25Q3及25Q1-3业绩表现 - 25Q3公司营收同比增长3.7%至4.0亿美元，其中制造业务营收同比增长3.6%至3.9亿美元 [1] - 25Q3制造业务出货量同比增长7.8%至1390万双，但平均售价同比下降3.8%至28.2美元 [1] - 出货量增长主要受运动类别及新客户需求推动，并受2024年同期因客户提前出货约100万双造成的低基数影响 [1] - 25Q1-3公司累计营收同比增长1.7%至11.8亿美元，制造业务营收同比增长1.6%至11.5亿美元 [1] - 25Q1-3累计出货量同比增长5.1%至4140万双，累计平均售价同比下降3.1%至27.7美元 [1] 股东回报与产能扩张 - 公司承诺在2025年和2026年维持约70%的派息率，并通过回购及支付特别股息每年向股东返还最多6000万美元额外现金 [1] - 为配合下一个三年规划，公司计划从2025年开始将总产能再扩充2000万双 [1] - 产能扩充主要通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动孟加拉第二间工厂运营及加速在印尼为最大运动客户建设专用工厂来实现 [1] - 新生产设施预计将在2026年下半年投产，公司在印尼及菲律宾扩充生产设施方面进展稳健 [1] 盈利能力与运营效率 - 由于印尼及菲律宾制造设施效率将于2025年下半年逐步改善，公司盈利能力仍将受到限制 [2] - 随着公司深化与主要美国客户的合作以优化生产运营，下半年或将面临短期利润率压力 [2] - 公司有望在2023-2025三年规划期间实现10%的经营利润率及低十数百分比的除税后利润复合年增长率目标 [2] 业务战略与未来展望 - 公司持续改善产品类别组合，多元化及扩大客户基础，并优化制造基地布局 [2] - 公司将继续优化奢华、高端时尚类别与新运动类别客户之间的产能调配 [2] - 由于下半年将开始向时尚及运动类别的两名新客户出货，非客户专属制造设施预计以接近饱和状态运营 [2] - 市场对公司产品开发及产能的需求依然强劲，公司持续赢得新客户 [2] - 公司致力于将手袋及配饰制造业务打造成核心增长动力，目标是引入更多高端客户群体 [3] - 加速发展手袋及配饰业务将是下一个三年规划（2026年开始）的重点，公司近期已完成收购越南一家小型手袋及配饰工厂 [3] 盈利预测调整 - 根据三季度表现及考虑消费环境疲软，机构调整盈利预测，预计25-27年营收分别为15.8亿、16.6亿、17.6亿美元 [3] - 预计25-27年净利润分别为1.6亿、1.7亿、1.9亿美元，对应市盈率分别为11倍、10倍、9倍 [3]

投资评级 - 报告对九兴控股的6个月投资评级为“增持”，并维持该评级 [5] 核心财务表现 - 25Q3公司营收同比增长3.7%至4.0亿美元，制造营收同比增长3.6%至3.9亿美元 [1] - 25Q3出货量同比增长7.8%至1390万双，但平均售价同比下降3.8%至28.2美元 [1] - 25Q1-3累计营收同比增长1.7%至11.8亿美元，制造业务营收同比增长1.6%至11.5亿美元 [1] - 25Q1-3累计出货量同比增长5.1%至4140万双，平均售价同比下降3.1%至27.7美元 [1] - 公司承诺在2025年和2026年维持约70%的派息率，并计划每年通过回购股份及支付特别股息向股东返还最多6000万美元的额外现金 [1] 产能扩张与运营 - 公司计划从2025年开始将总产能再扩充2000万双，主要通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动孟加拉第二间工厂及加速在印尼为最大运动客户建设专用工厂来实现 [2] - 新生产设施预计将在2026年下半年投产，公司在印尼及菲律宾扩充生产设施方面进展稳健 [2] - 由于印尼及菲律宾制造设施效率将于2025年下半年逐步改善，公司盈利能力短期内仍将受限，并可能面临利润率压力 [2] 战略规划与展望 - 公司的三年规划（2023-2025）接近尾声，有望实现10%经营利润率及除税后利润达低十数百分比复合年增长率的目标，此前2023年及2024年已超额完成目标 [3] - 公司持续改善产品类别组合，多元化及扩大客户基础，并优化制造基地布局 [3] - 由于将于下半年开始向时尚及运动类别的两名新客户出货，非客户专属制造设施预计下半年仍以接近饱和的状况运营 [3] - 公司致力于将手袋及配饰制造业务打造成核心增长动力，并已完成收购越南一家小型手袋及配饰工厂，以提升该业务的优质水平和生产效益 [3] 盈利预测与估值 - 根据三季度表现及消费环境，报告调整盈利预测，预计25-27年营收分别为15.8亿美元、16.6亿美元、17.6亿美元 [4] - 预计25-27年净利分别为1.6亿美元、1.7亿美元、1.9亿美元 [4] - 对应市盈率分别为11倍、10倍、9倍 [4]

财务业绩摘要 - 25H1公司收入同比增长0.7%至7.75亿美元，出货量增长3.8%至2750万双 [1] - 25H1公司毛利减少11.9%至1.75亿美元，毛利率为22.6%，去年同期为25.8% [2] - 25H1公司经营利润减少14.5%至8470万美元，经营利润率（扣除金融工具之公平值变动前）为10.9%，去年同期为12.9% [2] - 25H1公司纯利为7810万美元，经调整纯利为7790万美元，经调整纯利率为10.1%，去年同期为12.1% [3] 运营与生产表现 - 公司鞋履平均售价减少3.2%至每双27.4美元，主要因平均售价较低的运动产品订单占比较高 [1] - 公司非客户专属制造设施以接近饱和的状态运营，但面临暂时性毛利率压力，主要由于印尼及菲律宾扩充产能过程中出现短期效率问题 [2][4] - 公司计划从今年开始将总产能再扩充2000万双，通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动运营孟加拉第二间工厂及加速在印尼建设专用工厂来实现 [4] 产品类别分析 - 运动类销售额增长8.2%，占制造总收入48.5%，受益于向最大运动客户及其他现有运动客户出货量增长，以及与一家新运动客户成功合作 [1] - 时尚及奢华类别的收入合共减少3.5%，分别占制造总收入25.4%及7.8%，乃由于基数较高以及公司产能分配上作出优化 [1] - 休闲类别的收入减少9.2%，占制造总收入18.3%，为配合三年规划的策略，公司将产能调配至发展其他产品类别 [1] 市场与客户分布 - 北美及欧洲为公司两个最大市场，分别占收入48.7%及23.4%，其次为中国（包括香港）、亚洲（中国除外）及其他地区，分别占收入15.5%、9.0%及3.4% [2] - 公司根据三年规划进一步扩展及多元化客户组合，非客户专属制造设施运营接近饱和 [2] 战略规划与展望 - 公司当前稳健地位是三年规划（2023-2025）的直接成果，规划下公司改善产品类别组合，多元化客户基础，并优化制造基地布局 [3] - 公司设定两大盈利目标：于整个三年期间实现10%的经营利润率及除税后利润年增长率达低双位数，并已于2023年及2024年超额完成该等指标 [3] - 公司预期下半年情况将逐步改善，并正在敲定下一个三年规划（2026-2028），重点包括发展手袋及配饰制造业务，将其打造成为重要的长期增长动力 [4] - 公司近期已完成收购越南一家小型但经验丰富的手袋工厂，以提升整体手袋业务的产品质量及生产效益 [5] 分析师预测调整 - 基于25H1业绩表现，考虑到去年高基数效应及新增产能投放后的运营效率，调整盈利预测，预计25-27年净利分别为1.6亿美元、1.8亿美元、1.9亿美元 [6] - 预计25-27年EPS分别为0.20美元、0.21美元、0.23美元 [6]

投资评级与基本数据 - 投资评级为增持，并维持该评级 [4] - 行业分类为非必需性消费下的纺织及服饰 [4] - 当前股价为15.73港元 [4] - 港股总股本为839.35百万股，总市值为13,202.92百万港元 [4] - 每股净资产为10.14港元，资产负债率为24.59% [4] 2025年上半年财务业绩 - 25H1收入微增0.7%至7.75亿美元（24H1：7.7亿美元） [1] - 25H1出货量增长3.8%至2750万双（24H1：2650万双），主要由运动类别推动 [1] - 鞋履平均售价下降3.2%至每双27.4美元（24H1：每双28.3美元），因平均售价较低的运动产品订单占比提升 [1] - 25H1毛利减少11.9%至1.75亿美元（24H1：1.99亿美元），毛利率为22.6%（24H1：25.8%） [2] - 25H1经营利润（OP）减少14.5%至84,700,000美元（24H1：99,100,000美元），经营利润率（扣除金融工具之公平值变动前）为10.9%（24H1：12.9%） [2] - 25H1纯利为7810万美元（24H1：9150万美元），经调整纯利为7790万美元（24H1：9290万美元），经调整纯利率为10.1%（24H1：12.1%） [3] 业务运营与产品组合 - 运动类销售额增长8.2%，占制造总收入48.5%（24H1：45.1%），受益于向最大运动客户及其他现有客户出货量增长，以及与一家新运动客户成功合作 [1] - 时尚及奢华类别收入合计减少3.5%（分别减少2.6%及6.2%），分别占制造总收入25.4%及7.8%（24H1：26.2%及8.4%） [1] - 休闲类别收入减少9.2%，占制造总收入18.3%（24H1：20.3%），因公司将产能调配至发展其他产品类别 [1] - 北美及欧洲为公司两大主要市场，分别占收入48.7%及23.4% [2] - 公司非客户专属制造设施以接近饱和的状态运营 [2] 战略规划与未来展望 - 公司当前稳健地位是2023-2025三年规划的直接成果，规划目标包括实现10%的经营利润率及除税后利润年增长率达低双位数，且公司已于2023及2024年超额完成 [4] - 公司计划将总产能再扩充20,000,000双，通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动孟加拉第二间工厂及加速在印尼为最大运动客户建设专用工厂来实现 [8] - 下一个三年规划（2026-2028）的重点包括发展手袋及配饰制造业务，公司近期已完成收购越南一家小型手袋工厂，计划将其打造为长期增长动力 [8] - 报告调整盈利预测，预计25-27年净利分别为1.6亿美元、1.8亿美元、1.9亿美元（原值1.8亿、2.0亿、2.2亿美元） [9] - 预计25-27年EPS分别为0.20美元、0.21美元、0.23美元（原值为0.22美元、0.24美元、0.26美元） [9]