浙商证券对小菜园首次覆盖给予“增持”评级 - 浙商证券首次覆盖小菜园，给予“增持”评级 [1] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为55亿元、67亿元、80亿元 [1] - 预计同期归母净利润分别为7.3亿元、8.8亿元、10.6亿元，对应市盈率约14倍、11倍、9倍 [1] - 认为公司在核心市场的领先地位、供应链与数字化能力及品牌竞争力可享估值溢价 [1] 公司概况与财务表现 - 小菜园是一家全国领先的大众便民中式餐饮连锁企业 [1] - 公司专注于提供高品质、标准化的中式餐饮体验 [1] - 2021-2024年，公司收入从26.5亿元增至52.1亿元，年复合增长率约25% [1] - 同期毛利率从约66%提升至约68%，净利率从约9%提升至约11% [1] - 盈利能力和资本回报稳步提升 [1] 行业市场前景 - 2024年中国内地餐饮市场规模约5.5万亿元以上，2020-2024年年复合增长率约9% [2] - 2023年中式餐饮市场规模约4万亿元以上，非中式餐饮约1.2万亿元以上 [2] - 剔除火锅后的中餐市场2024年规模约3.6万亿元以上，预计2028年增至5.3万亿元以上 [2] - 该细分市场2019-2024年年复合增长率约3%，2025-2028年年均增速预计约10% [2] - 中餐连锁化率仅23.2%，远低于美国的59.2%和日本的52.3% [3] - 百元以下大众中餐市场占比超60%，规模约3万亿元，预计2024-2028年年复合增长率达9.4% [3] - 2020-2027年国际中餐市场预计从2330亿美元增至4452亿美元，东南亚及欧美为主要扩张目标 [3] 公司增长战略与运营效率 - 公司凭借已验证的经营模型、清晰的梯度扩张路径及优化的门店效率体系，进入全国化扩张阶段 [4] - 策略聚焦“稳同店、拓网络、提效率”，同店模型在不同城市能级中已验证其可复制性 [4] - 外卖业务结构性优化，收入结构向堂食回归 [4] - 扩张路径为一线及新一线城市深耕、二线城市放量、低线市场稳步渗透 [4] - 门店数有望从2025年底的788家增至2026年底的约1000家 [4] - 通过SKU精简、自动化设备投入及门店面积收缩，持续降低单店运营复杂度 [1][4] - 人工成本率在扩张过程中保持下行 [4] - 马鞍山十亿级中央工厂即将竣工，未来可作为3000家门店的供应链中枢，放大规模议价与物流效率 [4]

浙商证券主要观点如下： 全国领先的大众便民中式餐饮连锁企业，稳健扩张驱动增长 小菜园是一家全国领先的大众便民餐饮连锁企业，专注于为消费者提供高品质、标准化的中式餐饮体 验。小菜园凭借SKU精简、供应链体系完善、自动化设备投入及门店面积收缩，正进入效率兑现期，未 来全国扩张潜力巨大。2021-2024年，公司收入由26.5亿元增至52.1亿元，CAGR约25%;毛利率由约66% 提升至约68%，净利率由约9%提升至约11%，盈利能力和资本回报稳步提升。 万亿级市场+行业集中度提升，我国中餐市场增长空间广阔 2024年中国内地餐饮市场规模约55,000+亿元，2020-2024年CAGR约9%。其中中式/非中式餐饮市场结 构明显：增速维度，非中式>中式，2018-2023年非中式/中式餐饮CAGR约7%/4%;规模维度，中式>非中 式，2023年中式/非中式市场规模约40,000+/12,000+亿元。考虑到火锅品类标准化程度高、出餐结构差 异较大，本报告剔除火锅后的中餐市场2024年规模约36,000+亿元，预计至2028年增至53,000+亿元， 2019-2024年CAGR约3%，2025-2028年年均增 ...