报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 在美经济避免硬着陆基准情形下 看好AH市场下半年相对和绝对收益机会 [3] - 市场对多数潜在变化已充分计价 一致预期步入长尾阶段 投资者需留意下半年市场潜在波动率提升风险 [4] - 预计2025/26年沪深300盈利增速为2.8/6.7% 其静态估值在ERP角度下仍被低估 对国内长线配置型资金有吸引力 [4] - 主动投资者应维持低波红利底仓 加大对新兴高景气成长领域关注 股息率稳定的红利股和细分科技成长股更适合下半年市场环境 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 回顾：去美元化与贸易摩擦升级 - 国际资金撤离美元资产 非美资产获超额收益 欧元3月后较美元持续升值 非美资产上半年获流动性支持 欧债、欧股、恒生科技受国际资金青睐 [8] - 地缘风险升级 引发国际资本配置再平衡 国际资金去美元化使全球非美资金配置出现资产荒 投资者从美国例外论转向美国除外论 中国资产将受益于国际资金流入 [18] - A股上半年震荡走平 小微科技领涨 截至5月31日 沪深300指数上半年小幅走跌 美股基本走平 欧股和恒生科技表现较好 两市成交额稳定在万亿以上 中小市值股票表现强于大市值股票 [26] 展望：一致预期的长尾 - 对美国经济预期一致性走向强现实弱预期组合 华尔街形成美经济增长缺乏韧性的共识预期 但弱预期未在高频数据端充分验证 投资者倾向计价美经济未来衰退 需留意一致预期与短期基本面数据偏离产生的潜在高波动风险 [34] - 特朗普政策的摇摆性或让市场延续震荡 特朗普对等关税生效引发市场担忧 美债收益率上升 税改法案增加财政赤字不确定性 预计外围市场震荡将延续 [49] - 国内预期一致性走向弱现实强预期组合 中美互降关税利好中国经济 上调2025年GDP同比增速预期 但三、四季度经济增速或放缓 实现增长目标有待政策发力 国内经济弱现实强预期的一致预期将步入长尾期 [51] - 资金面针对长期叙事的交易已超3个月之久 国际资金寻找美元资产替代品的故事已被交易超3个月 资金下半年间歇性回流会使非美市场面临更高潜在波动风险 [63] - 下半年A股市场波动率可能将增加 2025年下半年是市场选择方向的重要节点 国内外预期与现实差异将随高频数据验证趋向一致 国际资本叙事变化带来资金面冲击 市场波动率或放大 中国权益资产将跑赢海外市场 [72] 盈利预测：沪深300盈利增速企稳 - 预测2025/26年沪深300盈利增速分别为2.8/6.7% [73] - 一季度A股非金融两油盈利改善 2025年一季度全部A股和沪深300非金融两油行业营业收入与归母净利润增速均为正增长 [73] - 小市值公司净利润大幅负增长 2024年中证500和中证1000净利润同比跌幅扩大 2025年一季度中证1000盈利修复程度更佳 [78] - 分行业表现：上游景气分化 下游消费品改善 2024年营收增速前五行业为电子、社会服务等 部分行业营收增速回落明显 2025年一季度部分行业营收和归母净利润增速同比扩张或环比转正 [88][91] A股ERP仍显示出估值吸引力 - 沪深300静态估值在ERP角度下仍被低估 较十年均值低25.6% 对国内长线配置型资金有吸引力 [99] 策略：细化后的哑铃策略 - 低利率时代的回报吸引力：红利 低利率降低股票投资机会成本 提升A股头部公司股息回报吸引力 长线资金对红利股票配置持续提升 推荐布局红利指数或龙头企业 [103] - 需求刚性的科技成长：军工、新消费及新能源 关注需求偏刚性的军工和新消费 军工板块兼具进攻弹性和防御性 新消费板块成长空间和确定性高 新能源储能线需求持续增长 中国企业主导权上升 [113][114] - 关注贸易摩擦缓和期内需股表现窗口期 A股对本轮贸易摩擦的反映与2018年不同 内需消费类本轮贸易摩擦缓和后的表现弱于2018年 内需消费和科技可能仍有较大空间 [123][124]