涉及的行业与公司 * 公司：Zillow Group (纳斯达克股票代码：Z) [1] * 行业：住宅房地产、房地产科技、在线市场、租赁市场、抵押贷款 [4][12][28][133] 核心战略与业务模式 * 公司战略正从广告市场平台向“住房超级应用”转型，目标是从帮助用户浏览和搜索，转变为深度参与并促成更多交易 [4][6] * 该战略的核心是构建一个集成的软件系统，同时服务于购房者、卖房者、租客以及房地产专业人士，通过提供软件、贷款和中介服务来参与交易 [14][18][20][22] * 公司的巨大增长机会在于将庞大的品牌流量转化为交易份额，目前其交易市场份额仅为个位数，而品牌认知度和流量份额非常高 [6][8][30] * 公司通过推出“Zillow Pro”软件订阅服务来扩大目标市场，该服务旨在帮助所有房地产经纪人（无论其客户是否来自Zillow平台）发展业务，从而将“超级应用”的价值主张扩展到更广泛的客户群 [44][46][48][51][53] 财务表现与增长驱动 * 公司2025年目标是实现中等双位数（mid-teens）的收入增长、利润率扩张并达到净利润盈利，预计在第四季度指引下将实现这一目标 [28] * 在过去八个季度（两年累计），公司的增长率比行业整体水平高出20%，在行业交易量基本持平数年的情况下实现了份额增长 [30][32] * 公司预计2026年将再次实现中等双位数的收入增长和利润率扩张 [28][158] * 中期财务目标为：在正常化住房市场（年成交600万套现有房屋销售）下，实现约50亿美元收入和45%的EBITDA利润率 [162][163] * 实现中期目标的路径包括：1）通过推广“增强型市场体验”（将客户覆盖率从目前的约34%提升至至少75%），带来约10亿美元的有机销售收入增长；2）租赁收入增长至10亿美元（另有约5亿美元增长空间）；3）其余部分依赖于宏观市场复苏 [71][165][167] * Zillow Pro的推出为公司带来了额外的可服务市场扩张机会，是中期目标之上的新增增长杠杆 [168][169][171] * 利润率扩张的驱动因素在于：收入增长的同时，固定成本基本保持稳定（仅随通胀小幅增长），可变成本的增长速度低于收入增长，从而产生经营杠杆 [158][159][161] 各业务板块详情 **1. 销售业务** * 公司致力于将更多客户纳入其“首选”或“增强型市场”体验，目前仅有约34%的客户享受到此体验，目标是将此比例提升至至少75% [71][72] * Zillow展示服务目前占所有新房源挂牌量的3.2%，是一年前水平的两倍，公司的目标是达到5%-10% [191] **2. 租赁业务** * 租赁业务是公司重要的增长引擎，第四季度收入增长预计将加速 [28][133] * Zillow是最大的租赁市场平台，拥有最多的房源列表（其租赁网络上有250万条租赁房源），这使其成为最受喜爱和知名的租赁品牌 [135][137] * 增长动力来自于为大型多户住宅物业（25个单元以上的建筑）提供最高投资回报率的广告服务，这得益于其庞大且高质量的租客受众 [139][141][143] * 与Redfin等网站的房源同步合作进一步推动了增长和受众扩张 [133][147][149] **3. 抵押贷款业务** * 抵押贷款业务作为销售业务收入的一部分，增长非常强劲 [28] * 推广“增强型市场体验”将促进诸如Zillow住房贷款等产品的采用，驱动有机增长 [165] 运营数据与市场动态 * 2025年（及2024、2023年），美国经季节调整的现有房屋销售量约为400万套 [30] * 仅第三季度，Zillow网站访问量就达到约25亿次 [35] * 从产生购房意向到实际完成交易，消费者的决策旅程平均长达约一年 [94][98][99] * 公司观察到，目前房价下跌和上涨的市场数量一样多，这有助于提高 affordability，并可能逐步推动市场复苏 [175][177] * 公司经济学家预计，市场复苏将是缓慢且有节制的，而非快速反弹，主要驱动因素包括利率略有缓解、卖家解锁低利率抵押房产的意愿增强、价格趋于稳定等 [173][179][180] 技术创新与人工智能应用 * 公司已与OpenAI合作，在ChatGPT中进行了初步的应用内集成，旨在用户提出房地产问题时，能在其到达Zillow之前就提供愉悦体验 [89][90] * 公司同时致力于在Zillow应用内部开发AI能力，以提升用户体验 [92][93] * 生成式AI已被用于改进“Zestimate”房屋估值、创建虚拟舞台布置以及生成名为“Sky Tour”的互动无人机环飞视频等消费者功能 [105][106] * 在专业服务端，AI被用于提高经纪人效率，例如在CRM系统“Follow Up Boss”中推出的“智能消息”功能，每月可自动生成数百万条跟进消息，帮助经纪人节省时间并提高转化率 [112][114][116][118][120] 风险、挑战与资本配置 * 公司面临多起诉讼，但管理层表示这些并未对团队造成太大干扰，业务战略具有独特性和韧性，增长持续 [128][130] * 公司历史上资本支出较低，资本配置策略保持机会主义，在维持最低净现金余额以保持运营灵活性的前提下，会战略性考虑并购和股票回购 [188][189] 管理层观点与展望 * 管理层对2026年感到兴奋，核心增长模式正在奏效，且不依赖于宏观市场复苏 [183][185][190] * 即使宏观市场保持“相当平淡”，公司也预期能继续增长；而市场复苏将成为额外的顺风 [185][187][192] * 公司拥有多元化且相互协同的增长杠杆，可在任何市场环境下推动业务发展 [191][192]

**公司与行业概览** * 公司为Zillow Group (NasdaqGS: Z) 专注于房地产科技领域 致力于打造"住房超级应用(Housing Super App)" [3][4] * 行业处于低住房交易量环境 过去三年全美年房屋销售量徘徊在400万套 为40多年来最低周转率水平 [13] **核心财务表现与增长驱动因素** * 2025年第三季度总营收同比增长16% 在艰难住房市场中实现逆势增长 [5] * 利润率扩张200个基点 成本控制严格 固定成本基础保持平稳 [6][28][29] * 出售业务收入(含住宅和抵押贷款)增长10% 租金业务收入增长41% 业务多元化程度显著提升 [5] * 租金业务增长加速 Q1增长33% Q2增长36% Q3增长41% 预计2025年全年增长超40% [14] * 自由现金流年内迄今达2.95亿美元 资本结构优化 已清偿所有可转换债务 [44][47] **关键产品与战略进展** * 增强市场(Enhanced Markets)覆盖34%的连接量(截至Q3) 预计年底超35% 中期目标为75%以上 [16] * Zillow房屋贷款(Zillow Home Loans)购买起源量同比增长57% 增长主要受增强市场扩张驱动 [18] * 房源展示(Listing Showcase)新产品新挂牌量同比翻倍以上增长 [13] * 新建筑业务表现强劲 与增强市场扩张形成协同效应 [13][14] **租金业务战略与数据** * 平台活跃租赁房源达250万套(截至9月30日) 为行业最多 但仍覆盖全市场库存的35%-40% [24] * 多户住宅物业数量增长47% 多户住宅收入增长62% 显示双边市场效应形成 [25] * 战略核心是聚合全美租赁房源 为租客提供一站式服务 并通过提升广告套餐等产品加深客户钱包份额 [24][26] **人工智能与技术整合** * Follow Up Boss CRM已几乎全部覆盖优选合作伙伴 集成AI功能自动化琐碎任务(如通话摘要 任务列表整理) [21][22] * 与OpenAI/ChatGPT合作 将Zillow数据与LLM技术结合 提升搜索和交易体验 视其为流量入口机会而非威胁 [34][35][36] * 内部AI应用提升员工效率 尤其在贷款官员生产力方面 支持固定成本控制目标 [38][40] **资本配置与股东回报** * 2025年迄今股份回购达4.38亿美元 累计回购超20亿美元(均价低于50美元/股) 有效抵消稀释 [47] * 目标保持10亿美元以上净现金 用于 opportunistic增长和风险防范 [48] **2026年展望与潜在催化** * 预计2026年延续中双位数营收增长和利润率扩张 增长算法依赖现有产品扩张而非宏观改善 [27][28] * 中期目标包含10亿美元出售业务收入和5亿美元以上租金业务收入 若宏观环境恢复可额外带来13亿美元增量收入 [32][33] **可能被忽略的细节** * Zillow Pro新产品处于alpha测试阶段 旨在将增强市场工具扩展至所有经纪人和客户类型 [9][10] * 抵押贷款业务扩张速度受制于确保首次体验质量 在低迷市场中尤为谨慎 [17] * 公司强调不等待宏观复苏 通过可控策略实现增长 宏观改善仅作为加速器而非前提 [32][33]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度总营收同比增长16%至6.76亿美元，超出指引区间上限 [5][26] - 第三季度调整后EBITDA为1.65亿美元，超出指引区间上限，EBITDA利润率为24%，同比扩张超过200个基点 [6][26] - 第三季度实现GAAP净利润1000万美元 [4][6] - 过去12个月EBITDA同比增长29% [27] - 2025年前九个月自由现金流为2.95亿美元，同比增长28% [32] - 截至第三季度末，现金及投资额为14亿美元，高于第二季度末的12亿美元 [32] - 公司计划在2025年实现中等双位数营收增长、EBITDA利润率扩张和全年GAAP净利润 [4][24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 待售业务营收同比增长10%至4.88亿美元，其中住宅营收增长7%至4.35亿美元，抵押贷款营收增长36%至5300万美元 [5][27][28] - 住宅营收同比增长从第二季度的6%加速至第三季度的7% [28] - 抵押贷款业务购买贷款发放量同比增长57%至13亿美元 [29] - 租赁业务营收同比增长41%至1.74亿美元，其中多户家庭营收增长62% [6][18][29] - 租赁业务营收占总营收比例从一年前的21%提升至26% [29] - 公司预计第四季度待售业务营收同比增长为高个位数，抵押贷款营收增长约20%，购买贷款发放量增长超过40% [33] - 公司预计第四季度租赁业务营收同比增长将加速至超过45% [34] 各个市场数据和关键指标变化 - Zillow应用程序和网站在第三季度平均月活跃用户数为2.5亿 [7] - Zillow Showcase覆盖美国所有新挂牌房源的3.2%，高于上一季度的2.5%和一年前的水平 [10] - 增强型市场体验中的连接占比从上一季度的27%提升至34% [15] - 在增强型市场中，Zillow Home Loans的采用率达到了两位数 [15] - Zillow Rentals在第三季度平均月活跃租赁房源为250万套，其中包含6.9万处多户家庭物业，同比增长47% [19][30] - 公司预计2026年将进行与2024年和2025年类似的增长和EBITDA利润率扩张 [35][62] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是打造面向消费者的集成交易平台，超越房源搜索，整合看房、融资等环节 [9][10] - 公司成为ChatGPT中首个也是目前唯一的房地产应用程序，被视为新的流量入口 [7][8][39] - Zillow Pro是一项新的会员服务，将公司最有效的工具和服务整合为AI驱动的套件，旨在帮助代理商扩展业务，计划在2026年上半年进行测试，下半年全国推广 [16][37][50] - Zillow Preferred是Flex项目的升级，旨在表彰提供出色客户体验的合作伙伴 [15] - 在租赁业务方面，战略是构建全面的双向市场，并为租户和物业经理现代化交易体验 [18] - 公司对通过整合交易策略在平稳的宏观住房环境中释放10亿美元的增量营收机会充满信心 [25] - 公司中期目标是在正常化的住房市场中实现50亿美元营收和45%的EBITDA利润率 [36] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 住房市场正处于底部徘徊阶段，但公司表现持续超越行业 [4][5] - 公司预计具有挑战性的住房市场状况和宏观不确定性将持续 [33] - 公司对执行能力充满信心，能够应对近期外部噪音，正如过去几年所做的那样 [23] - AI转型仍处于早期阶段，公司认为成功的差异化因素将是用户体验、受众质量、独特洞察力和提供集成交易服务 [8][9] - 公司预计2025年全年租赁营收增长约为40% [35] - 公司计划保持固定成本尽可能持平以应对通胀，并在看到机会时投资可变成本 [35][63] 其他重要信息 - 公司推出了AI驱动的虚拟舞台功能，用于Zillow Showcase的房源 [11] - Buyability工具自推出以来已吸引290万人注册，高于上一季度的200万 [11] - 公司与Esusu合作，帮助租户通过按时支付租金建立信用 [22] - 公司推出了Listing Spotlight，为独栋租赁和小型建筑提供更高的曝光度 [22] - 公司与Redfin和Realtor com就多户家庭房源达成了聚合协议 [20][44] - 截至目前，股票回购计划总额为24亿美元，加权平均价格为48美元 [32] - 公司预计与Redfin的合作将在2025年下半年对EBITDA产生积极影响 [34] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于AI和ChatGPT整合的机遇、风险以及流量平衡 [39] - 公司视ChatGPT整合为纯粹的机会，类似于过去的移动平台转变，是增量而非替代 [40] - 公司强大的品牌和直接流量基础（80%流量为品牌直接访问）使其能够从平台转变中受益 [40][41] - 公司同样专注于将AI内置到Zillow平台中，以改善消费者和代理商的体验 [42][43] 问题: 关于FTC诉讼和Compass收购Anywhere的潜在影响 [44] - 公司认为与Redfin的房源聚合协议是亲消费者和亲物业经理的，因此是促进竞争的，期待在诉讼过程中陈述理由 [44][45] - 关于拟议收购，公司不认为对其业务构成担忧，但担心隐藏房源可能对消费者造成伤害，并相信行业大多数将继续遵循其开放透明的房源标准 [44][46] 问题: 住宅业务表现超越市场的原因及第四季度指引中的市场增长假设 [47] - 待售业务增长10%，超越住房市场约5个百分点，过去两年累计超越行业20% [48] - 增长驱动力包括增强型市场表现良好、Zillow Home Loans份额增长、Zillow Showcase扩张、Follow Up Boss普及以及新建筑市场表现 [48][49] - 第四季度住房市场的同比基数相对更容易 [48] 问题: Zillow Pro的价值主张和 monetization 方式 [49] - Zillow Pro是一个会员制捆绑服务，让代理商能使用公司所有软件工具，并成为获得Zillow Preferred资格的途径 [50][51] - 2026年主要侧重于测试、学习和推广，预计不会对营收有重大贡献 [52][72] 问题: Zillow Preferred 项目对长期份额获取的影响 [52] - Zillow Preferred的扩张与增强型市场体验的扩张同步 [52] - 公司对持续超越市场充满信心，集成体验是推动份额增长的关键 [53] 问题: 租赁业务在2026年的销售策略是否会因FTC案件而改变 [54] - 业务照常进行，公司对自身的辩护理由充满信心 [54] - 租赁业务在2025年表现强劲，物业数量增长和营收加速增长为2026年奠定了良好基础 [55][56] - 长期来看，租赁战略存在超越10亿美元营收目标的巨大机会 [58] 问题: 住宅营收的细分组成部分及2026年人员投入计划 [59] - 住宅营收增长加速得益于增强型市场、Zillow Home Loans、Zillow Showcase、Follow Up Boss和新建筑业务的良好表现 [60][61] - 2026年的成本规划与2024年和2025年类似：固定成本保持平稳以应对通胀，在机会领域投资可变成本，预计实现稳健营收增长和利润率扩张 [62][63] - 股权激励费用在第三季度同比下降8%，预计2025年全年同比下降10% [63][64] 问题: 抵押贷款和代理商漏斗之间的协同效应 [65] - 抵押贷款和代理商漏斗被视为一体两面，而非分离 [65][66] - 通过增强型市场，公司为代理商提供Zillow Home Loans团队作为选择；通过Buyability等工具吸引的消费者也更自然地导向Zillow Home Loans [66][67] - 目标是打造一个为消费者、代理商和贷款官员提供更好体验的集成流程 [68] 问题: ChatGPT用户与直接访问Zillow用户在参与度和 monetization 潜力上的差异 [68] - 目前判断为时过早，但房地产交易的性质需要专业的垂直体验和大量本地数据及软件支持 [69][70] - 公司视GenAI为增强其"一站式购物"垂直体验的机会，而不仅仅是流量入口 [71][72] 问题: Zillow Pro 和 Zillow Preferred 对平台 monetization 和盈利能力的影响，以及2026年展望是否包含其贡献 [72] - 中期10亿美元增量营收目标主要来自Zillow Preferred，Zillow Pro是额外的机会 [72] - Zillow Pro在2026年预计不会对营收有重大贡献，该年重点是测试和推广 [72] 问题: Zillow Showcase 虚拟舞台功能的初步效果及未来应用 [73] - Zillow Showcase覆盖3.2%的新房源，公司持续测试以提高采用率并改进产品 [74] - AI虚拟舞台功能未来可能扩展到更多类型的房源，但目前专注于在Showcase中学习和构建 [75] - 目标是最终为所有房源打造更具互动性的体验 [76] 问题: Follow Up Boss 中的贷款预批准功能是新增漏斗还是效率提升 [77] - 该功能被视为改善购物者、代理商和贷款官员体验的集成工具，使交易各方协作更顺畅 [77][78]