行业概况 * **行业名称**：中国房地产市场 * **研究机构**：摩根士丹利 * **数据来源**：CREIS, Wind, 摩根士丹利研究 * **时间范围**：2024年1月至11月 市场数据 * **一级市场**： * 2024年1月至11月，50个城市的一级市场周度销售额同比增长28%，环比增长9.8%。 * 一线城市销售额同比增长60%，环比增长29%；二线城市销售额同比增长19.2%，环比增长1.7%；三线城市销售额同比增长29%，环比增长22%。 * 一线城市中，深圳表现最强，同比增长185%。 * 2024年1月至11月，50个城市的一级市场周度新开盘量和去化率分别为61%和56%。 * 一线城市中，成都表现最强，去化率达到89%。 * **二级市场**： * 2024年1月至11月，10个城市二级市场周度销售额同比增长70%，环比下降14.9%。 * 一线城市二级市场周度销售额同比增长126%，环比下降1.9%；二线城市二级市场周度销售额同比增长43%，环比下降23%。 * 深圳、成都和杭州表现最强。 * 2024年1月至11月，50个城市二级市场月度销售额同比增长39%，环比下降2%。 * 一线城市二级市场月度销售额同比增长40%，环比下降3%。 * 二线城市二级市场月度销售额同比增长48%，环比下降2%。 * 三线城市二级市场月度销售额同比增长45%，环比下降3%。 * **价格指数**： * 2024年1月至11月，100个城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 * 一线城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 * 二线城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 * 三线城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 开发商销售 * 2024年1月至11月，中国房地产开发企业销售额同比增长39%，环比下降2%。 * 一线城市房地产开发企业销售额同比增长40%，环比下降3%。 * 二线城市房地产开发企业销售额同比增长48%，环比下降2%。 * 三线城市房地产开发企业销售额同比增长45%，环比下降3%。 股票评级 * 摩根士丹利对中国房地产板块的评级为“中性”。 * 对部分房地产公司进行评级，包括中国海外发展、华润置地、万科企业等。 其他重要信息 * 摩根士丹利对中国房地产市场的展望谨慎乐观。 * 预计2025年中国房地产市场将逐步复苏。 * 政策支持、需求回暖和库存下降是推动市场复苏的主要因素。 * 风险因素包括宏观经济下行压力、金融风险和地产行业信用风险。

行业研究 * **服务器市场概况**： 2024年第三季度全球服务器出货量达到370万台，同比增长1%（环比增长19%），主要得益于云计算的复苏。企业需求方面，截至今年上半年，企业需求仅保持平稳或略有增长（与总服务器出货量同比增长14%相比），主要受云计算驱动。 * **AI服务器出货量持续增长**： 2024年第三季度，AI服务器出货量继续环比增长。Super Micro（未覆盖）报告称，出货量环比增长8%，主要得益于GPU供应改善，特别是针对二线云服务提供商和企业；但其平均售价（ASP）环比下降1%至19.5千美元，可能是因为H100价格下降。 * **服务器ODM市场份额**： 2024年第三季度，ODM直接市场份额增长40个基点至36.4%（第二季度为36.0%）。我们预计AI服务器出货量将持续环比增长至2025年，2025年通用计算服务器出货量也将有所增长，尽管可能仍为个位数同比增长。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年

行业或公司 * 无明确提及具体行业或公司 核心观点和论据 1. **失业救济金初次申请人数上升**：截至12月7日的一周内，失业救济金初次申请人数上升17,000人至242,000人，高于预期和共识。这表明，尽管存在波动，但失业救济金申请人数仍处于较高水平。[2] 2. **失业救济金申请人数波动**：由于感恩节和新年之间的季节性因素，失业救济金申请人数存在较大波动。这可能导致季节性因素难以准确捕捉到如此大的、波动的流动，对微小变化敏感。[2] 3. **失业救济金申请人数趋势**：与去年相比，失业救济金申请人数似乎呈现出类似的趋势，即冬季月份呈下降趋势。这可能是由于经济重心向南移动，寒冷天气的失业救济金申请人数减少。[4] 4. **失业救济金持续申请人数上升**：截至11月30日的一周内，失业救济金持续申请人数也上升，增加15,000人至1,886,000人，略高于预期和共识。这表明失业救济金持续申请人数自10月中旬以来一直处于相对较高的水平。[5] 5. **抵押贷款申请下降**：根据抵押贷款银行协会的每周调查，截至12月6日的一周内，购房抵押贷款申请下降4.1%。这表明抵押贷款市场仍然疲软。[14] 其他重要内容 * **失业救济金申请人数的州际差异**：加州、德克萨斯州和纽约的失业救济金申请人数增加最多，这些州在最近一周都出现了非季节性下降。[3] * **失业救济金持续申请人数的地区差异**：华盛顿州、密歇根州和北卡罗来纳州的失业救济金持续申请人数有所上升，这可能是由于季节性因素或特定事件的影响。[5] * **抵押贷款利率**：30年期固定利率在最近几周略有上升，但仍低于去年10月超过7.8%的峰值。[15]

行业或公司 * **澳门博彩业** * **香港房地产行业** * **中国酒店业** * **印度房地产行业** 核心观点和论据 * **澳门博彩业** * 11月澳门GGR (+15% YOY) 好于预期，但12月GGR可能有所下降，但投资者对此已有预期。 * 中国RevPAR自11月下旬以来出现触底迹象。 * 2025年，SJM可能优于MGM，Sands China更受青睐。 * 菲律宾在线博彩市场增长迅速，3Q24的GGR为24亿美元，其中70%来自陆地博彩。 * **香港房地产行业** * 10月香港零售销售额下降 (-3% YoY)，好于预期。 * 香港MA推出了一项一次性特别方案，允许对2021年至2023年期间购买未完工住宅物业的购房者放宽最高LTV比率和DSR限制。 * 香港酒店业RevPAR在11月下旬出现触底迹象，11月全月恢复率为2019年的81%，10月为89%。 * **中国酒店业** * 4Q24 RevPAR同比下降5%，但较3Q24 (-9% YOY) 有所改善。 * 我们预计1Q25 RevPAR将出现更大幅度的下降。 * 我们更倾向于ATAT>HTHT>BTG>JJ。 * **印度房地产行业** * 3QF25的业绩好于2QF25。 * 我们预计Phoenix和Nexus在F3Q将报告更好的消费增长。 * 我们更倾向于Godrej而非Prestige，并预计DLF将从Dalhia的销售公告中受益。 其他重要内容 * **澳门博彩业** * Sands China拥有三个潜在的催化剂：质量产能增加、恢复股息和母公司LVS在公开市场上购买Sands China的股份。 * 我们预计Sands China在2024年和2025年的EBITDA将分别增长6%和16%，优于集团。 * 股票交易价格为10.6x EV/EBITDA和8.1% FCFE收益率，分别低于历史平均水平（2012-19）的14.5x和6.5%。 * **香港房地产行业** * 我们更倾向于SHKP而非NWD。 * 我们分析了房地产公司的股息可持续性，以挑选股票。 * **中国酒店业** * 我们下调了酒店业的评级，并将HTHT下调。 * 在我们的基准情景下，进一步的名义GDP减速至约3%，酒店RevPAR将继续下降。 * 我们认为，尽管RevPAR下降，但ATour的增长确定性更高，因此将其列为我们的唯一 OW 股票。 * **印度房地产行业** * 我们更倾向于Godrej而非Prestige，并预计DLF将从Dalhia的销售公告中受益。 * 我们预计RBI最早可能在2025年2月开始降息周期，这对房地产市场情绪将是积极的。

行业或公司 * **行业**：美国股市 * **公司**：无特定公司，但涉及多个行业，包括金融、工业、能源、公用事业、通信服务、材料、房地产、消费品、医疗保健、科技等。 核心观点和论据 * **2025年美国股市展望**：在市场领导权变化和选举结果带来的不确定性下，投资者需要保持灵活。 * **目标价**：将12个月目标价上调至6,500点。 * **盈利和估值**：预计2025年和2026年的每股收益增长率分别为13%和12%，预计2025年的市盈率为21.5倍。 * **投资建议**：保持对质量周期性股票的长期看涨，金融业是我们的首选超配行业。 * **科技**：在科技领域，我们更倾向于软件而非半导体，因为软件的相对收益修正预示着相对表现的追赶。 * **市场表现**：市场已经对强劲的反弹进行了定价，领先经济指标在2023年中达到底部并缓慢复苏。 * **盈利预测**：预计2025年盈利将反弹，但预测并未改善。 * **市场预期**：预计2025年市场将扩大，因为2024年的表现过于集中。 * **估值**：估值交易约为22倍，随着一致预期每股收益的上升。 * **股票特定风险**：股票特定风险接近后金融危机时期的平均水平。 * **分散度**：分散度低于长期平均水平。 * **市值和等权重指数**：市值加权指数和等权重指数显示出不同的画面。 * **行业推荐**：超配金融、工业、能源和公用事业；中性通信服务、医疗保健、高质量消费品周期性股票；减持消费品必需品和利率敏感型消费品周期性股票；等权重科技；等权重通信服务、材料和房地产；等权重医疗保健和房地产。 其他重要内容 * **宏观经济**：支持我们处于后期周期背景的观点。 * **潜在情景**：我们看到了三种潜在情景：软着陆、无着陆和硬着陆。 * **市场预期**：市场已经对强劲的反弹进行了定价。 * **盈利预测**：预计2025年盈利将反弹，但预测并未改善。 * **市场预期**：预计2025年市场将扩大，因为2024年的表现过于集中。 * **估值**：估值交易约为22倍，随着一致预期每股收益的上升。 * **股票特定风险**：股票特定风险接近后金融危机时期的平均水平。 * **分散度**：分散度低于长期平均水平。 * **市值和等权重指数**：市值加权指数和等权重指数显示出不同的画面。 * **行业推荐**：超配金融、工业、能源和公用事业；中性通信服务、医疗保健、高质量消费品周期性股票；减持消费品必需品和利率敏感型消费品周期性股票；等权重科技；等权重通信服务、材料和房地产；等权重医疗保健和房地产。

行业概况 * **全球经济增长**：全球经济增长在年底前有望强劲回升，预计本季度全球GDP增长将加速至3.0%[1]。 * **美国经济**：美国经济是全球增长的主要动力，就业增长强劲，劳动收入增长超过5%[1]。 * **制造业**：全球制造业PMI连续两个月上升，达到52.4，表明制造业信心增强[1]。 * **欧洲经济**：欧元区经济增长放缓，消费增长预期将短暂，商业支出将保持低迷[2]。 * **政治不确定性**：全球范围内政治不确定性增加，美国政策将对全球经济增长产生最广泛的影响[3]。 宏观政策 * **央行政策**：预计加拿大、欧元区和瑞典的政策利率将降至2%或以下，而美国和英国的政策利率将接近4%[10]。 * **加拿大央行**：预计加拿大央行将连续第二次降息50个基点[10]。 * **欧洲央行**：预计欧洲央行将降息50个基点，但存在不确定性[10]。 * **美联储**：预计美联储将降息25个基点，并可能在1月份暂停加息[10]。 * **英国央行**：预计英国央行将保持利率不变[10]。 * **日本央行**：预计日本央行将继续加息[10]。 地区经济 * **亚洲**：预计亚洲将在全球行业反弹中领先，韩国和台湾的制造业PMI在10月份强劲回升[12]。 * **中国**：中国经济增长预计将加速至7%[18]。 * **印度**：预计印度央行将在2月份降息[19]。 * **罗马尼亚**：罗马尼亚政治动荡可能推迟财政紧缩[20]。 * **土耳其**：土耳其央行降息预期下调[21]。 其他重要信息 * **全球PMI**：全球PMI和制造业PMI均有所上升，表明制造业信心增强[11]。 * **法国**：法国政府动荡可能不会导致财政危机[16]。 * **中国**：中国面临外部不确定性增加[18]。 * **印度**：印度央行预计通胀将下降[19]。 * **罗马尼亚**：罗马尼亚政治动荡可能对经济产生负面影响[20]。 * **土耳其**：土耳其通胀高于预期[21]。

1. 纪要涉及的行业或公司 * 全球股票市场 * 各国股票市场（如美国、欧洲、日本、澳大利亚等） * 各行业（如能源、材料、工业、可选消费、必需消费品、医疗保健、金融、信息技术、电信、公用事业、房地产） 2. 纪要提到的核心观点和论据 * **全球股票市场表现**： 纪要显示，全球股票市场在2024年12月2日之前的表现参差不齐，其中美国、加拿大、香港和新加坡等市场的表现相对较好，而欧洲、日本和新兴市场等市场的表现则相对较弱。 * **盈利前景**： 纪要预测，2024年和2025年的每股收益（EPS）将有所增长，但增长速度将放缓。能源、材料、工业和可选消费等行业的增长预期较高，而医疗保健、金融、信息技术和电信等行业的增长预期较低。 * **估值**： 纪要显示，全球股票市场的估值水平相对较高，但各国和各行业的估值水平存在差异。美国、欧洲和日本的股票市场估值水平较高，而新兴市场的股票市场估值水平相对较低。 * **风险因素**： 纪要指出，全球经济增长放缓、通货膨胀、地缘政治风险和利率上升等因素可能对股票市场产生负面影响。 3. 其他重要但可能被忽略的内容 * **各国和各行业的EPS预测变化**： 纪要提供了各国和各行业2024年和2025年的EPS预测变化，这有助于投资者了解不同市场和行业的增长前景。 * **区域和国家的估值**： 纪要提供了全球主要国家和地区的估值指标，如市盈率、市净率和股息收益率，这有助于投资者了解不同市场的估值水平。 * **行业估值**： 纪要提供了全球主要行业的估值指标，这有助于投资者了解不同行业的估值水平。 * **区域估值**： 纪要提供了全球主要地区的估值指标，这有助于投资者了解不同地区的估值水平。 * **区域股息收益率差距**： 纪要提供了全球主要地区的股息收益率差距，这有助于投资者了解不同地区的股息收益率水平。

1. 公司及行业概述 * **公司**：美图公司（Meitu Inc，1357.HK） * **行业**：亚太地区互联网服务及软件 * **股票评级**：美银证券给予“增持”评级 * **行业观点**：美银证券对行业持“谨慎”态度 2. 核心观点及论据 * **核心观点**：美图公司通过推出三款基于生成式AI的生产力产品（DesignKit、Action、MOKI），在海外市场取得进展，并有望实现收入增长。 * **论据**： * DesignKit预计2024年国内收入约为2亿元人民币，是2023年的两倍。 * DesignKit的毛利率约为60-70%。 * Action的需求好于预期。 * MOKI尚未商业化，但其结合AI技术与视频制作工作流程的实用场景有望为视频制作者节省大量时间。 3. 竞争优势 * 与海外同行相比，美图在生产力产品方面的优势在于快速迭代能力、强大的产品经理和特定垂直领域的深度（以电商为例）。 * 与大型平台背书的同行（如Capcut）相比，美图的优势在于高灵活性、易用性和独立于大型平台。 4. AI模型投资 * 美图倾向于直接利用第三方AI模型的API来为其产品提供动力，而不是购买更多GPU或计算能力。 * AI模型市场竞争激烈，API定价低于计算能力。 5. 海外扩张 * 尽管美图在中国取得了快速的商业化进展，但管理层预计海外市场将成为销售生产力产品的主要焦点，因为劳动力成本更高，用户对订阅的支付意愿更强。 * 公司在过去六个月中一直在努力在美国和悉尼设立海外办公室，并招聘海外团队以本地化生产力产品。 * 公司不会像其他SaaS公司那样大量招聘销售或开发渠道，因为这可能会损害现金流。 * 公司更倾向于依靠当地KOL和用户来推广其产品，并密切监控S&M支出的投资回报率。 * 悉尼办公室将在两个季度内拥有一个小型AI团队。 * 美图还在伦敦设立了一个设计中心，专注于领先的视觉设计。 6. 风险评估 * **上行风险**：由于AI的采用和海外市场份额的增长，付费用户渗透率增加；运营杠杆高于预期。 * **下行风险**：付费用户增长慢于预期；在开发AI方面的研发费用高于预期；来自互联网巨头的竞争加剧。

行业或公司 * **行业**：全球新兴市场（EM）股票ETF的净申购和赎回情况 * **公司**：未提及具体公司，主要分析EM股票ETF的整体情况 核心观点和论据 * **总净申购**：截至2024年11月26日，总净申购为8.42亿美元。 * **区域ETFs**：EM Broad ETF净申购10.48亿美元，Frontier Markets ETF净赎回2亿美元。 * **印尼**：净赎回3000万美元。 * **印度**：净赎回超过2倍12个月滚动平均赎回。 * **中国**：净赎回超过2倍12个月滚动平均赎回。 * **韩国**：净赎回超过2倍12个月滚动平均赎回。 * **台湾**：净赎回超过2倍12个月滚动平均赎回。 其他重要内容 * **分析师认证和重要披露**：分析师对报告中的观点负责，并披露了潜在的利益冲突。 * **研究方法**：报告使用了Bloomberg Finance L.P.和J.P. Morgan的数据进行分析。 * **免责声明**：报告包含免责声明，提醒投资者不要仅凭报告做出投资决策。 数据和百分比变化 * **总净申购**：8.42亿美元 * **EM Broad ETF净申购**：10.48亿美元 * **Frontier Markets ETF净赎回**：2亿美元 * **印尼净赎回**：3000万美元 * **印度净赎回**：超过2倍12个月滚动平均赎回 * **中国净赎回**：超过2倍12个月滚动平均赎回 * **韩国净赎回**：超过2倍12个月滚动平均赎回 * **台湾净赎回**：超过2倍12个月滚动平均赎回

行业或公司 无 核心观点和论据 1. **全球经济展望**：维持增长韧性及粘性通胀的叙事，认为政策利率正常化空间有限。[3] 2. **高利率环境**：与去年相比，对高利率下扩张持续的场景更为同情，认为健康的中周期基本面推高了短期美国中性利率。[3] 3. **政策利率**：政策利率略高于标准泰勒规则，强化了央行反应函数的非对称性，使其在面对更强的增长或通胀时不太可能收紧，而更有可能在经济疲软时放松。[7] 4. **美国政策**：假设全面对中国开战的贸易战（对所有进口征收60%的关税）和移民大幅放缓，这将作为对全球经济的负面供应冲击，并阻碍过去几年美国积极的供应顺风。[8] 5. **增长和通胀差异**：预计美国预计的财政和监管政策将带来的需求增长将超过供应冲击，并将2025年GDP预测上调0.4%-pt。在其他地方，预测有所下调。[8] 6. **欧洲增长**：预计欧洲增长将从美国需求和美国货币走势中受益，但这些好处预计将被亚洲增长放缓和情绪受挫所抵消。整体而言，欧洲似乎将在年底接近停滞速度。[8] 7. **贸易战**：预计美国企业将在对最终减税和去监管的乐观预期中感到兴奋，而西欧和亚洲将更加冷静地看待即将到来的贸易战。[9] 8. **欧洲增长放缓**：欧元区11月闪存综合PMI暴跌1.9个点，预示着GDP增长停滞。[11] 9. **亚洲出口**：预计亚洲的韧性今年在很大程度上得益于强劲的外部需求，其中，科技领域的强劲增长至关重要。[14] 10. **新兴市场货币政策**：预计明年大部分新兴市场货币政策的步伐将放缓，但较软的国内宏观经济条件和仍然限制性的政策立场允许一些新兴市场央行进行短期放松。[16] 11. **土耳其**：预计土耳其央行将在12月启动降息周期，但预计每次会议的降息幅度将较慢，为200个基点。[18] 其他重要内容 1. **闪存PMI**：11月闪存PMI显示，美国企业对最终减税和去监管的乐观预期中感到兴奋，而西欧和亚洲则更加冷静地看待即将到来的贸易战。[10] 2. **欧洲增长风险**：欧洲增长风险偏向下行，因为工资增长仍然强劲，服务业通胀仍然粘性。[13] 3. **亚洲出口增长**：预计亚洲的出口增长将强劲，部分原因是日本半导体制造设备对中国的出口激增。[14] 4. **新兴市场货币政策**：新兴市场货币政策存在差异，一些国家可能面临美国金融条件收紧的影响，而其他国家则可能受益于更健康的外部缓冲。[17] 5. **土耳其**：土耳其央行对通胀下降持更加乐观的态度，预计将在12月启动降息周期。[18]