计1.78亿平方米，同比-23.8%，累计施工面积62.0亿平方米，同比-9.7% [20] 盈利预测与评级 - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为1976、2305、2518亿元，归母净利润分别为143、184、223亿元，对应PE分别12、9、8倍，维持“买入”评级 [21] 资产配置报告 一级市场情况 - 年内已成功发行7单REITs产品，另有7单已通过审核等待上市，发行节奏平稳，储备项目有进展 [23] 二级市场情况 - 本周（2025年5月19 - 23日），中证REITs全收益指数上涨1.20%，跑赢主流基准，市场总市值增至1984.31亿元，日均换手率环比提升至0.71% [23] 板块表现 - 保障性租赁住房REITs加权周平均涨幅2.57%领先，交通基础设施REITs上涨2.30%，华泰苏州恒泰租赁住房REIT、招商公路高速公路REIT等涨幅居前 [23] 交易情况 - 本周保障性租赁住房板块换手率达1.06%最活跃，园区基础设施类REITs周成交量达2.13亿份居首 [24] 现金分派率 - 产权类REITs现金分派率均值3.86%，消费基础设施类以4.38%居前；特许经营权类REITs现金分派率均值8.35%，市政设施类分派率达12.83%，产权类平均IRR为4.11%，特许经营权类为3.88% [24]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7][8] 报告的核心观点 - 公司25Q1营收44.3亿同比增18.9%，归母净利润4.2亿同比降28.5%，经调净利润5.9亿同比降4.8%，经调EBITDA为10.4亿同比增7.5%，收入增速好于指引但利润增速低于预期 [7] - 名创中国同店销售降幅环比收窄，Q2预计同店销售额增速转正；海外维持较快增长但高基数下同店销售有中个位数下降 [8] - TOPTOY门店持续扩张，25Q1收入3.4亿同比增59%，门店总数达280家同比增50%，单店收入同比降9.2% [8] - 报告期毛利率同比增0.8pct至44.2%，25Q1费率同比提升6.48pcts至29.64%，表观所得税率提升2.9pcts至26.64% [8] - 预计全年收入持续改善并维持高速增长，但利润率受直营等长期费用投入和永辉并表影响有所承压 [8] - 下调盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为24.9亿、30.3亿和36亿，分别同比下降4.8%、增21.7%和增18.9%，依旧看好公司赛道方向和海外拓展，维持“买进” [8] 公司基本资讯 - 产业为商贸零售，2025年5月26日H股价34.55，恒生指数23282.3，股价12个月高/低为51.12/24.6 [2] - 总发行股数和H股数均为125134万，H股市值363.51亿元，主要股东杨云云持股63.17% [2] - 每股净值8.50元，股价/账面净值4.07，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为5.98%、 - 18.47%、 - 27.52% [2] 产品组合 - 名创优品占比92.3%，TOPTOY占比7.7% [3] 财务预测 |项目|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|638|1769|2618|2492|3032|3606| |同比增减（％）|/|177%|48%|-5%|22%|19%| |每股盈余（元）|0.53|1.42|2.11|1.99|2.42|2.88| |同比增减（％）|/|168%|49%|-6%|22%|19%| |市盈率（X）|60|22|15|16|13|11| |股利（元）|0.74|0.51|1.08|0.90|1.09|1.30| |股息率（％）|0.53%|0.74%|0.72%|0.81%|1.09%|1.09%|[10] 合并损益表 |项目（人民币百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|10086|11473|16994|20532|23865|27509| |营业总支出|7016|7030|9357|11231|13030|14993| |经营溢利|882|2223|3316|3580|4268|4980| |除税前利润|907|2334|3348|3368|4044|4779| |持续经营净利润|640|1782|2635|2509|3054|3632| |归属普通股东净利润|638|1769|2618|2492|3032|3606|[13] 合并资产负债表 |项目（人民币百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|5348|6489|6328|6225|6583|7271| |存货|1188|1451|2750|4126|5363|6436| |应收账款|1056|1150|2207|3531|4591|5738| |流动资产合计|8073|9904|11656|13987|16504|19640| |固定资产|420|535|1437|2155|2802|3362| |非流动资产合计|3209|3544|6465|7185|9039|10508| |资产总计|11282|13448|18120|21171|25543|30148| |流动负债合计|3789|3886|5727|6873|8247|9484| |非流动负债合计|466|644|2037|2512|3762|5051| |负债合计|4254|4529|7765|9384|12009|14536| |少数股东权益|-4|17|41|61|79|95| |股东权益合计|7027|8918|10356|11787|13534|15612|[14] 合并现金流量表 |项目（人民币百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|1406|1666|2168|2669|3222|3851| |投资活动产生的现金流量净额|-2126|-293|-533|-719|-955|-1238| |筹资活动产生的现金流量净额|-734|-326|-1721|-2053|-1909|-1926| |现金及现金等价物净增加额|-1453|1047|-86|-103|358|688|[15]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7][8] 报告的核心观点 - 公司25Q1营收44.3亿，同比增18.9%；归母净利润4.2亿，同比降28.5%；经调净利润5.9亿，同比降4.8%；经调EBITDA为10.4亿，同比增7.5%，收入增速好于指引但利润增速低于预期 [7] - 名创中国同店销售降幅环比收窄，Q2预计同店销售额增速转正；海外维持较快增长，但高基数下同店销售有中个位数下降 [8] - TOPTOY门店持续扩张，25Q1收入3.4亿，同比增59%，门店总数达280家，同比增50%，单店收入同比降9.2% [8] - 报告期毛利率同比增0.8pct至44.2%，25Q1费率同比提升6.48pcts至29.64%，表观所得税率提升2.9pcts至26.64% [8] - 预计全年收入持续改善并维持高速增长，但利润率受直营等长期费用投入影响有所承压，永辉25Q2并表将对利润产生一定影响 [8] - 下调盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为24.9亿、30.3亿和36亿，分别同比下降4.8%、增21.7%和增18.9%，当前股价对应PE分别为16倍、13倍和11倍，维持“买进” [8] 公司基本资讯 - 产业为商贸零售，2025年5月26日H股价34.55，恒生指数23282.3，股价12个月高/低为51.12/24.6 [2] - 总发行股数和H股数均为125134万，H股市值363.51亿元，主要股东杨云云持股63.17% [2] - 每股净值8.50元，股价/账面净值4.07，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为5.98%、 - 18.47%、 - 27.52% [2] - 产品组合中名创优品占92.3%，TOPTOY占7.7% [3] 财务预测 盈利预测 | 年度 | 纯利（百万元） | 同比增减（％） | 每股盈余（元） | 同比增减（％） | 市盈率（X） | 股利（元） | 股息率（％） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2022 | 638 | | 0.53 | | 60 | 0.74 | 0.53% | | 2023 | 1769 | 177 | 1.42 | 168 | 22 | 0.51 | 0.74% | | 2024 | 2618 | 48 | 2.11 | 49 | 15 | 1.08 | 0.72% | | 2025F | 2492 | -5 | 1.99 | -6 | 16 | 0.90 | 0.81% | | 2026F | 3032 | 22 | 2.42 | 22 | 13 | 1.09 | 1.09% | | 2027F | 3606 | 19 | 2.88 | 19 | 11 | 1.30 | 1.09% | [10] 合并损益表 | 项目（人民币百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 10086 | 11473 | 16994 | 20532 | 23865 | 27509 | | 营业总支出 | 7016 | 7030 | 9357 | 11231 | 13030 | 14993 | | 经营溢利 | 882 | 2223 | 3316 | 3580 | 4268 | 4980 | | 除税前利润 | 907 | 2334 | 3348 | 3368 | 4044 | 4779 | | 持续经营净利润 | 640 | 1782 | 2635 | 2509 | 3054 | 3632 | | 归属普通股东净利润 | 638 | 1769 | 2618 | 2492 | 3032 | 3606 | [13] 合并资产负债表 | 项目（人民币百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 5348 | 6489 | 6328 | 6225 | 6583 | 7271 | | 存货 | 1188 | 1451 | 2750 | 4126 | 5363 | 6436 | | 应收账款 | 1056 | 1150 | 2207 | 3531 | 4591 | 5738 | | 流动资产合计 | 8073 | 9904 | 11656 | 13987 | 16504 | 19640 | | 固定资产 | 420 | 535 | 1437 | 2155 | 2802 | 3362 | | 非流动资产合计 | 3209 | 3544 | 6465 | 7185 | 9039 | 10508 | | 资产总计 | 11282 | 13448 | 18120 | 21171 | 25543 | 30148 | | 流动负债合计 | 3789 | 3886 | 5727 | 6873 | 8247 | 9484 | | 非流动负债合计 | 466 | 644 | 2037 | 2512 | 3762 | 5051 | | 负债合计 | 4254 | 4529 | 7765 | 9384 | 12009 | 14536 | | 少数股东权益 | -4 | 17 | 41 | 61 | 79 | 95 | | 股东权益合计 | 7027 | 8918 | 10356 | 11787 | 13534 | 15612 | [14] 合并现金流量表 | 项目（人民币百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 1406 | 1666 | 2168 | 2669 | 3222 | 3851 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -2126 | -293 | -533 | -719 | -955 | -1238 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -734 | -326 | -1721 | -2053 | -1909 | -1926 | | 现金及现金等价物净增加额 | -1453 | 1047 | -86 | -103 | 358 | 688 | [15]

公司业绩表现 - 2025Q1营收同比增长18.9%至44.3亿元，高于此前15-18%的指引范围，主要受益于国内渠道升级及货盘优化带动同店表现修复 [1] - 经调整净利润同比下降4.8%至5.9亿元，主要受直营门店快速拓展带来的短期投入增加及财务费用上升影响 [1] - 分业务看：Miniso中国营收同比增长9.1%（线下+7.3%，线上+32.7%），海外营收同比增长30.3%，TopToy营收同比增长58.9%至3.4亿元 [1] 业务运营策略 - 国内策略转向精细化运营，通过"小改大、老换新"提升门店竞争力，2025年新店店效较2024年同期提升27% [2] - 海外市场加强本地化运营，美国成立商品研发专项组，本地采购比例已近40%以应对关税风险 [2] - TopToy自研产品占比超过40%，显示产品创新能力 [1] 财务指标分析 - Q1毛利率同比提升0.8个百分点至44.2%，主要受益于IP战略及海外收入占比提升，但环比下降2.8个百分点受季节性影响 [2] - 销售费用率同比上升4.4个百分点至23.1%，管理费用率上升0.3个百分点至5.5%，主要因直营店投入增加 [2] - 财务费用率同比上升1.8个百分点至1.1%，受可转债及收购贷款影响 [2] 未来展望 - 公司预计通过集群开店加快费用摊薄、优化库存周转，海外同店表现已现环比改善 [2] - 调整2025-2027年经调整净利润预测至29.9/37.3/45.7亿元，主要考虑关税及直营投入等不确定性 [3] - 给予2025年18倍PE估值，目标价47.00港元，维持"买入"评级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价47.00港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收同增18.9%至44.3亿元，高于指引范围，经调整净利同降4.8%至5.9亿元，国内策略迈向精细化运营，海外加强供应链及本地化运营，有望推动盈利能力企稳向好 [1] - 考虑关税、直营投入等因素，调整2025 - 27年经调整净利润预测，给予25年18xPE，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - Miniso中国营收同增9.1%，线下、线上分别同增7.3%/32.7%，Q1净关店111家，同店环比改善，同比降幅收窄 [2] - Miniso海外营收同增30.3%，新增95家门店，北美拓店驱动明显，同店GMV降幅收窄 [2] - TopToy营收同增58.9%至3.4亿元，自研产品占比超40% [2] 财务情况 - Q1毛利率同增0.8pct至44.2%，环比降2.8pct，销售、管理费率分别同比+4.4pct/+0.3pct，财务费率同增1.8pct，经调整净利润率同降3.3pct [3] 市场策略 - 国内以同店提升为核心KPI，通过“小改大、老换新”提升竞争力，深化货盘精细化匹配，25年新店店效较24年同期新店+27% [4] - 海外加盟店OPM稳定，美国直营加强本地化，Q2同店环比改善，加快费用摊薄、优化库存周转，美国本地采购比例近40% [4] 盈利预测与估值 - 调整2025 - 27年经调整净利润预测-7.1%/-9.0%/-9.0%至29.9/37.3/45.7亿元，给予25年18xPE，目标价47.00港元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|13,839|16,994|20,703|24,731|29,261| |+/-%|39.43|22.80|21.83|19.46|18.32| |归母净利润(人民币百万)|2,253|2,618|2,918|3,570|4,388| |+/-%|397.15|16.17|11.48|22.34|22.91| |归母净利润(调整后，人民币百万)|2,357|2,721|2,993|3,731|4,568| |+/-%|109.66|15.44|10.01|24.66|22.44| |EPS(调整后，人民币，最新摊薄)|1.89|2.18|2.40|2.99|3.66| |PE(调整后，倍)|20.64|17.88|16.25|13.04|10.65| |PB(倍)|5.29|4.70|4.16|3.62|3.13| |ROE(调整后，%)|29.05|27.84|27.15|29.71|31.54| |EV EBITDA(倍)|13.49|12.11|10.51|8.28|6.83| [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价47.00港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收同增18.9%至44.3亿元，高于指引范围，经调整净利同降4.8%至5.9亿元，国内策略迈向精细化运营，海外加强供应链建设及本地化运营，有望推动盈利能力企稳向好 [1] - 考虑关税、直营投入等因素，调整2025 - 27年经调整净利润预测-7.1%/-9.0%/-9.0%至29.9/37.3/45.7亿元，给予25年18xPE，目标价47.00港元，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - Miniso中国营收同增9.1%，线下、线上分别同增7.3%/32.7%，Q1净关店111家，同店环比改善，同比降幅收窄 [2] - Miniso海外营收同增30.3%，新增95家门店，北美拓店驱动明显，同店GMV降幅收窄 [2] - TopToy营收同增58.9%至3.4亿元，自研产品占比超40% [2] 财务状况 - Q1毛利率同增0.8pct至44.2%，环比降2.8pct，销售、管理费率分别同比+4.4pct/+0.3pct，财务费率同增1.8pct，经调整净利润率同降3.3pct至13.3% [3] 市场策略 - 国内以同店提升为核心KPI，通过“小改大、老换新”提升门店竞争力，深化货盘精细化匹配，25年新店店效较24年同期新店+27% [4] - 海外加盟店OPM稳定，美国直营加强本地化，成立商品研发专项组，Q2同店环比改善，美国本地采购比例近40% [4] 盈利预测与估值 - 调整2025 - 27年经调整净利润预测-7.1%/-9.0%/-9.0%至29.9/37.3/45.7亿元 [5] - 参考25年可比公司PE一致预期均值29x，给予25年18xPE，目标价47.00港元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|13,839|16,994|20,703|24,731|29,261| |+/-%|39.43|22.80|21.83|19.46|18.32| |归母净利润(人民币百万)|2,253|2,618|2,918|3,570|4,388| |+/-%|397.15|16.17|11.48|22.34|22.91| |归母净利润(调整后，人民币百万)|2,357|2,721|2,993|3,731|4,568| |+/-%|109.66|15.44|10.01|24.66|22.44| |EPS(调整后，人民币，最新摊薄)|1.89|2.18|2.40|2.99|3.66| |PE(调整后，倍)|20.64|17.88|16.25|13.04|10.65| |PB(倍)|5.29|4.70|4.16|3.62|3.13| |ROE(调整后，%)|29.05|27.84|27.15|29.71|31.54| |EV EBITDA(倍)|13.49|12.11|10.51|8.28|6.83| [7]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价22.5美元，对应合理目标市值70亿美元 [2][10] 报告的核心观点 - 名创优品1Q业绩公布，收入增长但经调净利下降，各业务有不同表现和发展趋势，虽短期利润承压但长期方向不变 [3][9] - 预计25 - 27年收入和经调净利增长，考虑永辉投资影响调整25年经调净利预期 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025 - 2027年收入预计各209/249/292亿元，同比各增长23%/19%/17%；经调净利各27.6/36.6/45.7亿元，同比各增长2%/32%/25%，经调净利率各13.2%/14.7%/15.6% [10] - 1Q收入44.3亿元，同比增长19%；经调净利5.9亿元，同比下降5%；经调净利率13.3%，同比下降3.3pct [3] - 毛利率44.2%，同比提升0.8pct；销售费用率23.1%，同比增长4.4pct；管理费用率5.5%，同比增长0.4pct；净利率9.4%，净利润4.2亿，同比下降29% [8] 业务表现 国内业务 - 1Q国内收入24.9亿元，同比增长9%，线下收入22.7亿元，同比增长7%，线上收入2.2亿元，同比增长33%，同店下滑幅度环比收窄 [4] - 截至1Q末国内门店4275间，环比净关111间，2025年乐观情况下国内净开店200 - 300间 [4] - 预计2025年国内同店止跌回升实现正增长 [4] 海外业务 - 1Q海外收入15.9亿元，同比增长30%，除汇损影响GMV同比增长14%，同店下滑主因高基数和新开店未纳入同店范围 [5] - 截至1Q末海外门店3213间，环比净增95间，2025年净开500 - 600间门店，直营店占40% - 45% [5] - 美国市场提效控费，加强消费者洞察，复制国内提振同店经验 [5] TOPTOY业务 - 1Q收入3.4亿元，同比增长59%；门店数达280间，环比净增4间，2025年净开100间门店，1Q自研产品占比超40% [5] 其他事项 - 所持永辉超市权益2Q开始计提投资损益，永辉2025年核心工作减亏，计划关闭250 - 350间门店，调改超200间门店 [6] 可比公司估值 - 与国际行业平均相比，名创优品2025 - 2027年PE分别为14.6/11.1/8.9倍，低于行业平均的24.4/22.8/20.3倍 [12]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价22.5美元，对应合理目标市值70亿美元 [2][10] 报告的核心观点 - 名创优品1Q业绩公布，收入增长但利润承压，未来国内业务高质量发展、同店有望回升，海外业务扩张但利润率短期有不确定性，TOPTOY发展向好 [3][4][9] - 预计25 - 27年收入和经调净利增长，下调25年经调净利因永辉计提投资损失，预计永辉26年转正 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025 - 2027年收入预计各209/249/292亿元，同比各增长23%/19%/17%；经调净利各27.6/36.6/45.7亿元，同比各增长2%/32%/25% [10] - 1Q收入44.3亿元，同比增长19%；经调净利5.9亿元，同比下降5%；经调净利率13.3%，同比下降3.3pct [3] - 毛利率44.2%，同比提升0.8pct；销售费用率23.1%，同比增长4.4pct；管理费用率5.5%，同比增长0.4pct [8] 业务板块 国内业务 - 1Q国内收入24.9亿元，同比增长9%，线下收入22.7亿元，同比增长7%，线上收入2.2亿元，同比增长33% [4] - 截至1Q末，国内门店4275间，环比净关111间，2025年乐观情况下净开店200 - 300间 [4] - 国内同店下滑幅度环比收窄，预计2025年实现正增长 [4] 海外业务 - 1Q海外收入15.9亿元，同比增长30%，除汇损影响GMV同比增长14% [5] - 截至1Q末，海外门店3213间，环比净增95间，2025年净开500 - 600间门店，直营店占40% - 45% [5] - 美国市场提效控费、加强消费者洞察、复制国内提振同店经验 [5] TOPTOY - 1Q收入3.4亿元，同比增长59%；门店数达280间，环比净增4间，2025年净开100间门店 [5] - 1Q自研产品占比已超40% [5] 其他业务 - 所持永辉超市权益2Q开始计提投资损益，2025年永辉减亏，计划关闭250 - 350间门店，调改超200间门店 [6] 可比公司估值 - 与国际行业平均相比，名创优品2025 - 2027年PE分别为14.6/11.1/8.9倍，低于行业平均的24.4/22.8/20.3倍 [12]

业绩表现 - 一季度营收44.27亿元 同比增长18.9% [2] - 毛利19.58亿元 同比增长21.1% [2] - 净利润4.165亿元 同比下降28.8% [2] - 经调整净利润5.87亿元 同比下降4.8% [2] - 美股股价大跌近18% [1][4] 收入构成 - 中国内地收入增长9.1% 同店销售复苏推动 [2] - 海外收入增长30.3% 占总收入贡献提升3% [2] - TOPTOY潮玩品牌营收3.4亿元 同比增长59% [9] 门店扩张 - 全球门店总数7488家 净增858家 [5] - 国内门店4275家 净增241家 [5] - 海外门店3213家 净增617家 [5] - TOPTOY门店280家 含40家直营店 [9] 海外战略 - 美国直采占比接近40% 计划灵活调整采购来源 [7] - 北美门店突破300家 进入规模化运营阶段 [7] - 欧洲、东南亚、拉美、中东市场加强代理商合作 [7] - TOPTOY海外销售额35%来自搪胶毛绒系列 [10] 业务发展 - TOPTOY自研产品占比首次超过40% [10] - 推进IP战略合作 优化供应链管理 [10] - 计划分拆TOPTOY赴港上市 [8][9]