报告行业投资评级 - 报告未提供行业投资评级 [] 报告的核心观点 - 美国利率波动率市场价格走势较高,主要由短期产品带动 [20] - 期限结构和尾部期限结构均趋于平坦 [34] - 曲线波动率较高,且相对利率基准仍显得较为丰富 [73][74] - 远期波动率表现参差不齐,相对中期和即期波动率显得较为便宜 [100][106][107] 分组1 - 即期波动率曲面整体上行,主要由左上角产品带动 [20][21] - 1个月和1年期限的左上角产品处于近期高位区间 [21] - 相对于历史实现波动率,即期波动率曲面整体上看偏低 [22][27][29] 分组2 - 期限结构在本周趋于平坦,主要由短期3个月/1年期限交换带动 [34][35] - 预计期限结构将随着即将到来的加息周期而重新趋于陡峭,但鉴于加息深度和即将到来的美国大选存在不确定性,短期期限波动率可能会在近期表现优于 [36] 分组3 - 尾部期限结构本周趋于平坦,主要由左侧尾部带动 [48][49] - 所有尾部期限结构均呈现倒挂,自2023年第四季度以来一直背离平价,反映了短期利率相对长期利率的不确定性增加 [49] 分组4 - 曲线波动率本周有所上行 [73] - 曲线波动率期限结构在未来3个月内呈现上行趋势,而远期掉期曲线在未来6个月内则呈现倒挂 [73][74] - 曲线波动率整体处于1年高位区间,且相对实现波动率略有溢价 [74] 分组5 - 远期波动率表现参差不齐 [100] - 远期波动率相对中期波动率和即期波动率显得较为便宜 [100][106][107] - 1年期远期波动率特别便宜,滚动至即期的交易具有吸引力 [100][106][107]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][2][3][4][5] 核心观点 - 7月出口下滑可能是由于极端天气的短期影响 尤其是劳动密集型出口大幅下降 [2][3] - 全球软着陆仍是基本假设 出口并未大幅下滑 仍将支撑经济增长 [2] - 7月进口增长大幅跳升 主要由于高科技产品进口的波动性以及部分商品因基数效应导致的同比增长 [2][4] - 国内需求保持稳定但疲软 [2] 出口表现 - 7月名义出口低于预期 同比增长7% 低于市场预期的9.5% 环比下降3.2% [3] - 劳动密集型 低附加值消费品出口下降6% 主要受天气影响 [3] - 消费电子产品出口增长3% 显示科技上行周期 汽车出口在关税影响下保持稳定 [3] 进口表现 - 7月名义进口同比增长7.2% 高于6月的-2.3% 主要受高科技和电子产品进口波动影响 [4] - 高科技产品进口在7月 6月 5月分别增长15% 0% 9% 电子产品进口分别增长18% 6% 13% [4] - 商品进口疲软 同比增长低于基数效应支撑 [4] 外部需求 - 尽管近期数据显示美国经济放缓 但全球经济仍保持韧性 [5] - 官方和财新PMI显示新出口订单虽有所放缓 但仍保持强劲 [5] - 预计8月出口同比增长将反弹 并保持中高个位数增长 [5]

行业投资评级 - 摩根士丹利使用相对评级系统，包括“超配”、“标配”、“未评级”和“低配”，这些评级不等同于“买入”、“持有”或“卖出” [4][5] - 超配（O）表示股票的总回报预计在未来12-18个月内超过行业平均回报 [6] - 标配（E）表示股票的总回报预计与行业平均回报一致 [7] - 低配（U）表示股票的总回报预计低于行业平均回报 [7] 核心观点 - 经济状况通常是选民在选举中的首要关注点，但数据显示选民对股票市场表现的关注较少 [1] - 选民对经济的感知受到失业率、通胀和工资增长等基础变量的驱动，市场下跌或上涨对选民情绪的影响有限 [1] - 选民的党派倾向会影响其对经济状况的感知，共和党人更可能在拜登执政期间认为经济表现不佳，而民主党人则在特朗普执政期间持类似观点 [1] 政策与市场关系 - 美联储在决策过程中不涉及政治考虑，经济状况与政治结果之间没有明确的联系 [2] - 尽管市场对经济放缓的担忧导致周一出现广泛抛售，但经济状况与选民投票行为之间的关联性有限 [1] 行业表现预期 - 分析师预计某些行业在未来12-18个月内的表现将优于相关市场基准，评级为“吸引”（A） [8] - 其他行业的表现预计与市场基准一致，评级为“中性”（I） [8] - 部分行业的表现预计低于市场基准，评级为“谨慎”（C） [8]

报告行业投资评级 - 报告对量化投资策略(QIS)持积极展望 [1] 报告的核心观点 - 报告评估了近期市场波动后量化投资策略(QIS)的前景,认为投资假设已发生变化,主要特征是货币政策利率在许多国家正在走低,全球经济软着陆的不确定性增加 [1] - 报告认为,在当前背景下,某些QIS有望表现良好,而其他一些可能会面临挑战 [1] 根据相关目录分别进行总结 背景 - 多种因素导致了过去6-7个交易日市场的波动,包括美国就业报告疲软、ISM制造业PMI数据低于预期等,增加了市场对经济前景的不确定性 [2] - 市场现在预计美联储在9月份降息50个基点的可能性约为70%,远高于7月底的10% [2] - 日本央行鹰派加息导致日元升值,触发了套利交易的平仓,全球股市普遍下跌 [3] - 全球股市从7月高点下跌8.2%,随后有所反弹,目前处于对经济前景高度不确定的时期 [4] 基本面展望 - 摩根士丹利首席全球经济学家预计美国经济将实现软着陆,政策利率路径保持不变,但存在更多不确定性 [6] - 近期股市大幅波动表明市场正在定价更多的软着陆不确定性,投资者需要评估软着陆与更深经济收缩的概率,同时预期波动性增加 [7] QIS表现 - 总体而言,QIS今年迄今表现良好,年化收益率为+2.2%,高于长期平均水平 [8] - 在最近的波动中,QIS平均仍实现正收益,但调整波动率后表现略为负 [8] - 趋势跟踪和外汇对冲货币套利策略表现不佳,而基于VIX的凸性策略表现良好 [9] 预期表现良好的QIS - 利率趋势跟踪策略:基于3-12个月的趋势信号,目前对美国和欧洲利率持中性至看涨态度 [14] - 利率跨式期权复制策略:在市场波动性上升的情况下,该策略有望表现良好 [17] - 股票价值和质量投资:价值和质量因子在当前环境下具有吸引力,质量因子在深度市场修正中具有防御性,价值因子在政策收紧环境下具有防御性 [18] - 股票波动率套利:当前隐含波动率高于10年平均水平,市场波动性溢价较高,建议采用相对价值波动率策略 [20] - VIX波动率套利:VVIX指数处于历史高位,预计将均值回归,当前是进入VIX波动率套利的好时机 [23] 预期表现不佳的QIS - 外汇对冲货币套利策略:日元兑美元的空头头寸表现不佳,预计日元将继续走强,该策略的风险回报比不具吸引力 [26] - 股票动量策略:今年初表现强劲,但近期有所回落,信号强度减弱,预计在高波动环境下表现不佳 [27]

行业投资评级 - 报告建议从波动性因素的角度选择股票，认为市场对美国经济前景的悲观情绪消退后，股价将恢复 [2][3] 核心观点 - 美国和日本货币政策的相反方向以及美国就业数据的疲软导致今年市场主导策略的逆转，包括日元套利交易和高科技股的多头头寸 [3] - 市场最大的担忧是美国经济衰退的担忧是否过度，报告认为美国经济仍有可能实现软着陆 [3][8] - TOPIX的市盈率已跌至衰退时期的水平，预计一旦对美国经济前景的悲观情绪消退，股价将迅速反弹 [3][9] - 日本央行副行长内田真一的讲话可能对日元升值和股市暴跌的货币政策影响提供重要线索 [3][10] 市场波动与策略 - 日本股市的下跌可能在美国经济过度悲观情绪消退后迅速修正，TOPIX远期市盈率已低于过去10年平均水平和摩根士丹利的熊市假设 [9][10] - 波动性因素应迅速成为选择股票的有效工具，尤其是在美国经济前景不确定的情况下 [6][13] - CTA策略分析显示，由于日本股市的持续下行风险，需要继续谨慎管理风险 [4][20] 行业与公司表现 - 日本股市在7月31日日本央行货币政策会议后大幅下跌，日经指数在8月5日暴跌4451点至31458点，创下历史最大单日跌幅 [7] - 日本央行的政策转向导致市场对日元升值和股市暴跌的预期波动，市场对日本央行未来加息的预期从两次降至一次 [10] - 低波动性股票和高波动性股票的表现差异显著，报告列出了TOPIX 500中低波动性和高波动性股票的具体名单 [13][16][18] 历史市场对比 - 与过去市场下跌的对比表明，即使从7月11日的峰值到8月5日的暴跌，市场仍有进一步下行风险 [19] - CTA策略的仓位显示，全球股市（不包括日本）的仓位从42%降至6%，日本股市的仓位从4.6%降至-0.3%，表明市场环境可能继续疲软 [20][21][22]

行业投资评级 - 报告维持对日本央行（BoJ）逐步加息的基准预测 预计2025年1月加息0.5% [2] 核心观点 - 日本央行副行长内田表示 在金融市场不稳定的情况下不会加息 这一立场与央行的现有政策决策过程一致 [1] - 内田强调 如果经济和物价走势符合预期 央行将继续逐步加息 但加息时机将取决于金融市场的稳定性 [1] - 报告认为 随着工资增长的持续改善 如果金融市场趋于稳定 日本央行可能提前满足"经济和物价走势符合预期"的条件 [1][2] - 日本央行对美国经济前景表现出更大兴趣 认为美国经济可能实现软着陆 美国经济指标对市场反应过大 需警惕金融市场波动对实体经济的影响 [2] 政策展望 - 日本央行将继续关注金融市场稳定性 作为政策调整的重要条件 [1] - 工资增长的结构性改善 特别是春季劳资谈判（Shunto）带来的强劲工资增长 正在反映在实际工资中 [1] - 报告预计 日本央行将以渐进步伐加息 下一次加息可能在2025年1月 [2]

行业投资评级 - 食品生产商欧洲行业观点：中性 [1] - 家庭及个人护理产品欧洲行业观点：中性 [1] - 饮料欧洲行业观点：中性 [1] 核心观点 - 摩根士丹利消费者必需品商品成本指数在2024年7月同比增长9.3%，环比下降2.4%，主要受可可和能源价格缓和的影响 [1] - 剔除巧克力公司后，消费者必需品商品成本指数同比增长1%，环比持平 [1] - 2024年和2025年，食品生产商和家庭及个人护理产品的成本压力预计将有所缓解，但巧克力公司仍面临较高的成本压力 [1] - 2024年，啤酒、食品（不含巧克力）和家庭及个人护理产品预计将受益于成本下降，2025年烈酒和啤酒公司预计将受益于商品成本的下降 [1] 商品价格变化 - 2024年7月，可可价格同比增长115%，鸡蛋价格同比增长98%，丙烷价格同比增长84%，罗布斯塔咖啡价格同比增长68%，棕榈仁油价格同比增长40%，阿拉比卡咖啡价格同比增长35%，乙烯价格同比增长29%，美国农场牛奶价格同比增长29%，俄罗斯大麦价格同比增长19% [1] - 2024年7月，棕榈仁油价格环比增长6%，罗布斯塔咖啡价格环比增长5%，乙烯价格环比增长4%，美国天然气和能源价格环比下降18%，可可价格环比下降14%，玉米价格环比下降9%，小麦价格环比下降8% [1] 公司成本展望 - 2024年，啤酒、食品（不含巧克力）和家庭及个人护理产品的成本压力预计分别下降4.5%、3.5%和3% [1] - 2025年，烈酒和啤酒公司的成本压力预计分别下降2%和1.5%，而巧克力生产商仍面临两位数百分比的成本压力 [1] 公司表现与展望 - 达能2023年毛利率增长140个基点，2024年上半年毛利率增长260个基点，预计下半年毛利率增长幅度将小于上半年 [19] - 雀巢2023年调整后EBIT利润率为17.3%，2024年预计EBIT利润率将适度增长，上半年毛利率增长160个基点 [20] - 百乐嘉利宝2024年预计EBIT增长将下降中个位数百分比，主要受可可价格高企的影响 [21] - 瑞士莲2023年EBIT利润率为15.6%，2024年预计运营利润率将增长20-40个基点，但可可价格上涨将导致2024年和2025年进一步提价 [22] - 联合利华2024年预计EBIT利润率将适度改善，上半年毛利率增长420个基点，预计下半年毛利率增长幅度将小于上半年 [23] - 利洁时2024年预计调整后EBIT增长将超过收入增长，上半年毛利率增长120个基点 [24] - 拜尔斯道夫2023年EBIT利润率增长20个基点，2024年预计调整后EBIT利润率将略高于上年 [25] - 汉高2023年毛利率增长340个基点，2024年第一季度上调EBIT利润率指引至13.0%-14.0% [26] - 喜力2024年预计每百升可变成本将增长低个位数百分比，上半年每百升可变成本增长低个位数百分比 [27] - 百威英博2024年上半年EBITDA利润率增长165个基点至34.4%，预计2024年商品和交易外汇将带来更多利好 [28] - 帝亚吉欧2024财年调整后EBIT利润率为29.3%，预计通胀将下降 [29] - 保乐力加2024财年预计有机EBIT增长低个位数百分比，预计下半年成本将与上半年相似 [30] - 金巴利2024年预计毛利率和EBIT利润率将持平，预计2025年毛利率将增长 [31] - 芬味树2024年预计调整后EBITDA利润率为15%，主要受毛利率增长600个基点的推动 [32] 商品价格变化 - 2024年7月，玉米价格同比下降20%，大麦（加拿大）价格同比下降14%，大麦（俄罗斯）价格同比下降42%，大麦（美国）价格同比下降30%，小麦价格同比下降24%，糖（世界）价格同比增长31%，糖（欧洲）价格同比增长80%，可可价格同比增长115%，罗布斯塔咖啡价格同比增长68%，阿拉比卡咖啡价格同比下降30%，茶叶价格同比增长0%，意大利农场牛奶价格同比增长7%，德国农场牛奶价格同比下降20%，法国农场牛奶价格同比增长3%，美国农场牛奶价格同比下降35%，德国奶粉价格同比下降40%，大洋洲奶粉价格同比下降36%，葵花籽油价格同比下降48%，棕榈油价格同比下降43%，菜籽油价格同比下降54%，豆油价格同比下降42%，鸡蛋价格同比下降38%，肉类价格同比增长7%，盐价格同比增长2%，香料/香精价格同比增长7%，PET价格同比下降37%，低密度聚乙烯价格同比下降30%，高密度聚乙烯价格同比下降31%，铝价格同比下降15%，纸价格同比下降3%，玻璃价格同比增长9%，石油价格同比下降39%，欧洲天然气价格同比下降70%，美国天然气价格同比下降72%，美国能源价格同比下降24%，欧洲能源价格同比下降2%，棕榈仁油价格同比下降43%，椰子油价格同比下降45%，丙烯价格同比下降56%，乙烯价格同比下降48%，苯价格同比下降40% [36]

会议主要讨论的核心内容 IBD疾病概述 - IBD是一种涉及消化道组织的长期慢性炎症性疾病，主要分为溃疡性结肠炎和克罗恩病两种类型 [1][2][3] - IBD的病因复杂，可能与遗传、免疫、饮食等因素相关，临床症状也不太有特征，诊断比较困难 [2][3] - IBD虽然大部分只会引起轻度症状，但也可能导致严重并发症，如关节炎、结肠癌等 [2][3] - 海外IBD发病率较高，国内亚洲人群相对较低，但近年来也呈上升趋势 [3] IBD治疗现状 - 目前IBD的治疗主要采用抗炎药和皮质类固醇药物，但只有10-15%的患者能够达到缓解，80%会发生慢性复发 [4] - 生物制剂如抗TNFα、抗IL12/23、抗整合素等在IBD治疗中应用广泛，市场规模巨大 [4][5][6] - 但现有治疗方案仍存在较大未满足需求，口服小分子药物成为新的研发方向 [4][7] Morphic公司及其核心产品 - Morphic公司专注于研发口服小分子整合素抑制剂，覆盖自免、心血管、代谢等多个领域 [7][8] - 其核心产品MORF-057是一种靶向α4β7的口服小分子药物，正在开展IBD适应症的临床II期研究 [8][9] - MORF-057在早期临床试验中显示出良好的疗效和安全性，有望成为新一代IBD治疗选择 [8][9][10] 行业动态 - 整合素靶点在IBD领域备受关注，多家公司都有相关产品在研 [6][10] - 从大分子注射制剂向小分子口服药物的研发趋势明显，国内也有一些公司布局这一领域 [7][10] - 上周创新药事件包括辉瑞GLP-1口服小分子、基因治疗公司UNIQA的亨廷顿病药物、Kemara公司的自免ProTech药物等 [14][15][16][17][18]

纪要涉及的公司 百度（Baidu.com，BIDU） 纪要提到的核心观点和论据 股价表现与短期趋势 - 过去5个交易日百度股价跑赢KWEB衡量的板块平均10个百分点，因投资者关注其Robotaxi业务，但认为该交易过早且缺乏基本面支撑，短期股价动能可能消退[1] Robotaxi业务盈利关键节点与潜力 - 预计2024年下半年有望实现单城市盈亏平衡，这是百度Robotaxi市场未来成功的重要基本面指标，当前股价未充分反映其潜在财务贡献[1] 影响盈利的关键变量及变化趋势 - **定价策略**：当前定价不可持续，旨在建立消费者认知和初始参与度，大规模部署阶段有望改变，合理定价应高于出租车低于网约车[2][8] - **车辆成本**：下一代Robotaxi RT6成本将比当前一代低60%，预计2024年下半年投入商业运营，采用RT6将降低硬件成本约60%[10] - **车与安全监控员比例**：目前劳动成本高部分因每车配备安全监控员且两班倒，预计行业将采用1:3比例，可削减劳动成本67%[9][10] 单城市盈利路径 - 若定价、车与安全监控员比例和车辆成本三个运营指标向好，预计2024年下半年百度Robotaxi在武汉的贡献利润率将达11%[12] 提升盈利的长期因素 - 从5 - 10年看，技术发展将推动车与安全监控员比例和硬件成本朝有利方向发展，预计3 - 4年后第7代Robotaxi车辆成本降至20万人民币以下，车辆成本达20万人民币时，假设监管要求车与安全监控员比例维持1:3，贡献利润率将升至14%[16] 实现可观利润的制约因素 - **单位经济盈亏平衡**：预计2024年下半年车辆成本降至商业可行水平，2025年大规模出货[19] - **全城市运营监管批准**：目前多个城市允许在小范围区域测试或商业运营，预计最早2025年获得全城市运营批准[3][20] 百度Robotaxi利润潜力的自上而下分析 - 预计2033年Robotaxi潜在市场规模达1330亿人民币，若百度获得20%市场份额，其Robotaxi未来利润现值可达240亿美元市值，占当前市值70%，但该分析易产生误差，表明Robotaxi投资高风险高回报[3][21][22] 投资相关观点 - **广告收入增长**：预计百度广告收入增长在2024年第三季度前疲软，2024年下半年加速至个位数高增长[25] - **估值**：2024年12月目标价175美元，基于2025年预期市盈率13倍，略低于历史共识平均，因百度优先采用策略使2025年预测风险较高[26] - **风险与催化剂**：下行风险包括百度核心广告增长慢、自动驾驶和云市场竞争强；上行催化剂包括行业情绪和广告收入提前且强劲复苏[27] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **上海实地调研情况**：百度Robotaxi在上海日订单十几到二十几单，接近网约车；每车配一名安全监控员，每天两班；每单距离通常5 - 10公里，最长15公里；定价缺乏商业可行性；仅允许在青浦区1076公里预定义道路运营，只能在预定义站点上下客；当前一代基于北汽极狐aT制造，售价20.6 - 28.1万人民币（不含自动驾驶设备）；驾驶体验良好，算法保守[6] - **单位经济分析**：当前每车每月总交易额（GTV）6342元，收入4439元，劳动成本20000元，硬件折旧6548元，贡献利润 - 28147元，贡献EBITDA - 21599元[8] - **名义价格比较**：百度Robotaxi起步价7.5元，3公里内；每公里后续费用1.7元；每分钟收费0.25元，平均每公里价格2.8元，低于滴滴专车、快车和出租车[11] - **摩根大通与百度业务关系**：摩根大通为百度证券做市商和流动性提供商，持有百度1%以上普通股权益，目前或过去12个月有百度为客户，预计未来三个月从百度获得投资银行服务补偿，过去12个月从百度获得非投资银行产品或服务补偿，可能持有百度债务证券[29] - **评级历史**：展示了2021年8月12日至2024年4月8日摩根大通对百度的评级和目标价变化，当前评级为增持（OW）[32] - **评级分布**：截至2024年7月6日，摩根大通全球股票研究覆盖中，增持占49%，中性占38%，减持占13%；投资银行客户中，增持占49%，中性占46%，减持占3%[33]

报告的核心观点 - 中国家庭金融资产增长仍然健康,1季度同比增长9.5%,主要由存款增长带动 [3][8][11][12] - 居民可支配收入增长也保持稳定,1季度同比增长6.2% [15] - 消费支付数据显示一线城市消费降级,二三四线城市消费升级,就业数据也显示从互联网、房地产和金融服务向制造业的转移 [18][21][22] - 家庭金融资产配置正在从存款向保险产品转移,理财产品规模也在逐步恢复 [29][30][34][36] 分组1 - 1季度家庭金融资产增长9.5%,主要由存款增长12%带动 [3][8][11][12] - 居民可支配收入增长6.2%,增速较2022年有所回升 [15] - 消费支付数据显示一线城市消费降级,二三四线城市消费升级,就业数据也显示从互联网、房地产和金融服务向制造业的转移 [18][21][22] 分组2 - 家庭金融资产配置正在从存款向保险产品转移,保险资产1季度增长9.7% [29][30] - 理财产品规模也在逐步恢复,4月已超过28万亿元 [34][36]